［提要］　我国资产管理公司经历多年发展，形成5家全国性资产管理公司和61家地方性资产管理公司的多元化发展格局。但随着我国经济向高质量发展转型的过程中金融体系风险日益凸显，资产管理公司在法律、监管、业务模式和自身治理方面的问题逐渐暴露。本文从资金来源、资产处置、监管手段、发展模式等方面系统梳理并总结亚洲、欧洲和美洲国家AMC发展经验，旨在为我国AMC改革提供有益启示。

关键词：AMC；资产处置；发展模式；国际经验

本文受人民银行委托国家开发银行国家高端智库重点研究课题：“我国金融资产管理公司改革发展方向研究”资助

中图分类号：F831.5 文献标识码：A

收录日期：2022年10月18日

我国金融资产管理公司（简称AMC）经过20多年的发展，形成了多元化的发展格局。AMC分为全国性AMC和地方性AMC两类，目前共有持牌AMC66家，除了5家全国性AMC9，其余61家为地方性AMC。66家挂牌AMC是我国不良资产一级市场的参与主体，与数量众多、类别丰富的非持牌AMC的二级市场参与主体，共同构成了我国多元化的资管格局。AMC在防范化解金融体系风险和服务实体经济等方面发挥着重要作用，并成为金融体系的重要组成部分。在当前我国经济加快转向高质量发展的过程中，金融风险来源广、基数大、形式多样、成因复杂，外溢性、突发性、隐蔽性、危害性、变异性强等特征进一步凸显，“灰犀牛”与“黑天鹅”并存，为金融稳定和金融安全带来较大压力。同时，随着国内外形势的变化，金融资产管理公司在法律、监管、市场、业务模式、公司治理等各层面的问题开始暴露。在我国AMC改革发展处于关键时期的背景下，探索适合本土AMC改革的方案具有重要现实意义。

相比于我国AMC面临的诸多问题，发达国家的AMC发展相对成熟，在运营、管理、转型等方面形成比较成熟的模式。尤其是经济危机后产生大量的不良资产处置方面积累了丰富的实践经验。因此，本文从资金来源、资产处置、监管手段、发展模式几个方面系统梳理并总结亚洲、欧洲和美洲国家AMC发展经验，旨在为我国AMC改革提供有益启示和政策建议。

一、国际资产管理公司主要资金来源

融资是影响AMC运营、相关各方损失分担和债券市场发展的重要因素。资产管理公司顺利处置银行不良资产的前提是能够筹集充足的资金来支付购买费用。总的来看，AMC的资金来源大体可以划分为政府直接资助和其他形式的AMC资助。其中，政府通过预算或发行可交易的政府债券是最主要的途径。从现有的国际AMC发展来看，资金主要源于政府直接资助、AMC债券和央行融资。

（一）政府直接资助。政府直接资助，就是政府直接通过预算拨款或发行相关政府债券资助资产管理公司运营。具体形式主要分为两种：

第一，全额资助。这种方式下资产管理公司的资金全部由政府负担。例如，印度尼西亚政府发行了资本重组债券，为大规模的银行资本重组、增加央行流动性和存款担保计划提供资金，不良资产被转移到印尼银行重组机构（IBRA）进行处置。

第二，部分资助。政府直接资助只占资产管理公司资金来源的一部分，甚至有可能只占募集资金总额的很小比例。例如，在土耳其，储蓄存款保险基金（SDIF）资金来源主要从本国财政部及自由资金借款。而在泰国，金融机构发展基金（FIDF）是泰国中央银行（BOT）中的一个独立法人实体，向泰国资产管理公司（TAMC）提供了10亿泰铢的少量初始资本（不到总融资需求的1%）。泰国资产管理公司可以发行新股以增加资本，且金融机构发展基金（FIDF）将购买任何未售出的股份，即泰国资产管理公司可被视为由中央银行拥有。

（二）发行AMC债券融资。虽然使用直接政府债券筹集资金的成本可能低于担保债券，但发行AMC债券仍然是许多政府为AMC融资的首选方式。例如，韩国资产管理公司（KAMCO）和泰国资产管理公司（TAMC）债券占AMC融资的90%以上；中国和马来西亚的比例相对较低，约60%。

