［提要］　在全球经济高速发展的当下，新能源汽车成为大众关注的焦点。本文选择使用EVA企业价值评估模型，以国轩高科动力能源有限公司财务报表为基础，对该公司的企业价值进行评估，对投资者合理投资和改善企业经营策略具有一定的帮助。

关键词：EVA模型；新能源；高新技术产业

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2022年9月13日

当前，在新能源汽车产业大力发展的带动下，动力锂电池产业也实现快速增长。作为国内知名锂电池品牌，国轩高科有着强大的产品研发能力和精细的战略规划，其良好的发展前景对于我国新型能源结构的建设有着重要的助推作用。那么，如何准确恰当地评价高新技术企业的价值，正确引导市场资金流向，对于促进我国锂电池产业继续蓬勃发展具有重要的意义。

王晨、黎梦玲（2015）认为EVA模型对于高新技术企业价值的评估有较好的适用性，但计算过程中由于要考虑较多的数据的影响，在获取信息时可能会存在信息失真问题，需要对EVA模型进行进一步完善，来提高其准确程度。刘叶容（2017）分析得出高新技术企业由于其产品特性，企业存在生命周期，因此在对其进行评估时要将生命周期作为修正评估结果的一个方面。刘宏岩（2018）经过分析认为高新技术企业价值的评估存在无形资产较高、相似企业难以寻找、收入确认失效难以确定等问题。曹国良（2020）认为在评估过程中使用实物期权对于避免评估过程中的不确定性有一定的帮助。孙如妨、范风珂（2020）认为高新技术企业广阔的未来前景将使得其评估体系有较大的发展空间，但要考虑其未来盈利不确定性、无形资产价值的估算、特殊行业评估差异等问题。张倩（2022）认为实物期权法适用于评估处于初创期和成长期的企业，自由现金流量模型适用于成长期和成熟期的企业。

一、EVA模型建立

（一）EVA模型。经济增加值（简称EVA）是1991年产生的一种从剩余收益演变而来对企业价值进行分析并同时评价业绩指标的评估模型。其主要内涵在于只有企业盈利水平高于股东投资机会成本时，该企业对于股东而言才有投资价值。在适用EVA模型评估企业价值时，在对企业的盈利指标分析出结果后，还要将企业可能存在的机会成本也加入考虑之中，来判断企业管理人对优秀投资项目选择的能力和推动公司成长发展的能力，但如何寻找并精确地计算出企业的机会成本成为了一个难题。总体来说，EVA模型更适合用来评估处于成熟期的企业的价值，对于发展中的企业来说如果选择使用EVA模型进行评估可能会致使管理层为了追求评估价值的美观，降低资本投入，影响企业未来发展。其计算公式为：

EVA=NOPAT-TC×WACC

EVA——经济增加值

NOPAT——企业税后净营业利润

TC——企业资本总额

WACC——企业加权平均资本成本

（二）EVA调整项目

1、研发费用：在进行会计核算时，研发费用应区分为资本化和费用化两部分，资本化部分进入成本类，而费用化支出则计入当期损益。从企业的长期来考虑，应先将研发费用资本化，再进行摊销，这对于正在高速发展中的新能源企业的价值评估来说更具有准确性。

2、营业外收入与支出：营业外收支顾名思义，不属于企业的日常经营活动，大多与罚金、政府补助等相关，不能代表企业的价值，应予以调整。

3、递延所得税：递延所得税产生于企业会计准则和税法之间的差异，递延所得税的存在会导致企业在当期高估或者低估利润以及实际资本成本，应进行调整。

4、在建工程：由于在建工程通常工期较长，在短时间内很难实现其经济价值。因此，应排除其对资本成本的作用。

5、财务费用：企业会计准则要求投资的利息费用应计入财务费用，而EVA中为了避免重复扣减，不再扣减利润。

二、EVA模型下国轩高科价值评估计算

（一）行业背景。为了应对全球气候变化的重大挑战，实现人类绿色可持续发展，世界各国纷纷出台了碳减排的目标。2020年9月，中国明确提出力争在2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和的目标。作为改变能源结构实现绿色发展的重要手段，近年来新能源汽车保持快速增长态势。根据CleanTechnica公布的全球新能源乘用车销量数据显示，2021年全球新能源乘用车累计销量达649.54万辆，同比增涨108%。同时，我国新能源汽车产业发展取得了举世瞩目的成就，新能源车产销市场规模多年位居全球第一。根据中国汽车工业协会统计，2021年中国汽车市场整体销量为2，627.5万辆，新能源汽车销量352.1万辆，同比增长157.5%，新能源车渗透率达13.4%，创历史新高。随着新能源汽车产业的蓬勃发展，动力锂电池产业也快速增长。据工信部统计数据显示，2021年全国锂离子电池产量324GWh，同比增长106%，其中储能型锂电产量32GWh，同比增长146%。近年来，动力锂电池在能量密度、循环寿命和充放电效率等方面不断获得技术性突破，产品广泛应用于新能源汽车、储能系统、5G基站、3C设备等领域。

