［提要］　焦化在我国化工和建筑领域占据重要位置，是煤炭和焦炭必不可少的元素之一。山西省政府明确指出淘汰落后产能，在政策指引下，企业纷纷另辟新径，以实现高质量发展。本文着重讨论山西焦化通过并购协同效应推进供应链整合升级。首先分析山西焦化坚持并购的驱动因素；然后从经营协同、管理协同、财务协同角度阐明企业并购的协同效应理论；最后提出研究结论及启示。

关键词：并购动因；协同效应；供应链整合升级

课题项目：浙江省高教学会独立学院分会项目：“会计专业课程思政‘全程多维融合’教学模式研究”（编号：2122213）

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2022年10月31日

20世纪90年代末，在市场经济大潮的冲击下，山西省焦化行业深陷周期性低谷，产业布局分散、产能过剩矛盾突出、经营业绩惨淡、库存积压严重。针对当时“多、散、小、乱”的现状，国家颁布了相关的指导意见，鼓励企业间通过并购重组升级产业结构，合作共赢逐渐成为企业发展的新趋势。

一、研究背景

（一）行业背景。山西省焦化行业是山西省四大支柱产业之一，在全国焦炭供应上拥有一席之地，但其存在的问题也不容小觑。一是炼焦煤资源紧缺，导致价格上涨。尤其在2009年屯兰矿难后，山西小型煤矿处于停产整顿状态，炼焦煤供应量大幅下降；二是行业总产能过剩，2008年末山西省焦炭总产能15，968万吨，远超全省焦炭正常需求；三是产品结构单一，产业链短，焦化副产品没有得到有效回收和综合利用；四是产业布局不合理，相关技术水平较低。产业布局较为分散的问题经过多次商讨并未得到彻底解决，技术含量较高的炼焦炉仍不足总量的3%；五是资源综合利用水平不高，环境污染严重。炼焦所产生的化学产品经深加工尚未形成规模，仍有一部分焦化企业没有配套建设污水处理系统。

（二）供应链背景。传统供应链管理存在诸多弊端，急需改进与完善。首先，在原料煤采购与管理方面，焦化企业表现出较为明显的经验主义，缺乏先进的科学管理手段及方式，且没有形成严谨的决策系统，导致原料煤的存储成本、存储结构出现大幅度偏离。其次，在原料煤的运输环节，没有将损失与成本纳入到具体的管理范畴中，致使运输成本过高。最后，企业内部各部门之间的协调能力较弱，无法实现充分的全面协调。

（三）并购历程。2014年7月25日，山西焦化发布公告称，因重大事项公司股票自28日起停牌；10月23日，因目标企业中煤华晋下属王家岭煤矿采矿权价款未及时缴纳的问题，山西焦化第一次并购以失败告终。经过一年的休整，2015年12月29日山西焦化重振旗鼓启动筹划重大资产重组事宜，但因中介机构无相关证券业务资质，资产评估结果不具法律意义，致使这次并购仍未取得成功。历经两次失败，山西焦化深刻反思，再次筹划重大资产重组事宜，在发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书中特别指明前次并购方案所存在问题的修正措施。在2018年1月25日第六次并购重组审核会议上无条件通过交易事项，山西焦化迎来扭亏为盈。

二、文献综述

（一）对国内焦化行业并购动因的研究。山西省焦化行业大规模并购大致可分为五次：1998年第一次并购浪潮，一场蓄谋已久的金融危机席卷亚洲，处于高涨期的焦化行业慢下脚步去解决历史遗留问题，以实现安全生产，获得规模经济效应；2004年第二次并购浪潮，政府鼓励小规模煤矿重组整合以及对煤矿产权改革继续追求规模经济和安全生产，促使山西焦化企业在资源利用率、技术、安全性、经营管理能力等方面均取得了阶段性的成效；2006年第三次并购浪潮，基于国家能源部署，山西省对焦化行业提出基站建设要求，除继续追求规模经济和安全生产外，还要降低交易费用；2008年第四次并购浪潮，在规模经济、安全生产和交易费用基础上增加了多元化经营以分散企业的经营风险，实现财务的协同效应，以支撑并购后续事宜的开展；2016年第五次并购浪潮，致力于打破焦化行业长期供过于求的市场困境。

