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| “蛇吞象”跨国并购风险研究综述 |
| 第735期 作者：□文/谢 琳 时间：2024/8/16 16:32:47 浏览：70次 |
［提要］ 在新的历史条件下，企业为了实现成长和发展，已将跨国并购列为快速扩张的一种策略。考虑到国内企业与国外企业实力的差异，国内企业在进行跨国并购时通常采用“蛇吞象”方式。这一类型的并购给并购企业带来严峻的挑战，令其面临诸多风险，因此并购成功率低也就成了特征之一。本文回顾学术界在“蛇吞象”跨国并购风险领域的研究成果，旨在呈现现有研究进展，为企业进行跨国并购风险分析提供参考。
关键词：“蛇吞象”跨国并购；风险；研究现状
中图分类号：F27 文献标识码：A
收录日期：2023年12月22日
中国在2013年提出“一带一路”倡议，旨在推动构建开放型经济新体制，为国内企业的国际化发展提供新的机遇和动力。在经济不断增长的需求和国家政策的外部引导下，国内企业逐渐将目光投向世界，并开始步入国际化新征程。其中，“蛇吞象”式跨国并购是中国企业“走出去”的重要途径之一。中国企业通过成功的跨国并购案例，展现其在国际化进程中的实力和信心，是中国企业跨越国界、拓展海外市场的典范。但是，现实当中失败的案例会比成功的案例更加普遍。由于“蛇吞象”跨国并购活动的复杂性和不确定性，包括外部环境的变化、并购项目的繁琐和并购方自身实力的不足，可能会导致并购活动未达到预期目标。这种现象体现了著名的“七七定律”，这也是对企业的一种警示：在进行“蛇吞象”式跨国并购时，企业必须更加注重风险分析的重要性，并且要采取有效的风险应对措施，以提高并购的成功率。
一、关于“蛇吞象”跨国并购概念的研究
（一）国外研究。在国外，对于“蛇吞象”式的跨国并购，缺乏定义论述的学者，因为国外跨国并购主要采取“强并弱”和“强强联合”的方式，较少出现“蛇吞象”的情况。Suzanne等在2006年提出，所谓的“蛇吞象”并购是指品牌实力较弱的企业吞并品牌实力较强的企业，而其品牌实力又可通过市场占有率来衡量。2017年，Cuervo-Cazurra等指出，并购企业来自新兴市场，而目标企业主要来自发达国家或地区，如美国、欧洲和日本等。
（二）国内研究。相比于国外的跨国并购情况，国内的“蛇吞象”跨国并购事件数量则更多。2008年国际金融危机的爆发以及 2009年欧洲债务危机的出现令国际形势不容乐观。国外知名企业受此影响处境艰难，股价跌势不断。与此同时，一些国内新兴企业正好发展至一定规模，足以趁此机会以“蛇吞象”跨国并购形式并购举步维艰的国外知名企业。在此背景下，国内企业“蛇吞象”跨国并购案例数量猛增，这为我国学者在此领域开展研究工作提供了更加丰富的研究样本。
学者们从多个角度对“蛇吞象”跨国并购中的“蛇”与“象”进行划分，这些角度包括强弱势、品牌资产、资产总额、市值、营收总额、市场占有率、强弱势文化、国内外名气、年产销以及盈利能力等。虽然学者们看待“蛇”与“象”的角度众多，但是都未进一步对各个角度下的企业划分标准进行论述。综上所述，学术界尚未对“蛇吞象”跨国并购含义达成一致观点，并且在每种观点中亦未提出企业的具体划分标准，不过这些定义都有一个共同特征：“象”企业必定在某方面或某些方面强于“蛇”企业。
二、关于“蛇吞象”跨国并购风险的研究
（一）并购准备阶段。跨国并购的实施必须经过并购准备阶段，包括战略决策、目标企业筛选以及尽职调查等重要步骤。
1、战略决策。企业的跨国并购成功与否关键取决于其战略决策，该决策需全面考虑各方面决策信息以制定并购方案和战略。一是战略定位，企业需要清楚地意识到战略定位的重要性，比如在考虑是否进行跨国并购时，需要避免盲目参与跟风。二是并购目标的选择，合理选择并购目标对跨国并购决策的实施至关重要，而选择不当则会对后续流程造成影响。
