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| 优刻得双重股权结构对公司治理的影响 |
| 第659期 作者：□文/施 雯 赵永莉 时间：2021/6/16 10:23:02 浏览：353次 |
［提要］ 以我国A股市场同股不同权第一股优刻得为例，从优刻得采用双重股权的动因、实施效果、治理中存在的风险以及相关建议等方面进行分析发现：虽然双重股权结构存在一些风险，但对于创新型企业来说，采用双重股权有利于创始人掌握控制权，保证公司长远发展下去。
关键词：优刻得；双重股权结构；公司治理
中图分类号：F27 文献标识码：A
收录日期：2021年3月29日
企业在融资过程中，因创始人股权稀释而失去对公司控制权的案例屡见不鲜。为防止这种情况，大部分科创型企业选择采用双层股权结构在美国或香港上市。2019年两项文件的发布标志着在科创板上市的企业可以采用双层股权结构。优刻得科技股份有限公司于2020年1月20日在上交所科创板挂牌上市，是我国A股市场“同股不同权第一股”。
一、案例概况
（一）优刻得公司简介。优刻得科技股份有限公司（以下简称“优刻得”）成立于2018年9月14日，前身是由创始人季昕华、莫显峰、华琨于2012年3月16日注册成立的上海优刻得信息科技有限公司，公司主要提供云计算服务业务。2019年9月27日，上交所科创板上市委员会批准了优刻得的上市申报。2020年1月20日，优刻得在上交所科创板正式发行上市。
（二）优刻得实施双重股权结构的动因
1、多轮融资稀释创始人股权。招股说明书显示，优刻得在提交IPO申请前总共完成七轮融资，融资总额高达3亿元。2018年10月，中移创新产业基金入股优刻得，融资金额为1.9亿元人民币，估值高达115亿元人民币。此次融资后，创始人团队的持股比例已经不足30%，持股最多的季昕华也仅持股13.96%。多轮融资后，创始人团队股权遭到严重稀释，即使三个创始人联合起来，创始人团队也仅有26.8%的股权。作为公司的创始人，季昕华等三人最了解公司的情况和市场竞争状况，对公司定位有着明确认知，对公司的未来发展也进行了长远规划，对公司业务发展有极强的责任感，在公司投入的精力是旁人无法达到的。所以，季昕华等三人保持对优刻得公司的控制权能保证公司发展得更好。因此，选择双重股权结构是必要的。2019年优刻得召开第一次临时股东大会，公司股份分为A、B两类，由创始人持有的A类股份表决数量为其他股东所持有的同样数量B类股份表决权的5倍。在双重股权制度下，季昕华等人的表决权已经超过了50%，获得了公司绝对控制权。这种制度下，创始人能够专心经营公司，对公司实施长远的规划。
2、提升自身实力和市场竞争力。对于云计算行业来说，优秀的技术人员是企业长远发展的支柱，云计算行业的人才很难引进，人才培养需要很长时间，因此保持现有的技术人才体系稳定非常重要。优刻得公司研发人员占全体员工的51.53%，形成了庞大的技术人才团队。技术人员在公司技术路线的创新上、在企业价值观的塑造上、在技术问题的攻克上发挥着重要作用。企业创新需要创始人从长远角度出发，避免追求短期利益而忽视公司未来成长。优刻得创始股东拥有了公司绝对控制权，并对研发人员制定了薪酬激励政策，实施年度绩效奖金和员工持股计划，在提升公司价值的同时也为员工带来了可观的增值利益。这些政策调动了员工积极性和创造性，核心员工的收入与公司发展密切相关，使经营管理团队的方案计划与公司发展方向保持一致，最终促进了优刻得公司发展和员工绩效提升。双层股权结构保障了创始人对企业的控制权，在技术不断革新的竞争市场上，推出自己的新技术、新产品，提高自身实力和市场竞争力。
二、优刻得双重股权结构实施效果
（一）创始人获得绝对控制权。优刻得公司董事会现由9名董事组成，其中独立董事3名。季昕华等三人合计直接持有发行人23.12%的股份，根据公司现行有效的公司章程，三人通过设置特别表决权持有公司60.09%的表决权。三位创始人联合签署了《一致行动协议》，文件签署意味着创始人们的意见将一致。虽然三位创始人仅仅持有公司23.12%的股份，但是三人通过特别表决权获得了60.09%的投票权。因此，季昕华、莫显峰及华琨三人对公司管理权和股东大会决议的事项具有绝对的控制权。