（二）国轩高科基本情况。国轩高科于1995年成立，公司主要从事动力锂电池和输配电设备的研发、生产和销售。其子公司为国内最早从事新能源汽车动力锂电池自主研发生产和销售的企业之一。2021年，公司实现动力电池销量约16GWh，根据GGII数据，公司电池装车数量接近40万台，国内排名第三位，市场占有率高达11.2%。根据中国汽车动力电池产业创新联盟的数据显示，公司动力电池装机量为8.02GWh，国内排名第四位，市场占有率达5.2%。

（三）EVA分步计算。本文选择2019～2021年共三年作为历史期来计算国轩高科的EVA值。

1、计算NOPAT（税后净营业利润）。根据国轩高科的财务报表计算出该公司净利润，加入所得税费用、利息费用得出税后值，再加上少数股东权益、净营业外收支、扣减递延所得税资产增加额，最后得出税后净营业利润。根据表1计算得出国轩高科2019～2021年税后净经营利润分别为55，814万元、76，871万元、75，666万元。（表1）

2、投入资本的核算可以分解为股权资本和债权资本。股权资本为所有者权益加上递延所得税资产调整项目并扣减在建工程及营业外收支，而债券资本成本为负债总和。根据表2计算，国轩高科2019～2021年的投入资本总额分别为1，198，079万元、1，576，308万元、2，659，183万元。（表2）

3、WACC（权资本成本率）=税后债务资本成本×债务资本占比+股权资本成本×权益资本占比。

股权资本占比=无风险利率+市场风险溢价×β

其中，无风险利率是对一种不存在任何风险的项目进行投资所得到的回报，本文中以我国最新的三年期国债的年收益率作为数据来源；β系数整理自同花顺数据库；市场风险溢价指超出无风险收益率的必要收益率补偿，选自我国2019～2021年GDP增长率。债务资本成本是债券和借款的成本，根据市场中长期贷款利率计算获得。根据表3计算所得，国轩高科2019～2021年加权平均资本成本分别为5.86%、3.52%、6.14%。（表3）

4、计算国轩高科2019～2021年EVA值。根据表4显示，国轩高科近三年以来的经济增加值变动较大，2019～2021年经济附加值分别为-14393、21385、-87608。2020年EVA值增加的原因在于其利润较上年有了较大的增长，使得EVA值由负转正，可以看出该企业存在一定潜力。而2021年因成本的大量提升带来的利润下降以及高额的资本成本这两方面导致了企业经济增加值再次变为负数，但根据2021年企业财务报表得知，企业在流动资产、在建工程、存货以及研发费用等方面均有较大的提升，并结合其在股票市场的表现，可以预测国轩高科2021年经济增加值为负的原因主要在于加大了研发投入并提升了企业产能，对公司未来发展有着重大帮助。（表4）

三、国轩高科未来EVA值预测

市场方面，国轩高科作为国内领先的锂电池生产及销售公司，在新能源概念火热的当下具有较好的前景。国轩高科2021年营业收入首次突破百亿大关，同比增长54.01%，且2022年一季度营收较上年同期增长203.14%。国内市场高速发展的同时，在海外市场也取得了巨大的进步，2021年海外营收较2020年增长幅度高达232.58%，与多个海外企业达成合作意向。

政策方面，2021年作为“十四五”计划的首年，规划中明确要求支持发展战略性新兴产业，包括新能源汽车、新绿色环保等绿色产业，并且在基础电力设施建设方面，政策要求加快建设智慧能源系统。在国家政策的激励和推动下，给国轩高科在新能源汽车行业、储能领域、电力设备等行业注入了新的动力，给公司带来前所未有的发展机遇。

产品方面，国轩高科与多家新能源汽车企业达成了战略合作关系，其产品在国内的市场占有率高达11.2%，位列第三名。与此同时，国轩高科加大了电池研发进度，230Wh/kg的磷酸铁锂电池将在2022年年末进行量产，来替代三元锂电池。因此，未来几年国轩高科研发费用可能会继续上升。

利润方面，虽然国轩高科在营业收入上有着优秀的表现，但其净利润的下降还是不可忽视，2021年净利润同比降低32%。其原因在于原材料价格持续上涨，导致成本较高。并且，国轩高科客户的主要产品为A00和A0级电动车，在原材料价格大涨以及2022年补贴政策取消的情况下，一些A00车型由于成本过高致使停产，使得国轩高科的盈利空间受限。