2、定价风险。在确定价格的过程中，双方由于信息差异而存在不对称情况，这是导致定价风险存在的重要因素之一。并购企业对被并购企业掌握的信息有限，导致被并购企业有可能会虚增资产、存在资产质量问题或潜在负债风险等问题。并且中国的并购估值领域的专业人才还很缺乏，对估价模型、参数等的选用掌握程度较低。中介机构在为客户提供并购等第三方服务时，由于缺乏独立客观性，反而会增加成本和风险。许多跨国并购案例以失败告终，其中很多失败案例的原因在于过高的定价导致并购企业承担了沉重的财务负担，而收益却往往达不到预期。
3、政治风险。政治风险是由政治因素引起的不确定性，包括政府决策的不确定性、政策调整的不确定性、政治争执的不确定性等。这些不确定性对于涉及政治因素的企业和投资者来说是非常重要的，因为它们可能会对企业的投资和发展产生重大影响。并购企业可能会因存在政治风险而带来经济方面的损失。中国企业在进行跨国并购时常常遇到东道国政府的怀疑和阻挠，特别是国有企业往往被贴上“政府”标签，其跨国并购行为也被解读成“政府行为”的现象十分普遍。尤其是在涉及到石油、矿产资源等国际战略性资源领域，东道国担心本国资源会被中国企业垄断，而使该国经济受到损害，便频繁利用行政或者法律手段对并购活动直接干预，致使并购活动无法进行并使并购企业遭受巨大损失。此外，东道国政治的变化、政策的不稳定性、地缘政治纷争、民主和宗教意识形态的对抗、地区和局部冲突、腐败、官僚制度以及恐怖主义都可能给企业跨国并购带来很大的风险，而这些风险增加了外国直接投资带来的亏损的可能性。
（二）并购实施阶段。并购实施阶段包括跨国并购的双方进行并购方案谈判、签订合同和完成交易的过程。在这个阶段，风险主要涉及汇率、融资、支付和偿债等方面。
1、汇率风险。汇率风险，也叫外汇风险，在国际经济交易中，使用外币计价的资产和负债存在一定的汇率风险，因为汇率的波动可能导致它们的价值发生上涨或下跌。在跨国并购活动中，从正式签订合同到最终交易价款支付，由于通常存在较长的时间间隔，因此两国货币之间的汇率变化可能会对交易产生影响。当东道国货币标价或利率降低时，进行并购的企业需要支付更高的成本来弥补利率损失。即使外汇汇率只有微小的波动，也会对并购企业的现金流产生巨大影响，因为交易金额非常大。
2、融资风险。融资风险是指在企业进行筹资活动时，由于对筹资规划做出改变引起收益变动的风险。除了直接成本，也就是指并购交易中所交付的对价，还需要考虑到包括债务成本（如债务利息）、交易成本（如中介费用）以及更名成本（如工商管理费）等在内的间接成本。跨国并购中，由于并购企业实力悬殊，一般很难独立承担巨额成本，这时需要通过融资渠道获取足够的资金来支持并购活动。国内民营企业的融资渠道相对较为有限，已上市企业可以通过公开发行股票获得资金，但未上市企业只能通过抵押企业资产的方式获得金融机构或风险投资者的融资支持。债权人为避免债务人因跨国并购风险导致无法按时还款的情况发生，常常会拒绝提供贷款。因此，如何有效筹集并购资金是国内企业成功跨国并购的关键。
