［提要］　随着中美贸易战的升温，技术创新对企业财务绩效的影响愈加明显，而公司治理作为一种制度安排，其决定了必要的创新资源供给，高管激励、股权结构及董事会设置都会影响企业的财务绩效。本文以通信行业上市公司为研究样本，实证分析技术创新、公司治理与财务绩效的关系。研究发现：技术创新对企业财务绩效具有显著正相关关系；高管薪酬与企业财务绩效正相关；独立董事比例与财务绩效显著负相关。

关键词：公司治理；技术创新；财务绩效

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2018年10月20日

一、引言

在大数据的背景下，开始了产业升级和技术创新的浪潮。在大数据时代，互联网技术开始渗透到研发、生产、运输及储存等各个领域的流程。企业技术创新的影响因素有很多，而公司治理作为一种制度安排，对企业的技术创新产生了根本影响。完善公司治理结构可以使公司管理者加强技术创新，其作为一种契约关系，可以合理地分配董事会、股东、高管人员和利益相关者之间的权利和利益，从而确保公司经营的合法性和有效性，公司治理本身是不可以创造价值的，它主要是通过作用于技术创新等诸多要素对企业的财务绩效产生影响。

公司治理也开始在企业发展中起到重要的作用，有效的公司治理结构可以使公司更加规范的运作，同时可以增强企业的核心竞争力和使市场更加透明。目前，我国的公司治理机制还不够完善，核心竞争力的缺失更是我国企业发展过程中所面临的挑战。2017年我国科技进步率有56%，相比之前的几年有所增长，但与发达国家的平均水平还是有所差距。因此，提高企业竞争力和完善公司治理结构至关重要，为了解决这些问题，国家也采取了大量措施，比如建设加强技术创新的硬件设施和财政出资帮助企业进行建立研发中心，而且对于企业而言，提高技术创新更重要的是企业的制度，完善公司的治理机制能够更好地解决这个问题。因此，企业要提高自身的竞争力，要以如何增强企业的创新能力和完善公司的治理机制为出发点，而公司治理和技术创新之间的关系，即公司治理对企业技术创新的影响，对于增强企业的技术创新能力和完善公司的治理结构，有很重要的指导意义。

近年来，通信行业不断创新、热点频出，如4G商用、虚拟运营商的运营、铁塔公司组建等，使得通信行业运营商的利润开始下滑。数据业务收入的比重每年都在上升，但却日益被管道化，移动互联网正侵蚀着其垄断利润的基础。面对竞争日益激烈的市场环境，通信行业上市公司的经营压力日渐增大。当今时代是一个融合的时代，上市公司要紧跟时代发展的潮流，加快通信技术与信息技术的融合，完善公司治理和提高技术创新。本文以通信行业上市公司为样本，试图在技术创新-公司治理-财务绩效的结构中研究技术创新对财务绩效的影响、公司治理对财务绩效的影响。

二、文献综述

企业财务绩效是企业经营业绩的直接体现，企业想要长期发展和增强自身的核心竞争力，就必须进行技术创新。企业技术创新的影响因素一直都是学者们研究的热点，随着研究的深入，学者们开始关注公司治理与技术创新和财务绩效的关系。近些年来，国内外学者对公司治理结构、技术创新和财务绩效三者之间的关系，进行了大量的理论和实证研究。

（一）公司治理与技术创新关系研究综述。技术创新主要着重企业的长期发展和预期的经济效益，对企业的短期发展目标和财务绩效会造成负面的影响。近年来，学者们开始研究公司治理对企业技术创新的影响。在理论研究的方面，从创新要素、创新战略、创新绩效评价等角度对公司治理对技术创新的影响进行研究，发现公司治理作为企业的制度框架，对企业的技术活动有决定作用。从董事会结构、股权结构对企业技术创新的影响进行研究，发现机构投资者和内部董事对企业的投资通常有显著的影响，而个人股东与企业的投资没有关联。

在实证研究的方面，从股权结构、董事会结构和负债结构方面进行实证检验，会发现公司治理结构对技术创新有显著的影响，完善的公司治理结构能对企业的技术创新活动起到较好的促进作用，股权的适度分散和绝对集中都有利于企业的技术创新。将研发投入较多的高新企业作为研究样本，发现独立董事的比例、高管薪酬和企业的研发环境对企业的技术创新有积极的正向影响。也有学者得出了相反的结论，通过收集A股上市公司数据，会发现股权越集中，高管的薪酬越高或者高管持股比例越高，企业的技术创新程度越高；企业的独立董事比例越高、股东大会和监事会召开的次数越多，企业技术创新的程度越低。通过总结研究发现学者们大都认为公司独立董事越多、管理层薪酬越高、管理者综合素质越高、企业研发环境越好，越有利于企业进行研发活动。