具体操作层面，通常直接向银行发行AMC债券以换取其不良资产，并且需要明确的政府担保以确保其在到期时赎回。例如，韩国资产管理公司（KAMCO）主要资金来源是发行政府担保债券，泰国资产管理公司（TAMC）由金融机构发展基金（FIDF）（隐含BOT）担保。如果没有政府担保，许多资产管理公司将出现基础资产质量低下，收回的现金不足而无法偿还债券的情形。随着资产管理公司无力赎回的债券，银行的资产负债表可能会再次受到影响。因此，资产管理公司拥有明确的政府担保对以面值购买银行不良贷款非常重要，这是因为涉及到不良贷款剥离和银行资本重组的复合行为。银行将不良资产从资产负债表中剔除并替代为面值生息的AMC债券后，有利于提高其盈利能力。如果这些债券的风险评级为零，其资本比率也得到了恢复。

另外，资产管理公司能否产生足够的现金流来支付债券利息，以及偿还这些债务是否会对自身运营造成影响，也是需要重点关注的问题。因此，需要明确购买债券和支付债券利息的主体。但实际上，并非所有国家都可以获得有关AMC债券的详细信息。多数国家的AMC债券要么不可交易，要么没有良好的市场流动性，从而限制了银行将债券交易转化为其他创收资产的能力。

（三）中央银行融资。通过央行融资也是AMC获取资金的重要途径之一。例如，美国资产重组托管公司（RTC）的资金来源于税收，营运资金由联邦融资银行的短期借款提供，并以资产出售的估计回收作为担保。由于制度不同，AMC通过中央银行融资与政府直接融资存在一定差异。中央银行为AMC业务融资（例如，以高估的估值购买不良贷款）存在损害其资产负债表以及增加履行货币和监管责任的能力的风险。中央银行为AMC融资的主要参与方式包括以过高估值为持有不良贷款的AMC提供融资、对国有化金融机构进行资本重组、向资不抵债的银行提供流动性垫款等。

从亚洲的经验来看，泰国中央银行（BOT）通过其所属金融机构发展基金（FIDF）参与泰国资产管理公司（TAMC）和银行重组的融资，但这种方式可能会影响其自身的货币业务。金融机构发展基金（FIDF）不仅向泰国资产管理公司（TAMC）提供了初始资金，还为其债券提供了担保。相比之下，韩国央行的间接介入相对较小。韩国银行（BOK）在1998年以5%的利率收购了不良资产债券发行总额的约10%，低于当时的两位数市场利率，主要是为了满足不良资产债券的初始现金需求。由于不良资产债券的偿还完全由政府担保，而且韩国银行（BOK）对不良资产基金没有直接的财务风险，因此这种方式对韩国银行资产负债表的影响有限。

二、国际资产管理公司资产处置方法

金融机构将不良资产转让后，资产管理公司的重点是选择合适的处置策略。根据所收购的投资组合、授权、制度和市场限制，资产处置的方式需要AMC根据实际情况进行筛选，主要包括快速处置、债务重组以及一些组合处置方式。“资产处置”一词在AMC中具有不同的含义，部分原因在于任务和目标不同。总体来说，不同的授权及其重要程度在很大程度上决定了资产处置的范围和方法，并对评估绩效的标准产生影响。考虑到不良资产的初始规模以及所处的市场环境，具体的处置方式也有所差异。具体的，资产处置大致分为两种方法：一是债务重组，将不良资产转变为有效资产，以重组贷款或借款人，或者二者组合的方式，对具有发展潜力的不良资产进行再投资或债务重组；二是通过直接催收、司法诉讼、强制执行、破产清算等方式进行处置，对于低效和无效资产，通过快速处置尽快变现，尽量降低损失。

在实践中，大多数亚洲AMC都采用了这两种方法。例如，泰国资产管理公司（TAMC）根据其授权，通过重组解决了大部分收购的资产。作为已解决资产的一部分，重组比例从印尼银行重组机构（IBRA）的25%到泰国资产管理公司（TAMC）约65%不等。在重组的实践来看，马来西亚的资产管理公司和韩国资产管理公司（KAMCO）两家公司的经验比较成功。但是，其中具体操作也存在一些重要的区别。在一般重组方法中，韩国资产管理公司（KAMCO）更多地依赖债务重组，而马来西亚的资产管理公司更倾向企业重组。并且二者的重组机制也存在差异，韩国资产管理公司（KAMCO）通常采取直接处理企业重组，而马来西亚的资产管理公司的企业重组通常涉及独立的企业重组机构。