3、支付风险。支付风险一般指的是并购企业在跨国并购时选用的支付方式带来的风险。不同情况下的企业可以选择现金支付、股票支付、杠杆支付和混合支付等多种支付方式。现金支付是一种非常简便快捷的支付方式，虽然财务手续稍微比较简单，但是对于正在进行并购交易的企业而言，需要具备较高的现金流量，这给不少企业带来了困难，让它们望而却步。股票支付周期较长，并且程序较为复杂，此外还会降低原股东的控制权。股票支付周期不够短暂，且所需程序较为复杂，更会削弱初期股东的控制能力。杠杆支付虽然可以降低企业所需的自有资金，但却会导致企业并购后负债率的提高，增加企业并购成本和财务风险。混合支付是采用多种不同支付方式来完成支付，能够充分利用各种支付方式的优劣之处，增强支付的灵活性。但是，这种支付方式要求并购企业在财务管理方面具备一定的能力。在支付方式的选择上，企业需要综合考虑并购双方情况以及各支付方式的优缺点等多方面因素，否则不恰当的选择将给企业带来损失。
（三）并购整合阶段
1、偿债风险。在企业并购过程中，若采用杠杆支付方式并承担了大量债务，在并购完成后，如果企业没有足够的现金储备，就可能面临无法偿还债务的风险，即所谓的偿债风险。如果在选择杠杆支付方式时，未充分考虑到企业未来的现金流情况，将会导致现金不足，无法按时偿还债务，甚至面临破产的风险。
2、整合风险。并购企业被整合入并购企业报表并不能确保本次跨国并购成功，并购后期的整合过程也是十分关键的。整合风险主要涵盖战略、财务、组织机构、人力资源、资产和文化等方面的协同风险。以文化协同风险为例，此风险需要考虑三个重要因素：并购双方的文化匹配程度、并购企业对被并购企业的文化认同及对其的文化整合措施。并购双方的文化匹配程度会受到国家文化差异和组织文化差异的影响。前者体现的是来自不同国家的两家企业会因为国家文化差异较大而具有不一致的组织行为，从而产生整合困难。后者体现的是并购后存在的组织文化模糊性，使员工难以适应新的组织文化，导致整合变得更加困难。
三、研究述评及展望
（一）研究评述。通过对关于“蛇吞象”跨国并购含义的文献进行回顾可以发现，学术界对“蛇”企业与“象”企业的划分标准可谓是仁者见仁智者见智，如资产总额、品牌资产、市值、收购成本等，尚未形成一致观点。并且学者们的各类型划分标准仅有定性描述，而无定量界定。
在“蛇吞象”跨国并购风险研究领域中，学者们在并购准备阶段、并购实施阶段及并购整合阶段开展了大量的研究，从多个角度挖掘企业在“蛇吞象”跨国并购中可能会面临的风险，给并购企业尽可能规避风险提供了思路。学术界“百花齐放”的状态令风险研究领域的空白被一一填补，也意味着这一领域的研究体系走向成熟。
（二）研究展望。在对“蛇吞象”跨国并购风险研究领域的已有学术成果进行搜集、整理、阅读及评述后，本文认为存在以下几点未来研究方向：一是形成清晰的、科学的、统一的“蛇”企业与“象”企业划分标准。划分标准是学术界构建知识体系的基础，如果出现“百家争鸣”的情况，那么基于此构建的知识体系便会缺乏足够的稳固性。因此，要想在“蛇”企业与“象”企业划分标准的基础上进行“蛇吞象”跨国并购相关研究，形成清晰的、科学的、统一的划分标准是关键的一步。二是在“蛇”企业与“象”企业划分标准中加入定量评价。现有研究对“蛇”企业与“象”企业进行划分时仅从定性角度出发。定性描述的结果往往不会以明确的数据呈现，而且会受到学者自身知识储备、主观判断力、过往经验等因素的影响，容易导致结果模糊和笼统的情况。而定量界定的显著特征则是利用数据对研究样本进行直观划分，容易形成量化的划分标准，利于概念体系的构建。因此，学者在对“蛇”企业与“象”企业进行划分时亟待进一步加入量化界定的评价方式。三是深化“蛇吞象”跨国并购作用机制与因果路径研究。作用机制和路径分析是对系统内部机理的分析，旨在挖掘现象背后的发展变化规律。虽然在现有研究成果中学者们提出了多种因果因素，但是缺乏进一步对这些因果因素内部的机制与路径解释。因此，学术界可以在“蛇吞象”跨国并购作用机制与因果路径方面进一步探索。
（作者单位：江西理工大学）
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