（二）长期资产投资行为。优刻得作为一家创新型公司，需要大量资金支持公司发展核心竞争力、拓展规模。但多轮融资势必会稀释创始人的股份。因此，优刻得实施双重股权结构，公司的控制权牢牢掌握在创始人手中。在实施双重股权结构，可体现在公司的投资行为上。
2016～2018年，优刻得拥有的无形资产极低，到2019年急剧上升了2900.2%，这表现出创新性互联网企业只有在公司创始人控制权得到保证时，才能够更好地股权融资吸纳资金进行投资。优刻得公司创始人季昕华等三人作为科技型人才，明白公司发展需要更多的创新与技术，所以无形资产在2019年猛烈的上升。2017年，优刻得才购置金融资产，2017～2019年呈现上升趋势，虽然相比于其他资产来说，总量较少，但也处于急剧上升的状态。
（三）公司业绩稳步提升。优刻得在2016年取得了51，646.84万元的收入，2018年较2016年实现了倍增。2019年营业收入151，491.76万元，较上年增长了32，748.44万元，增幅27.84%，呈现较有力的上升趋势。2016～2018年优刻得公司经营活动现金流量大幅上升，2019有稍有下降，反映了公司经营状况好，财务状况稳定，支付能力有保障。资产负债率从2016年猛烈下降，并保持稳定。2017年后，优刻得资产负债率均低于50%，说明长期偿债能力较强，财务风险低，企业有远大发展前途。公司快速增长的资本和良好的业绩体现了3名创始人极强的人力资本价值，顺应了公司治理范式正在从股东中心到企业家中心这一全球变革趋势。（图1、表1）
2019年，作为一家云计算公司，优刻得在收入业绩保持持续增长的情况下，持续加强创新，加强了在云计算研发、数据中心和研发技术人员工资方面的投入，报告期内其研发费用投入达到了11，807万元，较上年上升了17.19%，这些政策稳定了技术人员体系，保障了企业健康稳定的发展。
三、优刻得双重股权结构下的治理风险
（一）信息披露不充分。推行双重股权结构在保障创始人拥有企业控制权的同时，也带来了一定的风险，创始人用小部分股权获得了企业绝对控制权，很可能为了个人利益，降低企业信息透明度，做出损害企业外部利益相关者的行为。相比普通公司，实施双重股权结构对信息披露提出了更高的要求。优刻得在招股说明书上仅就特殊表决权本身作出了披露，对于公司的中小股东来说，双重股权结构的风险远远高于普通股权，但优刻得并未针对中小股东进行公司治理披露，这影响了中小股东对企业的判断，严重损害了中小股东的利益；在实际经营管理中，由于创始股东的优势地位，可能导致一切工作唯创始股东的意见是从，容易滋生权力腐败和决策盲从，最终引发公司经营风险，创始人对企业的信息披露掌握绝对的话语权，能够利用双重股权结构与实际管理人身份优势为自己牟取私利，可能通过关联方交易、虚假费用、虚假出资等行为进行公款私用，再通过披露虚假信息粉饰财务报表，隐瞒投资人。
（二）创始人滥用控制权。创始股东通过设置特殊表决权在股东大会普通事项及公司日常经营活动中获得绝对话语权、在股东大会特别决议中处于优势地位，为了保护投资者的利益，优刻得设置了超过2/3表决权的特别表决事项对特别投票权进行了限制，但是这些限制在拥有绝对控制权的创始人面前，基本发挥不了作用。目前，企业的监督主要是靠外部独立董事，但优刻得的三位创始人通过签订一致行动协议，对企业的超过半数以上的董事拥有任命权，通过操纵董事会进行投票表决，进而控制了企业高管的任命，导致内部监督机制失效。大股东在经营管理中削弱了董事会的功能，监事会也形同虚设，公司内部控制生态与公司内部控制程序被破坏，增加了公司的经营风险，不利于实现经营目标与发展战略；并且公司缺乏对经营者的考察与激励，无法规范大股东的行为，公司内部会计控制有效性也存疑，无法保证公司资产的完整性、安全性。
