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| QFII能抑制企业绿色创新“泡沫”吗 |
| 第740期 作者：□文/邓 坤 时间：2024/11/1 16:34:39 浏览：4次 |
［提要］ 如何治理“重数量轻质量”的绿色创新“泡沫”，是生态文明建设下实务界和理论界均亟须解决的问题。本文基于QFII这一资本市场上的特殊角色，构建QFII抑制企业绿色创新“泡沫”的理论框架，旨在丰富QFII后果研究与绿色创新“泡沫”的治理研究，并对改善微观主体绿色创新“质”“量”失衡提供重要参考。
关键词：合格境外机构投资者；绿色创新；“泡沫”；理论框架
基金项目：湖南省研究生科研创新项目：“合格境外机构投资者能抑制企业绿色创新‘泡沫’吗？”（项目编号：CX20231189）
中图分类号：F275 文献标识码：A
收录日期：2024年5月8日
引言
党的十八大首次提出建设“美丽中国”的号召，将生态文明建设与人民美好生活的目标相结合；党的十九大进一步明确要求“构建市场导向的绿色技术创新体系”，于2019年4月印发的《关于构建市场导向的绿色技术创新体系的指导意见》更标志着“绿色技术创新”首次进入党内最高纲领性文件，成为当前国家生态文明建设的要务；“十四五”规划和2035年远景目标纲要中再次明确，要“全面构建绿色技术创新体系，进一步推动经济社会发展全面绿色转型，实现高质量发展”。同时，大量事实表明，企业作为协调经济发展与生态环境保护的最关键因素，企业绿色创新对于国家宏观政策落实以及中国经济的可持续发展具有重要战略意义。
然而，目前部分企业的绿色创新活动存在政策与市场偏好迎合的特点，只关注绿色创新数量，而轻视甚至忽略绿色创新的质量，导致我国企业的绿色创新存在较大“泡沫”。绿色创新质量的欠缺导致无法实质提高企业的可持续发展能力、实际解决“谋发展”和“优环境”之间的协调问题，导致中国经济的高质量发展之路缺乏充分推力。因此，如何缓解企业绿色创新“泡沫”、实现绿色创新的“增量提质”，是当前理论界与实务界均亟须解决的问题。
企业绿色创新具有“高投入、高风险、长周期”的特点，离不开资本以及资本市场投资者的支持。合格境外机构投资者（简称为QFII）制度作为一项极具战略意义的资本市场开放举措，在完善上市公司治理、改善内外信息环境、缓解企业资源不足等方面的作用日益凸显。作为企业的资本提供者和来自境外的特殊监督力量，QFII能否影响企业绿色创新决策，实现对企业绿色创新机会主义行为的纠偏，是本文主要研究的问题。
一、QFII与企业绿色创新“泡沫”
本文认为QFII能够有效抑制企业绿色创新“泡沫”，具体分析如下：
首先，QFII关注企业的长期价值，为获得可持续的稳定回报，会积极推动企业绿色创新，以实现价值增值。此外，尽管高质量绿色创新“高投入、高风险、长周期”的特点可能会严重加剧企业短期经营的不确定性，但考虑到只有实质性创新获得才能推动企业高质量发展，秉持价值投资理念的QFII不会因为失败风险的增加和短期经营不确定性的上升而阻碍企业的高质量绿色创新。同时，相较于散户，QFII更具风险承担能力与耐心，不会因高质量绿色创新活动可能导致的短期业绩不佳而抛售股票，从而减轻管理层的压力，缓解绿色创新的形式主义。
其次，QFII能为企业绿色创新数量的“增质提量”提供资源支持。资源依赖理论认为企业的创新资源是其进行绿色技术创新从而构建持续竞争优势的基础。一方面，QFII被引进可以直接为企业创新注入资金。进一步，已有研究发现，其持股的信号效应能吸引资本市场关注，帮助企业构筑良好的融资氛围，间接缓解企业的融资约束，从而推动企业绿色创新；另一方面，QFII强大的信息挖掘、整合及分析能力能够帮助企业识别、捕获更多高质量绿色创新机会。此外，QFII通常拥有强大的国际化人脉资源，能为企业推荐优秀高科技技术人才或合作伙伴，从而促进企业高质量绿色创新。
最后，QFII能为企业的绿色创新活动提供良好治理环境，助其“增质提量”。QFII能通过“用手投票”和“用脚投票”的方式参与公司治理，借助其专业的管理团队与境外先进的管理经验，有效改善企业公司治理水平，为企业实质性绿色创新活动的开展提供良好环境，抑制控股股东侵权与管理层短视等机会主义行为对绿色创新“质” “量”的潜在扭曲。
二、QFII抑制企业绿色创新“泡沫”的作用路径