国轩高科2019～2021年的资本结构较为稳定，债务资本比例与权益资本比例基本不变。因此，本文以历史平均值来进行预测，债务资本成本比率为37.47%，权益资本成本比率为62.54%。β值也以历史平均值预测，为1.03。平均税后债务资本成本为3.56%，一年期存款利率为1.5%，中国未来GDP增速为5%，因此国轩高科的加权平均资本成本为5.49%。

根据国内新能源企业行业现状以及政策趋势，可以预见新能源企业即将进入快速发展阶段。虽然2022年国家取消了新能源汽车补贴会对电动汽车的销量产生一定影响，但该政策的取消必将导致新能源车企之间产生激烈的竞争，从而带动电池行业高速发展。根据国轩高科现阶段发展情况和企业战略以及现阶段处于被低估的状态，假设该企业在2022～2026年进入高速发展阶段，预测EVA增长率依次为105%、95%、85%、75%、65%，2027年国轩高科增长速度开始逐渐下降之后进入永续增长阶段，EVA增长率与GDP增长率5%持平。（表5）

企业价值=I0+■■+■=1022.65（亿元）

根据预测结果可知，国轩高科动力能源有限公司具有优秀的成长潜力和出众的企业创新能力。即使2021年EVA值为负，但随着产品研发及扩产的持续进行，企业将在国内电池行业中依旧保持领先能力。

综上，本文使用EVA模型对国轩高科的企业价值进行评估，并将其结果与市场价值进行对比。根据国轩高科2021年年报所示，2021年末公司股本为166，470.78万股，2021年12月31日每股收盘价为51.25元，按当日股价计算出的企业价值约为853.16亿元，产生较大的差额，体现锂电池行业在国家政策和环保趋势的双重激励下的发展潜力。从企业自身来看，产生差异的主要原因，一方面在于当下新能源产业的蓬勃发展和国家的大力支持，企业在产品研发和建厂扩产方面进行大量投入，从而产生大额的借款，投入资本成本过高，最终导致EVA值为负，但根据偿债能力分析，国轩高科的流动比率和速动比率在2019～2021年呈上升趋势，分别为流动比率1.295、1.313、1.383，速动比率0.948、1.043、1.137。虽然流动比率和速动比率较低，但仍然保持在易于变现的流动资产可以覆盖流动负债的安全范围内，这表明国轩高科对于短期债务的偿还具有较好的能力。企业资产负债率为64.02、60.21、55.58，处于一个合理范围。综上所述，国轩高科流动资产充足，偿债能力较强，近年出现的债务不会影响其未来持续经营能力。这一情况也出现在许多新能源企业当中，也正好说明新能源产业在碳中和大背景下有着巨大的发展潜力。另一方面在于近年来原材料价格的不断攀升所带来的成本问题，某些原材料价格涨幅甚至达到了10倍，在成本不断扩张的同时并没有将原材料涨幅完全传导至销售价格，以至于削弱了盈利能力。成本的上升使得企业净利润较低，普通投资者对于财务报表披露的数据并不看好，导致股价没有达到预期。随着企业在研发方面的进展以及未来原材料价格回落或价格传导的完成，国轩高科将呈现优秀的表现。

与传统评估方法相比，EVA模型在对新能源高新企业进行评估时更具优势。EVA模型不再仅使用债务资本成本，权益资本成本的加入使得评估结果更加准确；在考虑企业日常经营活动对利润的影响之外，将研发费用这种加大企业未来潜力的报表项目加入计算之中，这对于产品更新较快以研发为主的新能源企业来说更加的关键，从而出现企业的评估价值高于市价的现象，更能展现出企业的内在价值和发展潜力。

（作者单位：青岛理工大学商学院）

主要参考文献：

［1］周宇晗.基于EVA模型的蔚来汽车企业价值评估［J］.商场现代化，2021（17）.

［2］张丹，卫桐.基于EVA模型的企业价值评估研究——以水晶光电为例［J］.商业会计，2020（19）.

［3］黄耀苇.EVA价值评估模型在企业评估中的应用——以贵州茅台为例［J］.商业会计，2020（04）.

［4］王晋国.EVA在企业价值评估中的应用——以网易公司为例［J］.山西财经大学学报，2019.41（S2）.

［5］温素彬，蒋天使，刘义鹃.企业EVA价值评估模型及应用［J］.会计之友，2018（02）.

［6］谭学想.基于绿色EVA的饲料企业价值评估［J］.畜牧与饲料科学，2022.43（04）.

［7］付洪垒，赵凯丽.基于EVA的企业价值评估——以长安汽车为例［J］.商场现代化，2021（14）.

［8］高嘉萱.基于EVA模型的长城汽车企业价值评估［J］.营销界，2021（30）.

［9］代昌利.基于EVA视角下川酒企业价值评估研究——以五粮液为例［J］.中国资产评估，2019（03）.

［10］谢喻江.基于EVA的成长期高新技术企业价值评估［J］.财会通讯，2017（05）.