（二）并购财务协同效应及其方法研究。徐珂（2021）基于AHP构建阿里巴巴并购财务协同效应评价体系。以2019年国资委颁布的《企业绩效评价标准值》和以往研究的模型作为参考，选取资产负债率、营业利润率、应收账款周转率等财务指标作为评价模型指标，再根据专家评分赋予权重，将阿里巴巴的财务指标与行业标准值进行对比，获取最后评分。由此得出，除2016年并购，近五年经营与财务业绩稳步上升的结论。

吴日中、景怀敏（2021）运用事件研究法对科大讯飞的股价涨幅进行分析。以科大讯飞并购事件发生前150天作为事件估计期，并购前后10天作为事件窗口期，通过异常收益率和超额累计收益率的变化结果来验证公司股东收支变化。除此之外，用财务分析法对并购前后的营运能力、偿债能力、盈利能力、成长能力及股价变化进行分析。

综合上述方法分析结果，笔者提出以下建议：首先，合理选择并购对象，对其进行合理的价值评估，例如组织专业人士实地考察等方法；其次，积极进行资源整合，在人员结构、技术创新点、企业文化等方面革新整合；最后，创新为本，提高企业核心竞争力。

（三）对国内煤焦钢供应链研究。马强（2014）在以ZX焦化厂为例分析独立焦化企业原料煤库存策略的研究中指出，供应链节点企业的价值链增值重要环节是库存管理。就目前焦化企业供应链管理认识匮乏，对上下游市场的信息知之甚少，因此无法有效调整库存策略、降低成本。黄清培曾提出改善供应链库存管理的几项措施。尽管国内学者理论模型颇多，但是缺少案例分析或实证研究。从《新形势下煤焦钢供应链合作的思考》中我们可以得知，煤焦钢企业是紧密依托的命运共同体。综合上述研究分析，笔者认为加强煤焦钢企业供应链整合升级至关重要，其次可通过库存管理提高效率减少过剩产能。

（四）文献评述。综合以上文献研究可知，目前并购活动的相关研究主要围绕并购动因及财务协同效应分析。我国基于供应链分析并购行为的研究起步较晚，研究并不充足，因此本文将从经营协同效应、管理协同效应和财务协同效应多角度对基于供应链整合升级的企业并购行为进行分析评价，希望能丰富这一领域的研究。

三、并购动因分析

（一）产业结构：加快供应链整合，提高核心竞争力。中国产业信息网发布的《2013-2018年中国焦化行业市场监测及投资趋势预测报告》中显示：焦化行业市场化程度较高，行业竞争激烈，产业集中度较低。我国加大对焦化行业的整合力度，严格执行行业准入条件，在产能汰旧换新方面已取得较大进展。目前，焦化企业之间的竞争已不再是简单的产品和企业规模的竞争，而是供应链的竞争。从上游看，炼焦煤资源日益稀缺、市场集中度提高以及炼焦煤开采企业向下延伸将显著抬高焦炭企业的原料采购成本，焦化行业通过打造煤炭-焦化上下游行业合作的供应链、实现上下游整合以提高核心竞争力已是行业发展新趋势。

（二）供需关系：保市场供需平衡，调企业煤炭库存。2016～2018年，山西省贯彻落实转型发展要求的重点任务，坚持去产能与发展先进产能相结合，两年内关闭煤矿52座、退出产能4，590万吨，核减生产煤矿产能925万吨/年，全省大面积去除过剩产能为保障市场供需平衡扫清了障碍。2017年，山西焦化针对原材料供应风险，加大与长期供应商的合作，确定原材料采购计划，但国内煤炭市场和钢材市场持续波动较大，仍可能影响原料供应价格及供应量，从而对公司经营业绩造成直接影响。经董事会商议，山西焦化决定收购中煤华晋49%的股份，用以有效协助其合理调节煤炭库存量，提高自身市场竞争力，实现挖掘先进产能、扭亏为盈。