（二）技术创新与财务绩效的影响。技术创新能力作为重要的战略资源，可以使企业获得竞争优势，通过实证研究得出业务规模、所有制结构、投资决定企业的技术创新能力，而技术创新能力高的企业能取得更高的财务绩效。有学者认为技术创新可以正向影响企业的财务绩效，在对美国432家制造公司进行调查分析时，实证表明研发投入对企业生产力和绩效的提高有显著贡献。当对2009～2011年的中国高新技术企业进行研究时，进一步发现企业技术创新投入能够正向促进企业的短期财务绩效和长期财务绩效，技术创新能调节其企业长期财务绩效的积极影响。也有学者认为技术创新对财务绩效的影响有一定的滞后性，当以中国的上市公司为研究样本时，通过从企业盈利能力和发展能力两个方面分析了企业的研发活动对企业绩效的影响，我们发现企业的研发活动与企业进行研发的当年及随后两年的绩效显著负相关，特别是对企业的盈利能力影响更明显。在对高新技术企业与非高新技术企业进行对比研究时，发现企业的研发投资强度对公司当期和上期财务绩效分别具有显著的负向和正向影响关系；当期和上期财务绩效对公司研发投资强度分别具有显著的负向和正向影响关系，非高新技术企业的研发投资强度与公司财务绩效的互动关系相反，并且关系不显著。从研究文献中可以看出，国外学者基本上认为技术创新与企业绩效的关系是正相关的；国内关于技术创新对财务绩效的影响要晚很多，大部分的学者也都认为技术创新对财务绩效有正向的影响。

（三）公司治理与财务绩效关系研究综述。在研究公司治理与企业财务绩效之间影响关系的过程中，学者不断地提出自己的观点，不断丰富着公司治理与企业财务绩效的相关研究内容。在探究公司治理与企业财务绩效之间的影响关系时，大多数学者一般从公司治理的股权结构、董事会特征和管理层激励等维度来探究其对企业财务绩效的影响。从企业股权结构的角度出发：在市场的作用下，适当的股权流动可以提高企业的影响力，可以从外部吸取更多资金，从而提高企业的财务绩效。从董事会特征的角度出发，当企业财务绩效很好时企业会给董事会很大的自主权，当企业财务绩效很低、董事会绩效较低时，董事会的权利就会受到相应的限制。从管理层角度特征的角度出发，运用回归模型进行实证分析，会发现管理层的薪酬激励和高管持股比例对企业财务绩效有显著的正相关，但两者之间的关系会被高杠杆所影响。但是，当选取1，036家上市公司作为样本，得出相反的结论，即管理层的薪酬激励对企业财务绩效的影响关系不具有明显的相关性；当管理层的薪酬和持股比例位于不同的阶段，其对企业财务绩效的影响关系也是不同的。通过对有关文献综述研究发现，学者的研究结论中存在着较大的分歧。在研究公司治理与财务绩效之间关系时，通常都是从公司治理结构的管理层激励、股权结构和董事会特征研究其对财务绩效的影响。

三、研究设计

（一）研究假设

1、董事会结构。我国上市公司的治理机制目前还不完善，基本上都是被内部人所控制，这种现象会导致企业只关注眼前的利益，而忽视企业的长期发展。董事会作为公司治理结构的重要组成部分，其主要职能是考核管理者的经营绩效、参与企业的重大经营决策、减少管理者与股东之间的冲突以及提高企业的财务绩效。同时，董事会作为企业委托代理成本的组成部分，如何有效地提高企业技术创新的绩效也是其主要职责。从理论上来说，企业董事会的规模越大，在公司治理中所发挥的作用也越大，也会更加重视技术创新对企业财务绩效的长期影响和在进行创新决策时提供更好的意见。独立董事制度在企业的发展中已经逐渐完善，在公司治理中也起了实质性作用。独立董事是独立于公司股东且不在上市公司担任除董事以外的其他任何职务，对公司的经营决策可以进行独立客观判断的董事，其通常由一些专家学者等具有专业素质的人员组成，由于独立于公司内部，独立董事可以对企业的创新战略及重大决策做出专业的判断。独立董事代表的是股东的利益，与企业的日常经营活动没有重大关系，能够以专业独立的眼光看待企业的长期发展规划和战略，由于其独立的特殊地位，可以客观公平地监督企业管理层的行为，防止公司内部控制的情况出现。独立董事同时也可以利用自己的专业知识和影响力帮助企业进行创新性管理、提高企业的知名度，以及鼓励企业进行技术创新。结构完善、认真履行职能的独立董事也有助于企业制定长期战略规划和提高企业的财务绩效。由此假设：