（一）治理路径。委托代理理论认为所有权与经营权分离导致企业的管理者与所有者之间存在严重的代理问题，管理者的行为决策可能呈现短视机会主义。而管理层短视心理在企业绿色创新层面就体现为绿色创新“重数量轻质量”的机会主义行为。面对实行环保责任制后日益增大的环境规制强度，考虑到现有环境规制的监管标准多以当期可观测到的绿色产出（如绿色专利数量）为基准，因而管理层相较于长期价值，更倾向于迎合当下的外部压力获得即刻满足的短期利益和合法地位，即只满足于绿色创新活动的“达标”，采取提升显性的绿色创新数量但降低隐性的创新质量的投机行为。此外，绿色创新活动天然的信息不对称性和不确定性可能会导致投资者错误地将长期投资导致短期收益较低的责任归咎于管理者。出于个人职位的忧虑或绩效目标的驱使，管理层可能只顾追逐企业短期利润最大化或维持短期股价稳定而削弱企业研发创新等长期投资，放弃绿色创新质量的提升，加剧绿色创新“泡沫”。
境外资本市场发展成熟、运行规范，因此QFII等境外投资者也习惯于以同样的高标准、严要求监督其在中国的投资对象。本文认为QFII能通过抑制管理层短视从而治理企业绿色创新“泡沫”，具体分析如下：一方面，QFII会“用手投票”直接参与公司治理。QFII有着专业的管理团队、丰富的管理经验，能利用投票权通过直接参与企业的股东大会、董事会和监事会等决策过程施加其影响力，进而显著改善公司治理水平，形成对管理层的有效监督。并且，由于源于境外，QFII与持股公司通常有较少的利益联系，其相较国内机构投资者更为独立积极的立场能更好发挥其监督作用。另一方面，考虑到“用手投票”对于持股比例有一定的要求，QFII“用脚投票”抑制管理层短视的治理方式则更为普遍。由于QFII拥有丰富的投资经验与专业的投资团队，通常被视作投资“风向标”，其投资决策（如进入、退出）对其他投资者影响重大，因此QFII的不满会对管理层形成更大压力，有效抑制其机会主义行为与短视心理。同时，被QFII持股的企业会吸引更多外界关注（如媒体、分析师等），这会增强企业的外界监督，从而抑制管理层的相机决策。此外，QFII的信息挖掘、整合与分析能力能提高企业股价信息含量，充分反映企业的基本面信息，避免短期股价被低估导致的管理层短视心理，促进管理层的“长期价值导向”。
（二）融资路径。企业绿色创新“泡沫”也可能源于其客观上的资源禀赋不足。资源依赖理论认为企业的创新资源是其进行绿色技术创新从而构建持续竞争优势的基础。其中，资金是否充足是企业能否产出高质量绿色创新成果的决定性因素。然而，对于融资约束较强的企业来说，其本身的资源禀赋不支撑其进行持续的高水平绿色创新活动。此外，由于技术性门槛以及技术保密的限制，投资者无法充分掌握企业绿色创新行为的信息，企业绿色创新的资金供用双方（投资者与企业）之间的信息不对称进一步加剧，加之绿色创新活动本身“高投入、高风险”的特质，投资者可能会呈现一定的“风险厌恶”，选择撤回投资或要求额外风险补偿，从而加剧企业融资约束。在此情境下，面对外界环境规制以及市场绿色竞争，企业无力持续研发高质量绿色专利，只能通过低质量创新追求绿色专利的“数量”和“速度”，以迎合政策监管与利益相关者，而这也就造成了企业绿色创新“量多质低”。
由上文分析可知，融资约束是制约企业高质量绿色创新活动的重要成因。QFII持股能够直接或间接地缓解企业融资约束，进而有效抑制企业绿色创新“泡沫”，实现企业绿色创新的“增质提量”。首先，目前拥有中国QFII资格的机构主要是瑞士银行、花旗银行和摩根士丹利等国际投资银行，其资金充足，QFII引入时的投资资金能在一定程度上直接缓解企业绿色创新活动的融资约束。其次，已有研究表明QFII参与公司治理能够提高信息质量，有助于改善企业信息环境、提高企业创新活动透明性，从而缓解这种“创新厌恶”导致的融资约束，进而增大企业研发投入以促进企业实质性创新。此外，由于QFII拥有丰富的投资经验与专业的投资团队，通常被视作投资“风向标”。被QFII投资的企业很可能向市场传递了其收益强、前景好的信号，因此QFII持股也有利于吸引其他投资者的资金注入。
三、研究结论
兼具经济效益与环境保护的绿色创新理念与十九届五中全会提出的新发展理念高度契合，也是我国生态文明建设的迫切要求。然而，如何抑制绿色创新“泡沫”的形式主义行为，是当前企业加速实现绿色转型、实质性响应国家战略的关键所在。本文基于QFII资本市场投资者和境外特殊监督者的双重角色，构建了QFII抑制企业绿色创新“泡沫”的理论框架，并从“治理路径”和“融资路径”的角度剖析了其“泡沫”纠偏机制的作用路径。本文不仅丰富了QFII的后果研究和绿色创新“泡沫”的治理研究，而且对于如何推进微观主体积极开展实质性绿色创新活动以有效改善中国绿色创新“质” “量”失衡问题提供了重要的理论支撑。
（作者单位：湖南工商大学会计学院）
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