（三）资本结构：降原料采购成本，提产品生产质量。民营焦化企业和大型钢铁企业附属焦化企业的市场竞争日益激烈，原材料价格上升致使产品生产成本提高，在销售价格不变的情况下，企业想要获得更多利润的唯一途径是降低采购及加工成本。山西焦化与中煤华晋的并购，可以控制关键原材料等投入的成本、质量及供应可靠性，很大程度上降低了企业产品的采购成本。同时，企业有更多的资金及信心继续在生产管理、质量管理、客户管理、营销服务等方面采取有效措施，优化生产工艺，提升产品等级，制定细分市场的竞争策略，有针对性地扩大营销网络，提高市场占有率。

四、并购协同效应分析

（一）经营协同：提升运营效益，健全供应链体系。本文将从经营业务协同、供应链整合角度来综合评价此次并购产生的经营协同效应。

虽然山西焦化是我国优秀的独立焦化企业之一，但利润受到上下游企业挤压，尤其在原材料供应不稳定、产品定价频繁波动的情况下，营业净利润微乎其微。通过本次交易，山西焦化成功参股中煤华晋下属王家岭具有丰富煤炭资源储量、优质煤炭产品质量、领先工艺和技术水平、较强市场竞争力和盈利能力的高质量资产，山西焦化积极实施供应链整合升级，打造现代化煤化工产业，增强企业资本实力带来持续推动力。山西焦化可以合理分享产业链上游焦煤业务的利润，保障煤焦供应链稳定，维护市场健康运行，对于推进煤炭上下游企业高质量发展、健全煤焦供应链具有积极的促进作用。

本次交易完成后，山西焦化作为中煤华晋的下游企业，其经营业绩将体现为对联营企业长期股权投资的投资收益。中煤华晋是国内领先的大型现代化焦煤生产企业，一直保持着较强的盈利水平，有助于上市公司弥补历史亏损、分散行业经营风险。从表1中的交易前后数据相比较可以得到，销售净利率、加权平均净资产收益率、总资产收益率整体呈现上升趋势，说明并购完成后企业的经营效益有所增强，2018～2020年间的波动主要受到新冠肺炎疫情和国家产能政策影响。（表1）

（二）管理协同：降低期间费用，优化供应链管理。高效的管理水平能够引领企业效益稳步增长，本文以销售费用率、管理费用率指标来对比分析山西焦化并购前后的管理协同效应。

从表2分析可得，2017～2018年期间费用率有明显下降，说明山西焦化并购产生的管理协同效应有助于期间费用的降低。2019～2020年的期间费用率持续递增是由于山西焦化在企业并购后的整合阶段投入资金较多，致力于全面优化升级供应链管理模式。从2021年较低的期间费用率可以看出，山西焦化本次的并购整合取得了较好的经济效益。（表2）

通过本次交易，智能化管理手段和方式替代了人工管理库存较为明显的经验主义，形成了科学的决策系统，实现了原料煤在企业存储成本的最小化，合理调节了存煤结构。新的企业管理模式成功将运输环节的合理损失与成本纳入到具体的产品采购成本，计入产品未来售价，在出售时予以收回；不合理的损失与成本计入营业外支出，冲减当期产品采购成本。企业内部职责划分日益明确，具体部门相对应的管理制度与机构实现了全面协调。山西焦化降低了期间费用支出，有效整合了上游优质资源、加强了企业内部沟通与协调。

（三）财务协同：探析财务指标，追寻可持续发展。本文中财务协同效应分析主要采用财务指标法，围绕可持续增长率展开，对比山西焦化在2017～2021年间不发行新股、不改变经营效率（不改变销售净利率和资产周转率）和财务政策（不改变权益乘数和利润留存率）时，其销售所能达到的增长率，据此分析山西焦化的第三次成功并购对企业可持续发展产生的推动力。

从表3可以看出，2018年山西焦化可持续增长率较2017年增长10.91%，其中涨幅最为明显的是营业净利率，从1.53%上升至21.20%，增长幅度高达19.67%。期末总资产周转率同比下降18.09%，期末权益乘数下降2.04。可见，2018年山西焦化的整体可持续发展水平高于2017年，纵向并购为企业带来的关键原材料和大量销售渠道使企业2018年的营业净利率突破20%。第三次成功并购后，山西焦化的煤炭库存得到合理调节，同年的经营利润大幅上升，市场竞争力提高，有益于共同打造高品质的供应链体系，追寻市场经济的可持续发展。（表3）