除了以上AMC传统的处置方法外，资产证券化逐渐发展成为重要的处置方法而颇受AMC的青睐。该方法通过发行由资产池支持的证券来恢复价值，其优势在于吸引更广泛的投资者基础，并有可能降低AMC的管理成本，特别是在处置小企业资产和零售贷款方面具有较大的优势。比如，韩国KAMCO、美国RTC等都偏向使用资产证券化手段处理不良资产。

三、国际资产管理公司监管手段

（一）增强机构内部控制。实施内部控制是监管AMC的重要手段之一，其目的是确保AMC遵守法律法规、避免资产受损和财务报表可靠。随着AMC规模的不断扩大，其内部项目数量、员工数量迅速扩大，在内部控制方面，挑战也随之增加，失去控制会导致AMC自身危机出现的可能性增加，并且不利于维护自身信誉。因此，有效的内部控制对于AMC的稳定发展至关重要。例如，1990年美国RTC迅速处置国内31个州的155家储蓄机构，但是没有足够的控制措施来确保资产正确反映在RTC的系统中，导致RTC蒙受巨大损失。在各方压力下，RTC被迫额外花费2，500万美元来弥补损失，此案例印证了RTC在监管方面存在不足之处。因此，AMC需要建立内部控制机制，并将其完全整合到基于风险的内部审查框架中。除了传统的内部审查流程之外，还应确定组织内所有级别的管理责任，并将风险控制与发展规划联系起来。AMC应重点关注内部控制中的不足之处，建立并维护能够迅速识别风险的监测系统，确保充分掌握现有业务流程信息，及时化解潜在风险。

（二）提高机构透明度。增加透明度，即通过健全资产管理公司的信息披露机制，提高外界对AMC资产处置过程和企业内部管理的了解程度，是监管AMC的重要手段。作为以商业为重点的公共机构，AMC制度设计应满足其授权立法中关于透明度的要求。AMC需要满足维护公众获取文件和参加诉讼的权利，以便进行有效监督。因此，AMC应借鉴上市公司的运作方式，全面、准确和及时地披露相关信息。不仅有利于AMC机构内部员工沟通，也有利于机构外部与借款人、投资者、供应商和公众信息交换。AMC通过公开透明的方式创造一个鼓励发现问题并迅速纠正错误的监督机制，以便及时获取外部信息反馈，便于管理层与利益相关者建立沟通机制。例如，Danaharta、SDIF、KAMCO等在透明度方面的制度比较完善。相比之下，尼日利亚资产管理公司（AMCON）的业绩信息并不容易获得。

四、国际资产管理公司主要发展模式

（一）完成使命关闭。通常来说，资产管理公司完成使命并关闭的模式适用于不良资产处置市场化程度较高的国家和地区。此类资产管理公司职能和目标十分明确，具有很强的阶段性特征。审批部门在公司成立之初明确限制其存续时间，并根据目标完成情况适当调整。随着资产处置业务的结束，政府部门对其进行关闭清算。

具有代表性的例子有德国不良资产处置机构和马来西亚的国民资产管理公司。德国不良资产处置机构法定存续时间为1990年至1994年，主要任务是处置两德合并时出现的东德国有企业不良资产。该机构在完成设立之初的任务后随即宣布关闭。马来西亚的国民资产管理公司成立于1998年8月，其目的是化解亚洲金融危机所引发的金融机构巨额不良资产，重拾国民经济信心。除在成立时马来西亚中央银行提供15亿林吉特初始资金外，马来西亚的国民资产管理公司日常运营并不依赖财政资金和公共资金支持。该公司在运营期内发行政府担保的零息债券购买不良资产共计477亿林吉特，分别成立基础建设业、工业、地产等分公司，并定期公布财报保证运营资产处置过程的透明度。在具体业务上，马来西亚的国民资产管理公司对于不良资产公司的处置主要采用两种策略：一方面通过债务延期、债务赎回、资产证券化等手段提高有价值提升能力企业的不良资产回收率；另一方面通过破产清算、出售抵押品、委托经营等方式快速处置没有价值提升能力企业的不良资产。

（二）回归原隶属机构。完成使命回归原隶属机构的模式主要适用于资产结构为政府和剥离银行共同注资组建的资产处置机构。这类机构由政府拨付处置本金，人员从其他机构抽调组成。不良资产处置结束后公司清算关闭，人员、公司及其职能回归原隶属机构。