（三）外部控制权市场机制失效风险。传统公司奉行一权一股的原则，即权利与义务相匹配，但双重股权结构的核心是“同股不同权”，大股东被赋予特殊投票权来保障公司的长久发展，外部股东的话语权被限制，如果大股东在公司发展上作出错误决断，外部市场监管机制对于实施双重股权结构的公司很难发挥作用。现代经济理论把股东利益最大化作为公司经营活动的首要目标，创始股东可能为了实现个人价值，把公司价值最大化放在首位，利用绝对的控制权对利润分配进行操作，减少公司利润分配甚至不进行利益分配，忽略中小股东的诉求，普通股东与公司利益相冲突时，不能通过合理合法合规的渠道来寻求保护；双重股权结构弱化了证券市场和社会对于管理层的监督，证券市场通过股价能够及时有效地反映企业管理层的经营状况，一旦企业管理层在重大方针上出现失误，公司的股价就会下跌，吸引外来投资人来收购公司，创始人就可能失去控制权，通过市场自我调节功能对管理层的不当行为进行修正，但是在双重股权结构下，由于特殊表决权的限制，即使外部投资人获得大量公司股票，也干预不了公司的经营决策，控制人的错误只能由大部分中小投资人进行承担。
四、优刻得双重股权结构制度建议
（一）完善信息披露制度。双重股权结构扩大了管理层与中小股东的信息不对称性，这对企业信息披露水平提出了更高的要求。在公司发布的有关双重股权结构与风险提示中，应该就企业双重股权的设置、限制、特殊事项等情况进行具体披露，就企业创始人可能利用特殊表决权占据公司董事会、监事会、高管任命的绝对控制权，对市场上的中小投资人存在的潜在利益冲突进行风险提示；对于公司财务报表的信息披露，应该增强对关联方交易、担保、权益分配、合作、内外部投资等重要事项的关注，防止大股东利用信息不对称性进行虚假交易，损害小股东利益。强制实施双重股权结构的企业进行全面、动态、详尽的信息披露，确保中小投资人能全面地了解企业的财务状况、经营成果、内部控制等重要信息，增加企业的违法成本。
（二）加强特别表决权的限制和监督。特别表决权的设置给高新技术公司长远发展带来了机遇，同时也带来了一定的隐患，创始股东可以利用企业控制绝对优势为自己谋私利，甚至损害普通股东的利益，这要求加强特别表决权的限制与监督，通过合理的监督与激励方式避免大股东损害小股东的利益。对于企业内部监事的选举，特别表决权仍然适用，选举出来的监事与创始人股东有直接关系，无法保障其发挥出内部监管的作用，应当在选举监事成员时取消特别表决权的使用；在关联交易、重大资产处置、利润分配等与小股东有直接利益关系的事项中，避免大股东滥用职权，应限制或取消特别表决权的使用；拥有特殊表决权的股东应对公司重大决定负责，需要外部设置一定的标准进行绩效考核，比如是否积极对经营业务、战略方向、内部治理等进行管理调控，对不符合公司要求的管理者，应当限制其拥有特别表决权的权利。
（三）完善股东保护法规制度。企业外部的市场机制对企业难以发挥作用，就需要完备的法律法规制度体系来保护小股东的权益。当中小股东的权益遭到损害，中小股东人数众多难以协调，维权成本过高，需要通过专业的机构来保护投资人的合法权益，证券交易所能够成立专业仲裁机制，在小股东利益受损后，仲裁机构能站在第三方中立的角度进行监督、认定与惩罚，是比法院更为适合的法律救济主体。单个中小股东的维权难度大，可以通过集体诉讼制度聘请专业的律师团队进行维权，但我国通过证券民事诉讼保护投资者利益的制度不够完善，诉讼效率较低，未来需进一步完善投资者保护的法规制度。
五、结论
优刻得作为第一个在科创板上市的企业，其双重股权结构实施过程中股东取得集中控制权，但也存在信息披露不及时、股东滥用控制权等问题，希望通过科创板“试验田”，能够使同股不同权制度不断完善，在双层股权结构引入后进行适用性探究，积极推动公司股权结构变革、建立双层股权结构规范体系。
（作者单位：哈尔滨商业大学）
主要参考文献：
［1］张帏，黄冠琛，赵南迪.双层股权结构的公司制度安排——科创板首家案例企业分析［J］.清华管理评论，2020（Z2）.
［2］徐世民.科创板优刻得公司双层股权结构研究［D］.北京交通大学，2020.
［3］万启凡.科创板背景下双重股权的公司治理效应研究——以优刻得公司为例［J］.经济研究导刊，2020（29）.
［4］于培友，邵昂珠，李青格.优刻得双重股权结构对公司治理的影响［J］.财务与会计，2020（24）.
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