据山西焦化2019年年度报告可知，可持续增长率大幅下滑的主要原因是由于营业收入的下降和期间费用的增长，导致2019年营业净利率相比2018年下降14.06%，反映出企业在并购整合方面的投入较大。在省政府压减过剩产能的政策驱动下，2020～2021年的期末总资产周转率加快，可持续增长率得到回升。2019年末新冠肺炎疫情的突如其来对各行各业的日常经营均造成了不同程度的冲击，山西焦化也不例外，因此2019～2021年的可持续增长率虽一直保持正增长，但仍未达到2018年的水平。

五、研究结论及启示

（一）结论

1、企业并购有利于完善供应体系。山西省焦化行业作为“煤-焦-钢”产业链的中间环节，受无序扩张、产能过剩、产业结构和发展方式不合理等问题的困扰，价格一路下跌，出口急剧锐减，产能利用率始终徘徊在较低水平，行业经营十分困难。于是山西焦化借助并购这一经济途径帮助企业完成“华丽逆转”，最先实施去除过剩产能，挖掘先进产能的工作任务，带动其他焦化企业积极落实相应政策，对保障市场供需平衡功不可没；合理利用优质资源调节自身煤炭库存，稳定企业原料供应，探索绿色低碳发展，完善现代供应链体系，提升我国供应链现代化水平。

2、企业协同发展助力供应链整合。山西焦化第三次成功并购实现了企业在财务、经营、管理方面的效益提升。从销售管理费用率、销售净利率及可持续增长率等各项指标的变动可以得出：企业日常经营活动开销得到合理控制，连续的经济负增长转变为盈利模式，企业内部管理日益规范化。因此，中煤华晋的丰富资源联合山西焦化的专业技术，多维度的协同发展降低生产成本、提升供应质量，确保经济可持续增长，开启高效运营、合作共赢的供应链模式指日可待。

（二）启示

1、把握技术革命发展，深入供应链整合升级。新一轮技术革命风起云涌，传统的生产、消费、运输和交付体系千变万化。内蒙古、陕西、山东相继提出智能化连续运输、智能化采掘和煤炭智能化开采，持续推进煤炭行业供应链调整。其他各省也应当积极把握技术革命发展机遇，深入开展煤炭开采智能化、利用清洁化，以大数据为支撑，建立全面系统化的供应体系，共同引导我国煤炭行业成功实现供应链整合升级。

2、强化循环经济发展，实施绿色供应链管理。清洁生产是循环经济的基石，循环经济是清洁生产的扩展。目前，焦化行业面临着资源浪费严重、生产环境污染等多种问题，企业应注重循环经济在获得尽可能大经济效益的同时，保证生态效益和社会效益协同发展。积极开展绿色实践，企业应将研发重心转移至上游产品的开发以及煤气综合利用等方面，根据《“十四五”循环经济发展规划》，大力开展废弃物再利用项目、节能降耗技术的应用开发，致力将“无废无污”贯穿整个供应链。

（作者单位：浙江工商大学杭州商学院）

主要参考文献：

［1］薄宇宙.山西省煤炭企业并购动因、特征与效应研究——以SX煤炭进出口集团公司为例［D］.西安：西安科技大学，2020.

［2］宋龙飞，吴昊.企业资产并购重组的动机与效率——以淮北矿业为例［J］.湖南工程学院学报（社会科学版），2022.32（01）.

［3］吴日中，景怀敏.互联网企业并购的财务协同效应评价研究——以科大讯飞并购乐知行为例［J］.山西大同大学学报（自然科学版），2021（01）.

［4］徐珂.我国电商企业跨国横向并购财务协同效应分析——以阿里巴巴收购Lazada为例［J］.经济研究导刊，2021（07）.

［5］袁惊柱.“十四五”时期加快推动我国煤炭工业高质量发展［J］.中国发展观察，2021（23）.

［6］周振，周敏.大型煤炭企业并购整合关键动因分析——以中煤集团为例［J］.陕西煤炭，2021（05）.