此模式最为成功的案例是美国资产重组托管公司（RTC）。该机构的设置旨在化解20世纪80年代到90年代初期美国金融机构发生的不良资产危机。20世纪80年代末期，美国房地产市场危机导致许多金融机构倒闭，联邦存贷机构保险公司（FSLIC）的保险基金也面临破产危机。为应对危机，美国国会于1989年8月通过《金融机构改革复兴与强化法案》。该法案将存款保险体系合二为一，统一由联邦存款保险公司（FDIC）接管，并设立美国资产重组托管公司（RTC）取代FDIC成为破产金融机构的法定监督人或接管人，旨在接替FDIC处置破产金融机构的不良资产或进行重组。因此，美国资产重组托管公司（RTC）的运营主要目标包括四个方面：一是尽量提高处置破产机构资产的收益净值；二是尽量降低处置活动对当地金融市场和房地产市场的影响；三是尽量保障中低收入群体住房需求并降低其负担；四是兼顾托管、重组破产机构及处置其资产的职能。在RTC完成资产处置任务后，美国国会于1993年底通过《RTC完成法》明确规定美国资产重组托管公司（RTC）的发展规划：一是规定1995年12月关闭美国资产重组托管公司（RTC）；二是母公司联邦存款保险公司（FDIC）与美国资产重组托管公司（RTC）共同成立联合任务小组负责强化其资产、员工和工作调配的内部控制；三是规定美国资产重组托管公司（RTC）清算关闭后公司剩余账面价值资产移交联邦存款保险公司（FDIC）的清算部门继续处理，员工回归母公司联邦存款保险公司（FDIC）继续负责清算问题银行、担当倒闭机构的破产财产管理人和清算人。

（三）转型投行或商业性资产处置机构。转型投行或商业性资产处置机构的模式是指资产管理公司在原有不良资产处置计划执行完毕后直接转型成为商业性资产处置机构或投资银行。这种模式的优点在于能够兼顾资产处置速度和回收率，有利于资产管理公司根据市场情况调整资产处置的进度和速度。瑞典资产管理公司Securum和Retriva为此模式的典型代表。

20世纪80年代中期，瑞典实行利率市场化和财政税收政策导致银行贷款剧增和资本外流。在此背景下，房地产业的固定资产价格大幅下跌引发银行业危机。为了迅速恢复投资者信心、稳定金融市场，瑞典政府决定成立资产管理公司处置大规模不良资产。由于当时瑞典各大银行均有大量不良资产，瑞典政府为了便于提高处置效率，针对各大银行专门设置对应资产管理公司专门负责该银行的不良资产处置。在此背景下，Nordanken和Gotha两家银行先后成立Securum和Retriva两家不良资产处置机构。这两家公司采取的策略主要思路是，将单笔超过一定数额以上的不良资产剥离至资产管理公司进行处置，再将其余小额不良资产交由银行自行处置回收。通过对不良资产进行分类、债务重组等方式提高不良资产的价值以便处置。经过不断经营，Securum和Retriva逐渐将其他不良资产存量较低银行对应的资产管理公司收购，最终成为行业的两大巨头。随着瑞典经济逐步复苏，资产管理公司在5年内快速完成大部分不良资产处置，并收到比预期好的价格。截至1996年7月，瑞典开始实行存款保险制度，标志着瑞典成功地解决了不良资产问题。瑞典政府根据Securum和Retriva的资产状况以及经济形势，将两家公司合并成立Venantius，公司性质为房地产控股公司和商业银行资产管理公司。

（四）维持原有政策性资产处置机构性质存续经营。维持原有政策性资产处置机构性质存续经营的模式通常是由政府注资成立一家经营的资产管理公司，并伴随设立相应不良资产处置基金，按需委托资产处置机构通过该基金对指定的银行不良资产进行处置。这类政策性资产处置机构具有准政府部门特征，旨在按照政府意图处理目标不良资产和降低出现金融危机的风险。例如，韩国资产管理公司（KAMCO）是典型的政策性资产管理公司。

20世纪90年代以前，韩国并没有全国性的资产管理公司。韩国资产管理公司（KAMCO）的前身是1962年成立的“成业公社”，目的是处置韩国产业银行（KDB）的不良资产。1997年亚洲金融危机导致许多韩国企业破产倒闭，银行不良资产剧增。为了遏制本国经济下滑的趋势，韩国政府于1997年8月出台了《有效处置金融机构不良资产及建立韩国资产管理公司的法案（修订案）》，授权“成业公社”代表政府收购和处置金融业不良资产，并明确KAMCO的设立目的、经营目标、经营要求和业务内容等。KAMCO的产权结构为政府投资、产业银行和商业银行，公司业务主要涵盖管理和运营“不良资产整理基金”、重组陷入困境的企业、管理和处置政府的财产、收购和处置金融机构的不良贷款，以及管理投资到海外的不良资产等方面。KAMCO处置不良资产的方法主要包括拍卖、资产证券化、打包出售、组建资产管理公司、企业结构调整专业公司、企业结构调整投资公司，等等。

