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| 房地产企业财务杠杆对经营业绩影响研究 |
| 第776期 作者：□文/赵巍峰 时间：2026/5/1 13:43:06 浏览：108次 |
［提要］ 本研究选用132家A股上市房地产企业作为样本，运用国泰安数据库财务指标，借助Stata软件开展实证分析，依靠描述性统计、相关性检验、固定效应模型回归以及稳健性检验等诸多计量方法，系统剖析企业财务杠杆和经营绩效间的内在联系。研究显示：房地产企业的资产负债率同其经营绩效呈现十分突出的负相关关系，较高的负债水平加大企业的财务风险，而且在很大程度上限制企业盈利能力的提高；长期债务和短期债务与经营业绩均呈现负相关关系。依据研究结论，从行业整合、银行监管、杠杆调控这三个方面提出优化建议，为房地产企业改进经营业绩、防范财务风险提供参考。
关键词：房地产企业；财务杠杆；经营业绩；资产负债率；债务结构
中图分类号：F23 文献标识码：A
收录日期：2026年1月14日
一、绪论
（一）研究背景。自20世纪90年代末住房市场实施改革以来，我国房地产业增加值以及对经济的贡献率均呈现出稳步提升，房地产业已然成为国民经济中的支柱性产业，其在推动经济实现发展以及对民生进行改善方面发挥着非常关键的作用。房地产行业属于资金密集型产业，项目开发具有周期较长、资金需求量大的特性，企业自身所有的资金很难契合运营方面的需求，需要依靠多种多样的融资方式，如此一来，导致房地产行业普遍呈现出高杠杆、高负债、高风险的特性。银行信贷是其主要的资金支撑，这突出了财务杠杆在企业经营过程中的核心地位。
（二）研究意义。一些房地产上市公司只看重企业的发展速度和盈利能力，急于发展壮大，增加自身利润，扩大市场份额，但对于如何平衡盈利和风险二者之间的关系并没有给予足够的重视。本研究具有双重学术价值，既包含理论层面的贡献，也涵盖实践维度的意义。理论意义在于，以132家A股上市房地产企业为研究对象，从宏观上分析了房地产企业财务杠杆对经营业绩的影响，在一定程度上可以弥补前人研究的不足之处、丰富上市公司资本结构及公司治理的相关理论体系，也拓宽延伸了企业分支中房地产企业财务杠杆与公司经营绩效之间的关系。而本研究的实践意义在于：对房地产企业财务杠杆与经营业绩二者之间的关系进行研究，可以帮助房地产企业对自身的股权结构进行优化，为房地产上市公司资本结构的完善和提高提出有效的建议，同时还可以完善政府对于房地产上市企业的监管体系，这无疑提升了企业的经营业绩，也保证了资本市场高效运行。
二、文献综述
（一）国外文献综述。Christie AA（1982）研究发现，股东权益与财务杠杆、利率显著正相关。Aggarwal和Padhan（2017）基于印度饭店上市公司2001～2015年的数据，证实资本结构对改善公司业绩至关重要。Pasaribu等（2021）对东南亚国家运输与酒店公司的研究表明，资产负债率对财务绩效有显著正向影响。Akhtar和Haris（2021）研究发现，财务杠杆与企业业绩呈倒“U”型关系，过度增加杠杆会抑制绩效。
（二）国内文献综述。王娟以及杨凤林（1998）指出，我国上市公司的业绩同债务比率呈正比的关系。张自巧（2007）借助能源行业的数据，察觉到企业业绩与资产负债率存在较大的负相关性。张娜等（2010）借助实证分析，得出资产负债率与企业经营绩效呈现倒“U”型曲线关系，有最优负债水平存在。魏俭（2012）认为，房地产行业财务杠杆与经营业绩并非纯粹正相关关系，而是资本结构中部分成分可提升业绩。刘华辉和张开翼（2021）提出，财务杠杆系数在1～2区间时企业经营业绩最佳。仲屹和仲旦彦（2022）基于2015～2019年数据，发现资产负债率、财务杠杆系数与公司绩效呈负向关系。现有研究结论存在分歧，且对债务结构（短期、长期债务）的差异化影响关注不足，需进一步深入探讨。
三、房地产行业特点及现状
（一）房地产行业特点
1、商品流动性差。房屋属于不动产，销路不像其他商品那般广泛，也不易流通，主要市场一般在城市周边，市场范围有一定限制。房产是不可替代的商品，对其价格影响最大的是所在城市级别以及商业发展程度，不同城市的房产价格存在十分突出的区域性差异，这种不均衡的价格分布体现出房地产市场的流动性相对有限。
