［提要］　近些年，上市公司数量增加，公司之间并购重组数量激增，常见做法是“高溢价并购+业绩承诺”，以高溢价达成交易，签订业绩承诺协议锁定风险。“高溢价并购+业绩承诺”行为可能会促进公司发展，但也可能产生子公司失控、巨额商誉减值、会计处理不当等“后遗症”。本文对*ST围海高溢价合并上海千年公司后产生的良性影响和不良影响进行研究，深入剖析其原因，旨在为并购双方、审计人员和监管机构提供借鉴。

关键词：高溢价并购；业绩承诺；*ST围海

中图分类号：F27；F239.4 文献标识码：A

收录日期：2022年12月11日

引言

2008年，我国《上市公司重大资产重组管理办法》首次明确提出被并购相关方应对上市公司做出明确的业绩承诺协议，旨在使交易双方互利共赢，降低并购风险。然而一些被并购企业为了获得更高的交易价值，往往会做出虚高的业绩承诺，而高溢价加业绩承诺是一把双刃剑，虽然加快了企业并购效率，但是在合并之后容易出现业绩承诺难以达标、被合并企业失控、巨额商誉减值等一系列恶性影响。目前关于并购加业绩承诺的研究多集中于对业绩承诺本身的金融属性、合并与业绩承诺的会计处理方面。宁静等（2013）将业绩承诺具有的金融特征与对赌协议进行了区别研究，指出业绩承诺体现出合意机制，是一种通过财务工具实现双赢互利的制度安排。田国双等（2020）认为，在并购初期引入业绩补偿承诺可以降低计提商誉减值；并购后承诺期内，未完成承诺业绩的标的方会增加并购方对商誉计提减值。目前研究针对合并加业绩承诺行为产生影响方面多集中于绩效及商誉等对个别指标的影响，对综合影响的研究较少。

基于以上背景，本文采用案例研究法，以浙江省围海建设集团股份有限公司高溢价加业绩承诺的形式并购上海千年工程投资管理有限公司为例，概述了并购及签订业绩承诺协议过程，分析并购对围海股份的良性影响，以及上海千年失控、巨额商誉减值、会计处理不当等一系列不良影响。选择此案例进行分析原因如下：首先，此次并购签订的业绩承诺虚高，导致并购溢价虚高，偏离并购标的的实际价值；其次，子公司失控风波导致事务所审计含有保留意见和无法出具意见事项，引起证监会几次问询和行政措施；再次，子公司失控风波引发母公司擅自计提巨额商誉，给证监会、会计师事务所造成极大麻烦；最后，由于失控导致业绩承诺协议完成情况迟迟得不到披露。

一、案例背景

围海股份为了进一步延伸与完善上下游产业链，发挥协同效应，从2017年4月18日开始，围海股份公司公布了重大事项停牌公告和重大资产重组停牌公告，拉开了与上海千年公司并购重组的序幕。

2017年10月16日，围海股份公司股东大会通过了交易重组的议案，以发行股份方式和支付现金的方式购买上海千年88.23%股权，支付交易对价142，932万元，其中现金54，795万元，股份支付88，137万元，发行股份数量为10，224.71万股。同时，围海股份公司和上海千年签署了业绩承诺协议，包含业绩承诺和超额业绩奖励以及补偿安排的具体事宜，上海千年承诺2017年度、2018年度及2019年度经审计的合并报表扣非损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于9，600万元、12，600万元、16，000万元。上述事项于2018年4月17日通过了中国证监会的核准，于2018年5月16日完成了工商备案手续和股份登记手续，至此上海千年成为围海股份第二大控股股东。

但2019年初，围海股份由于违规担保陷入危机，原董事长卸任，由上海千年董事长替任，之后其与围海控股公司产生矛盾，导致其从围海股份董事长辞职。2020年5月15日，上海千年董事会书面回复拒绝围海股份提请召开2020年第一次临时股东大会的要求，自5月后，围海股份没有收到上海千年的财务状况、经营成果及其他重大事项，围海股份派驻的3名董事代表也不能代表公司立场，2020年8月围海股份发布公告宣布对上海千年已经失去控制，直至2021年12月29日，在证监会的监督下双方通过沟通才达成和解协议。