五、对我国资产管理公司改革的启示

（一）国际经验对我国资产管理公司改革的启示。从国际经验看，决定资产管理公司成功运营的主要因素大致可以归纳为：第一，强大的政治意愿。政府为解决系统中的不良贷款提供强大的政治支持是任何成功的AMC的关键起点。AMC的运作应具有足够的独立性，不受政治干预。第二，明确的政府财政支持。政府最好直接通过其预算为AMC的运营提供资金。如果资产管理公司不得不发行自己的债务，则需要政府提供明确的担保，以确保银行和资产管理公司的财务状况。第三，相关法律法规建设。有效的法律制度，包括破产和止赎法以及授予AMC的特殊法律权力，允许AMC更快地解决其资产并实现更高的回收率。第四，高效的市场环境。运作良好的资本市场有利于资产出售，同时允许外国投资者从AMC购买资产也将加速资产处置，尤其是在国内资本市场不发达的情况下。第五，明确AMC目标。AMC必须有明确的运营目标和程序，例如要收购的资产类型和允许使用的处置方法。它应该专注于资产出售，而不是因广泛的公司重组而负担过重。第六，设置AMC存续年限。一般而言，应限制AMC的任期，以防止其因害怕实现巨额损失而长期持有其获得的资产，但也应相应给予资产管理公司足够的时间来处理其控制的资产。第七，充分有效的治理。资产管理公司应有完善的内部控制体系和有效的外部监督，并定期接受独立审计师的审计。第八，良好的透明度。资产管理公司应定期以市场和公众易于理解的方式披露其运营结果与其职责以及审计结果。第九，合理的资产定价。一般而言，资产应以市场价格转让给资产管理公司，尤其是对私营银行而言。通常，适当的激励措施，例如类似期权的利润/损失分享协议或强制执行有助于促进资产转移。第十，提高资产处置效率。

（二）我国资产管理公司改革政策建议

1、健全的法律法规体系。AMC作为特别的金融机构，大多数国家均通过立法为AMC处置不良资产提供明确法律依据，确保资产处置的合法性和流畅性。具体来说，第一，制定关于不良资产处置过程和相关机构运营管理的法律制度，明确规定AMC的治理结构、经营目标和职责权限，确保AMC资产处置过程的法理基础。第二，重点关注法律法规的衔接问题，例如不良资产处置法律和破产法等有关法律的有效衔接。第三，确保法律实施的有效性和债权人权益保障，提高AMC处置不良资产的效率。第四，完善其他相关法律法规，降低相关从业者寻租违法的可能性，营造不良资产处置的健康环境。

2、规范的公司治理结构。健全的公司治理结构是AMC高效运营的基础，无论AMC机构性质是政府独资、企业独资，还是政企共同控股，都必须建立健全的现代公司治理架构。借鉴现有成熟的做法，AMC资产处置过程的最终损失一般由财政部和存款保险机构承担，因此财政部门和存款保险机构通过直接参与懂事会规范公司架构，制定规划AMC总体战略、当前目标和长远目标，实施必要监督手段，并在必要时介入管理来降低最终损失。

3、完善的不良资产处置市场体系和监督体系。完善的市场体系是决定不良资产处置方式和效率的关键因素。在发达国家相对成熟的市场条件下，不良资产处置通常有资本市场作为支撑，通过完善的市场机制、丰富的金融产品和活跃的交易，为不良资产处置提供了市场空间。例如，美国在不良资产处置市场的基础上设立了对应的贷款市场，为商业银行规避信贷风险的同时，也为不良资产处置机构提供了市场。同时，建立高效的监督管理体系对资产处置机构运营加以监督，包括监管规则、信息披露制度等强化市场的约束作用。因此，建立完善的不良资产处置市场体系和监督体系，对我国AMC的改革发展产生积极影响。

4、良好的社会信用环境。建立完善的社会信用评级制度，降低AMC不良资产处置成本，提高处置效率。完善的社会信用体系能够提供个人和企业完整的信用记录，为专业资信评级机构评估个人和企业的信用等级提供依据，进一步提高不良资产处置效率和节约处置成本。

（作者单位：1.国家开发银行；2.中共通辽市委员会党校）

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