2、高杠杆与高风险并存。房地产项目得以完工，必然需要投入大量的人力以及物力，且持续时间亦比较久，如此便会耗费巨额的资金，对房地产公司的融资能力以及资金状况提出更高的要求，房地产企业若要完成一个房地产项目，就要大量举债贷款，再叠加从项目的开发直至最终销售环节所历经的漫长时间，致使房地产行业呈现出高杠杆、高风险的特性。
3、房地产行业在国民经济中处于关键位置。房地产行业的发展同国家宏观政策关联紧密，一直以来，我国运用多种政策办法对房地产市场开展调控，以便引导其稳定发展。政府在金融方面调整按揭贷款利率以及融资条件，来影响企业资金链和市场的供应，还借助税收杠杆以及限购手段，对房价合理引导，防止市场过热或者过度下跌。
（二）房地产行业发展现状。A股上市房地产企业资产负债率一般维持在75%上下，比一般行业高出很多，产权比率长期处在5～6的范围，高于合理水平的2～3，财务风险相对较高。2020～2024年，债务结构出现较大改变：非流动负债率逐年降低至30.38%，短期负债率升高至69.62%，企业融资向短期借款倾斜。短期债务因审批方便、成本不高而更受企业重视，但也使企业短期偿债压力加大了。
偿债能力方面，2020～2024年期间，A股房地产上市公司流动比率逐年递减，到2023年已降为1.41，速动比率到2022年降至0.45，皆处在较低水准，资产变现能力差，有债务违约以及破产清算方面的风险，资产负债率和营业净利率、总资产净利率呈相同变动方向，这显示出杠杆水平对于经营业绩的潜在作用。
四、房地产企业财务杠杆与经营业绩关系实证分析
运用国泰安数据库的上市公司财务数据，把2020～2024年作为观测窗口期，选用我国A股市场房地产行业上市公司作为研究对象，初始样本筛选时，首先获取到沪深两市137家房地产上市公司的基础数据，接着依靠研究规范去除5家被实施特别处理的上市公司，明确了132家契合要求的房地产企业组成有效研究样本，保证实证分析数据的可靠性和研究结论的科学性。
（一）指标和变量说明。实证分析中，为了使实证结论更具有可靠性和科学性，本文选取的被解释变量、解释变量以及控制变量如表1所示。（表1）
（二）描述性分析。从表2的描述性统计结果可知，各变量彼此间有着十分突出的分布差别，资产回报率的最小值是-18.899，最大值达到26.468，呈现出较大的波动情况，资产负债率的数值在15.59～92.191，幅度差异非常突出，短期债务数值处在0.097～43.088之间，长期债务则在0.015～41.673的范围变化，这两者均呈现出十分突出的离散状况。企业成长能力波动尤为突出，最低为-49.495，最高达158.728。前十大股东持股比例分布在23.48%～96.494%的较宽区间，表明股权集中度存在较大差别。权益乘数在1.187～12.724范围内变动，总资产周转率在0.082～2.777之间，均反映出明显的波动特征。企业规模的最大值和最小值分别为26.66和19.447，进一步说明样本企业在规模上具有较大差异性。（表2）
（三）相关性分析。由表3可知，资产负债率（lev）与资产回报率（roa）相关系数为-0.307，呈显著负相关；短期债务占比（sl）、长期债务占比（ll）与roa相关系数分别为-0.185、-0.088，呈负相关；企业成长能力（grow）、前十大股东持股比例（top）、总资产周转率（ct）与roa呈正相关，相关系数分别为0.306、0.226、0.227；权益乘数（eq）与roa呈微弱负相关（-0.199）；企业规模（lnsize）与roa近乎无线性关系（0.004）。（表3）
（四）豪斯曼检验。在面板数据下，一般要用F检验来决定是采用混合模式，还是采用可变截距模式。在决定了混合模型或可变截距模型后，用豪斯曼试验来确定是否具有固定或随机影响。通过Stata软件可以得出结论，F检验的p值为0，在1%的置信度上达到了显著性，说明应该采用混合模型。豪斯曼测试显示，p值为0，在1%的置信水平上达到了显著性，表明本研究模型应该采用固定效应模型。
（五）模型设定与检验。通过F检验（p值=0）确定采用混合模型，豪斯曼检验（p值=0）表明应选择固定效应模型。构建基准回归模型如下：
roa=α+β1lev+β2grow+β3top+β4eq+β5ct+β6lnsize+μ （1）