二、案例分析

（一）高溢价加业绩承诺关系分析

1、业绩承诺协议分析。根据上海千年2015～2017年基准日收入及利润表，上海千年2016年度的营业收入和净利润较2015年度增长了36.33%和34.64%。同时，根据上海千年披露的2017年半年度报告，2017年1～6月上海千年未经审计的营业收入21，886.46万元，归属于母公司股东的净利4，739.09万元，年化后分别较2016年度增长51.04%和51.02%，其中已实现净利润占本次交易的标的公司2017年净利润的49.37%，2017年的承诺补偿很可能达到。此外，上海千年拥有良好的业务储备，能够有效保障未来经营业绩的持续增长。截至2017年6月30日，上海千年在手订单的合计金额为118，140.00万元，2017年7～12月预计可确认收入的金额合计为27，877.36万元，2017年以后年度预计可确认收入的金额合计为69，584.91万元。较高的利润增长速度和良好的公司业绩促使上海千年做出较高的业绩承诺，即从2017年来看，上海千年业绩承诺虚高但是很有可能完成承诺。（表1）

2、并购高溢价分析。由于上海千年所处的行业具有轻资产的特点，生产经营对于资产规模的需求较低，其主要价值是其所具备的行业竞争力、企业的管理水平、人力资源等方面，所以围海股份聘请评估机构对上海千年采用收益法进行资产评估，截至评估基准日2017年3月31日，上海千年股东全部权益的账面价值为55，072.38万元，100%股权的预估值为165，085.39万元，预估增值率为199.76%。在收益法下，业绩承诺的各期估值成为了各期收入的主要依据，提高了评估值从而增高交易溢价。凭借高溢价，上海千年成为了围海股份第二大股东，持股比例达到5.11%，成为了围海股份重大资产。

（二）高溢价并购加业绩承诺产生影响分析。双方仅用1年的时间完成了从签订业绩补偿承诺协议到开始购买资产和募集资金的子公司并购，高溢价加业绩承诺提高了并购效率和并购方的长短期绩效，但同时也蕴藏着许多风险。下面就从两个方面分析其产生的良性影响和不良影响。

1、高溢价并购加业绩承诺形成的良性影响分析。2016年无合并事宜发生，2017年双方合并开始至2018年合并结束，且2017年、2018年业绩承诺完成情况经中介机构评估审计均达标，因此选取2016～2018年围海股份数据分析其合并形成的良性影响，如表2所示。（表2）

根据表2，本文从4个指标，分短期、长期分析合并与业绩承诺产生的良性影响。第一，从短期盈利指标观察，选取基本每股收益为衡量指标。从合并前的0.13上至0.23，每股收益年平均增长率超过30%，说明在这一时期内公司业绩能力和市场竞争力均有所提升。第二，从长期盈利能力观察，选取加权平均净资产收益率为衡量指标。其在2017年小幅上涨，在2018年回落，但总体趋于平稳，原因是2018年将上海千年划入合并报表，其净资产涨幅大于净利润涨幅导致。第三，从长期偿债能力观察，选取资产负债率作为衡量指标。资产负债率的合理百分比为40%～60%，由于合并原因资产负债率直接从2016年69.44%下降50.25%，逐步趋于合理水平。第四，从成长能力观察，选取营业收入作为衡量指标。围海股份营业收入逐年上升，年均增长率超过20%。通过上述对围海股份短期和长期绩效相对应财务指标分析可以看出，高溢价加业绩承诺的收购方式在公司环境稳定、业绩承诺完成的前提下是对合并方有利的，从公司战略上完善了产业链延伸，容易发挥协同效应，克服了企业负外部性；在收购重组行为上提高了合并效率，从而顺利避开壁垒，规避各种风险。