为进一步分析债务结构影响，构建扩展模型：
roa=α+β1ll+β2grow+β3top+β4eq+β5ct+β6lnsize+μ （2）
roa=α+β1sl+β2grow+β3top+β4eq+β5ct+β6lnsize+μ （3）
（六）资产评估对资产回报率影响分析
1、资产负债率对经营业绩的影响。基准回归模型的R2值为0.29，表明模型对资产回报率变动具有一定的解释力，拟合效果处于可接受范围。
就核心解释变量而言，资产负债率（lev）的回归系数为 -0.189，且在1%的显著性水平下通过检验，证实了资产负债率与资产回报率之间存在显著的负向关联。该结果揭示了一个重要现象：在房地产行业中，过高的债务水平并未带来预期的杠杆收益，反而因财务成本攀升和偿债压力加剧而削弱了企业的盈利能力。
其他控制变量的检验结果同样值得关注。企业成长能力（grow）、前十大股东持股比例（top）及总资产周转率（ct）三项指标的回归系数均呈正向且具有统计显著性，表明上述因素对资产回报率存在正向促进作用。这一发现与既有理论预期相吻合——较强的成长潜力、相对集中的股权结构以及较高的资产运营效率，均有助于提升企业经营绩效。
需要指出的是，企业规模（lnsize）变量的系数虽为正值，但未能通过显著性检验，意味着规模扩张对盈利能力的促进作用在本研究样本中未获得实证支持。
2、债务结构对经营业绩的影响。长期债务占比（ll）系数为 -0.041（1%水平显著），短期债务占比（sl）系数为-0.119（1%水平显著），短期债务和长期债务均与资产回报率呈负向关系，其中短期债务的系数绝对值更大，反映出其对经营业绩的抑制效应更为明显。
（七）稳健性检验。在稳健性问题的讨论中，本文注意到可能存在双向因果关系所带来的内生性困扰。资产评估水平的下降在一定程度上可能促使资产回报率上升，因而资产评估对资产回报率的增长产生了一定的抑制效应。同时，资产回报率的提升也可能反过来压低资产评估值。为缓解由互为因果所引发的估计偏误，本文采取替换被解释变量的方法，将资产回报率指标由roa更替为roe，并重新代入基准回归模型（1）、模型（2）、模型（3），得到模型（4）、模型（5）、模型（6），同时分别得到模型的估计结果，如表4所示。（表4）
模型（4）中，资产负债率的系数依然为负且保持统计显著性，表明在更换被解释变量后，资产负债率对企业盈利能力的抑制效应具有稳健性。模型（5）将解释变量替换为长期债务（ll），其回归系数为-0.035，在10%的显著性水平下通过检验，同样呈现出对资产回报率的负向影响。模型（6）则进一步考察了短期债务（sl）的作用，该变量系数为-0.242，在1%的水平下高度显著，抑制效应相较于长期债务更为明显。无论是以资产负债率衡量的总体负债水平，还是区分期限结构后的长期债务与短期债务，均对房地产企业的资产回报率产生显著的负向作用。这一结论在不同模型设定下保持一致，证实了基准回归结果的稳健性与可靠性。
综上所述，将被解释变量资产回报率roa替换为roe后，解释变量资产负债率、长期债务、短期债务对资产回报率的解释程度出现了不同程度的变化，但是依然都很显著，说明资产负债率、长期债务、短期债务对资产回报率的抑制影响是稳健的。
五、结论及建议
（一）结论。实证研究发现，我国A股上市房地产企业的资产负债率同经营绩效呈现明显负相关，负债比例升高时，企业盈利能力往往降低，在高杠杆的状况下，财务风险会极大加剧，削减了企业的偿债能力，还对其整体经营状况产生不良影响。
1、长期负债比率会对企业经营绩效产生抑制作用。这一情况在我国A股房地产行业上市企业中尤为突出，具体表现为长期债务水平与企业盈利能力呈反向关联。房地产企业属于资金密集型企业，长期负债利率极大程度上高于短期负债，并且还款周期固定、刚性很强，长期负债比例越大，需按期支付的利息支出就越高，就会致使净利润缩减。若是面临销售业绩下滑，而利息依然需按时支付，会降低总资产收益率和权益收益率等核心指标。同时，长期负债率过高，会向投资者传递信用风险与逾期风险高的信号，投资者会要求更高的风险补偿，从而导致企业在后续融资中的成本升高，形成“高负债→高成本→更难盈利”的恶性循环。总的来讲，房地产企业背负过多长期负债，不仅要面临高额的利息支出，还会被投资者要求支付更高的风险补偿，经营绩效自然就会变差。
2、短期负债率与企业经营业绩之间存在负相关关系。表明A股上市房地产企业的短期负债率越低，其经营业绩越好。短期债务的利率经常波动，短期内还本付息压力比较大，财务风险比较大，而房地产行业资金的需要非常大，使用期限比较长，一般的地产项目都会持续几年甚至更长时间，此时短期负债不可能用于长期的地产开发项目，这使得短期负债的使用效率不高，从而导致短期债务与经营业绩呈现负相关关系。
（二）建议
1、引导银行充分发挥其对房地产企业的约束作用。作为资金密集型产业，房地产业具有显著的资本需求量大和投资回收周期长的典型特征。在各类融资渠道中，商业银行贷款凭借其资金来源稳定性和可获得性优势，已成为房地产开发企业最为倚重的融资方式。作为房地产企业的主要债权人，如果银行能够对房地产企业的运营进行有效监管，限制其过度投资，那么房地产行业的运营环境将会得到很大的改善。而政府应制定相关的政策措施，积极引导银行发挥监管作用，从而提高房地产上市公司的治理效率。
2、强化银行监管约束。政府引导银行发挥债权人监督作用，加强对房地产企业融资用途与投资行为的监管，抑制过度举债与盲目投资，改善行业运营环境。
3、合理运用金融杠杆，控制金融风险。从实证分析结果可以看出，上市房地产公司的资产负债率与公司的经营业绩呈现出负相关，较高的资产负债率增大了企业的财务风险。因此，作为资金密集型、资本负债率普遍高的房地产企业应该根据自身财务状况合理确定资金需求，选择最佳的资产负债率，以实现企业的最大化收益。
（作者单位：海南师范大学经济与管理学院）
主要参考文献：
［1］Christie A A.The stochastic behavior of common stock variances：Value，leverage and interest rate effects［J］.Journal of Financial Economics，1982.
［2］Aggarwal D，Padhan P C.Impact of Capital Structure on Firm Value：Evidence from Indian Hospitality Industry［J］.Theoretical Economics Letters，2017.07（04）.
［3］Pasaribu F A，Ahmad G N，Buchdadi A D.The Impact of Gender Diversity，CEO Experience and Financial Leverage on Financial Performance of Companies in the Transport and Hospitality Industry in Indonesia，Thailand and Malaysia for Period 2015-2020［J］.Oblik i finansi，2021.
［4］Akhtar M，Yusheng K，Haris M，et al.Impact of financial leverage on sustainable growth，market performance，and profitability［J］.Economic Change and Restructuring，2021.
［5］王娟，杨凤林.上市公司筹资结构的实证研究［J］.经济理论与经济管理，1998（06）.
［6］张自巧.资本结构与绩效关系的实证研究——关于能源行业上市公司的分析［J］.会计之友（下旬刊），2007（07）.
［7］张娜，李琪，王馨迪.财务杠杆对企业价值影响的实证研究——基于财务杠杆约束效应的视角［J］.山东社会科学，2010（11）.
［8］魏俭.房地产公司业绩与财务杠杆关系实证分析［J］.商业时代，2012（11）.
［9］刘华辉，张开翼.房地产上市公司财务杠杆与经营绩效分析［J］.会计师，2021.353（02）.
［10］仲屹，仲旦彦.财务杠杆对公司绩效的影响研究——以房地产行业为例［J］.中国集体经济，2022（24）.
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