2、高溢价并购加业绩承诺形成的不良影响分析

（1）子公司失控过程及分析。2019年，首先是围海股份爆出多次未履行内部审批程序违规以自身名义对其实际控制公司围海控股担保，截至2019年底其违规担保金额达71，800万元，导致多个公司账户被冻结，围海控股对于公司的控制力急速下滑；由于上海千年的第二大股东身份及高额的资产占比，2019年上海千年原实际控制人被选举担任围海股份董事长，其又涉嫌进行同业竞争被逼迫辞职，在此期间又发生了公司公章等办公资料失控等恶性事件，最终围海股份于2019年12月大规模更换董事会、监事会等高管成员，暂时结束了这场控制权争夺的“年度大戏”；母子公司的矛盾还不止于此，围海股份在与上海千年签订协议并向上海千年转让现金对价时，预扣3，947万元用于代其支付个人所得税，但却一直未履行，截至2019年12月仍有欠原股东合计8，174万元现金。直至2020年5月15日，从上海千年董事会书面回复围海股份提请召开临时股东大会的要求开始，母子公司矛盾彻底爆发，同年8月21日围海股份宣布上海千年彻底失控，失控的直接结果是围海股份2019年度财务报告被出具了无法表示意见的审计报告、2020年度财务报告审计意见类型为保留意见，并连续两年被实施退市风险警示并限时整改，双方最终于2021年12月签署《和解框架协议》，近两年的失控风波才告一段落。

从以上“失控风波”可以看出，围海股份和上海千年并购后双方并没有提出具体实际的整合方案或措施。围海股份的战略目标是明确的，但并购后的几年里，由于业绩承诺的存在，其对上海千年在财务、组织机构和运营管理层面并未做出任何调整和措施，没有产生并购效应，仅仅在矛盾产生之后，开始被动地提请临时股东大会，要求修改子公司章程和派驻董事会成员，但已经于事无补。其由于高溢价加业绩承诺使上海千年成为了第二大股东，直接导致在公司动荡时期被上海千年实际控制人反控制，继而产生失控的连锁反应。根据以上分析，在公司高溢价加业绩承诺行为之后，如果不在财务、组织及管理等层面做出具体的并购整合措施，不光获得不了利润回报，子公司失控都会随时发生。评估公司的合并是否成功不仅要看并购的效率和利润回报，同时要对并购后经营理念的融合、组织结构的调整等做出具体方案，而非等到并购后期对子公司失去话语权才意识到并购整合工作的重要性。

（2）业绩承诺完成情况及分析。根据围海股份会计师事务所两年的鉴证报告显示，上海千年2017年度、2018年度扣非净利润分别为10，526.47万元、14，441.10万元，其两年总和超出两年承诺数总和2，767.57万元，完成了业绩承诺。针对2019年业绩完成情况，母公司虽然聘请了相关评估机构，但截至2022年1月还未出相关评估报告，母公司给出的理由是：第一，评估机构更换导致效率不高；第二，上海千年应收账款等收款率降低导致业绩承诺不一定达标等。但以上因素仅为表象，究其本质原因：首先由于在并购时对业绩承诺预测乐观，由业绩承诺引发高溢价并购，而并购后未做出相应调整导致子公司失控，母子关系紧张进而引发业绩承诺迟迟没有反馈。所以，在并购初始，双方公司应秉承谨慎原则，不应过分看重业绩承诺的盈利方面，也不应强调其保障风险作用，要同时兼顾业绩承诺和并购价格的合理性，实事求是地对业绩承诺和交易价格进行评估，对高溢价加业绩承诺行为的风险有全面认识。

（3）对商誉影响过程原因分析。围海股份和上海千年合并对价共计144，924.80万元，围海股份共享有上海千年88.23%股份，其公允价值为74，844.29万元，按其差额共确认70，080.50万元商誉。2017年、2018年上海千年完成了业绩承诺，商誉无减值迹象；2019年，由于围海股份与上海千年矛盾问题，围海股份中介机构未及时对上海千年业绩承诺协议进行评估和审计。同时，围海股份在没有依据的情况下，首先，将上海千年2019年商誉减值测试的资产组发生变更；其次，确定折现率时，公司将特定风险调整系数从2018年的1.5%调整为2019年的3.5%；最后，其根据资产组应收账款回收期长等资产特定风险的影响对预测未来现金流量进行了调减，而在估计折现率时也考虑了前述特定风险，即双重考虑了资产的特定风险，所以就导致围海股份没有在2019年年度报告财务报表附注中披露资产组的基本情况以及前期和当期资产组组成情况等信息的情况下，全额计提了上海千年商誉减值。同时，商誉减值准备计入资产减值损失，此次减值直接导致围海股份2019年合并报表净利润下跌了70，080.50万元，根据围海股份2019年年报显示，归属于上市公司股东的净利润为亏损14.22亿元，同比下降662.12%；扣非后净利润为亏损1.26亿元，同比下降171.99%。

据此可以看出，如果只根据业绩承诺完成情况进行商誉减值，已经不足以防范其带给企业的不良影响，系统风险、非系统风险中的公司运营管理等都可以对商誉产生影响。探究原因：高溢价与业绩承诺引发高额商誉，而维持高额商誉不仅仅是完成业绩承诺，还有公司的运营、内控以及管理等。如何规避高额商誉风险：首先，在合并之初，抱谨慎原则确定合理对价，科学计提商誉；其次，在业绩承诺期，谨慎做好资产减值，加大测试商誉频率；最后，公司要保持稳定、持续运营及加强内控等。

（4）对会计处理影响原因分析。首先，上海千年失控对财务合并报表影响问题。围海股份认定上海千年失控时间是自2020年5月份起。在期间的会计处理上，围海股份于2020年5月之后以其失去控制名义没有将上海千年划入合并报表，直至2021年12月31日划入合并范围。虽然围海股份以5月份作为失控节点且拥有1～4月上海千年财务资料，但其在2018年收购上海千年之后，没有获得现金收益，且在人事安排上对子公司没有影响力，对其信息缺乏了解，知情权受到侵害，即其股东决策权、财务信息知情权、资产收益权和选择监督权的失控时间都不确定，而根据会计准则规定，合并报表以控制为基础，所以我们认为其失控节点问题上还有待斟酌。其次，由于围海股份对上海千年无法实施控制及施加重大影响，不属于相关的权益性投资，也不属于对合营企业的权益性投资，围海股份将持有的上海千年股份自“长期股权投资”转出，通过“其他非流动资产”列示，此会计处理连带对商誉减值的会计影响：第一，由于围海股份的商誉减值过程及结果尚未经上海千年管理层认可，其聘请的评估师也未能提供2019年末商誉减值测试的评估报告，直接导致商誉是否减值无法客观判断；第二，围海股份将减值商誉计入“非经常性损益”，但并购重组产生的商誉，通常情况下其减值与企业的其他长期资产减值性质相同，属于企业日常经营活动产生，应作为企业的经常性损益。所以，我们认为其巨额商誉减值更多是围海股份公司管理层的决策，是由于其母子公司矛盾和子公司失控结果引起，从而导致会计处理有反常理。同时，现阶段会计准则对于合并与业绩承诺的相关会计处理并不明确，导致其产生不良影响后会计处理上无法使人信服，从而还会加大对报表负有直接责任的审计人员审计的难度。

三、应对建议

在合并双方层面：第一，根据行业性质对业绩承诺估值进行约束，防范相关风险；第二，根据承诺协议内容进行多样化、多元化处理，不光注重净利润指标，在承诺额的设定、期限及其补偿条款的确定等基础上，在设计业绩承诺相关条款时将行业和企业并购方式等因素考虑进来，也可以包含其他财务指标的考核，如应收账款周转率、资产负债率等，还可以根据子公司自身性质设置一些非财务指标进行考核；第三，对于业绩承诺无法实现，调整承诺补偿方式和相关计算方法，以股份支付为主，降低现金使用风险；第四，对于高溢价合并和业绩承诺产生的商誉和业绩承诺补偿在会计上以分拆计量法计入，以防止巨额商誉减值造成的不良影响；第五，在合并之后对子公司投入足够的整合力度，持续在财务、人事、管理和运营方面加强监督和管理。

在中间机构层面：首先，谨慎性评估未来业绩承诺，关注利润的同时审慎风险；其次，审计评估业绩承诺期持续披露业绩情况时，与以往经营状况进行对比，防止财务造假等违规手段。

在监管部门层面：第一，对合并伊始至业绩承诺结束一段时间持续监督，针对合并和业绩承诺协议的高溢价高评估究其原因；第二，加强监管，在问询和行政措施的基础上加大惩戒力度。

（作者单位：1.青岛市科技服务中心；2.青岛市住房公积金管理中心）

主要参考文献：

［1］宁静，杨景岩，杨淑飞，刘锦.浅谈盈利补偿协议与对赌协议的区别［J］.财务与会计，2013（01）.

［2］田国双，古曼佳.业绩补偿承诺对商誉减值的影响研究［J］.会计之友，2020（13）.

［3］宋清，刘慧芳.业绩补偿承诺规避高溢价并购风险作用研究——以HH上市公司并购MJ公司为例［J］.会计之友，2020（14）.