H1：独立董事的比例越大，企业的财务绩效越好

2、管理层激励。现代企业中，企业的所有权和经营权已经分离。股东将公司的日常经营权交给管理者，以实现企业利益最大化。而在企业的日常经营活动中，管理者往往会考虑自身利益，实现自身效用最大化，因此在在进行经营决策时会损害股东的利益。在这段委托代理关系中，由于信息的不对称和其目标的不一致，产生了代理成本。为了减少代理成本，提高企业的财务绩效，企业通常会采取管理层激励的措施。管理层激励是解决高管与股东之间目标不一致的有效方法，适当的管理层激励可以让两者之间的利益趋同，可以有效地防止管理层为了短期或自身利益而影响企业的日常经营决策，从而减少管理层的道德风险，使企业的利益最大化。企业中对管理者一般是实施物质奖励和非物质奖励相结合的方式，物质奖励主要是薪酬和股权两个方面。薪酬激励主要是固定工资、绩效奖金和职工福利等。在薪酬奖励下，管理者的工资与企业的利润有很大的关系，通常来说其与企业的利润正相关。而股权激励是给予管理层一部分公司的股权，享受股权的增值收益，同时承担一定的风险。在股权激励下，可以有效地对管理层进行激励和约束，因此其会更加关注企业的长期发展，以实现企业的战略目标和提高企业的财务绩效，有效地防止了管理层为短期利益而进行经营决策。因此，有效的管理层激励可以提高管理层的积极性，可以有效地提高企业的财务绩效和实现股东利益最大化。由此假设：

H2：企业高管的薪酬越高，企业的财务绩效越好

3、技术创新。技术创新是指企业家为了使企业利益最大化，对生产条件和要素重新组合，建立高效率和低成本的生产系统，从而制造出新产品、设计出新的工艺方法、开拓新的市场以及创新新的组织，它是商业、组织和金融等相关活动的总过程。其作为企业的核心竞争力，它主要的目的是使企业不断扩大市场份额和保持可持续发展，这样有利于提高企业的财务绩效，实现有效的资源配置和利润最大化。同时，在这个过程中需要投入很多资金，由于技术创新给企业带来的经济收益具有不确定性，企业只有看到技术创新给企业所带来的经济效益，才会重视和推动技术创新。以中国高新技术企业为研究样本，研究技术创新投入对财务绩效的影响，发现企业技术创新投入能够正向促进企业的短期财务绩效和长期财务绩效；技术创新投入调节增强了企业社会责任对企业长期财务绩效的积极影响。由于技术创新的产出，如专利的申请等各方面指标的衡量都具有一定的滞后性，而研发支出体现了技术创新的强度，因此本文在研究技术创新对财务绩效的影响时，只考虑研发支出对企业财务绩效的影响。由此假设：

H3：企业技术创新水平越高，企业财务绩效越好

（二）样本与数据。本文研究的技术创新、公司治理与财务绩效相关性，考虑到不同行业其研发支出和公司治理有所不同，所以在选择样本时，根据证监会的《上市公司行业分类指引》进行分类。本文共收集了2011～2016年通信行业上市公司的310份企业年报，考虑到有些公司对年报中研发支出披露很少，排除了2011～2016年期间研发支出数据不全的企业，所以本文可以获得的有效样本量共210份。这些数据主要从国泰安数据库、东方财富网以及巨潮资讯网中获得。

（三）变量选择

1、因变量。考量企业财务绩效最基础的指标就是盈利能力指标，常用的盈利能力指标有总资产收益率、净资产收益率、销售净利率和每股收益。其中净资产收益率、每股收益和销售净利率都能够较为全面地反映企业的总体绩效，因此本文将这三个指标作为衡量企业财务绩效的变量。

2、自变量。自变量主要包括研发支出和公司治理。企业衡量技术创新的指标有很多，常用的指标有：企业的研发人员、企业的人均研发费用、研发支出占营业收入的比例或者研发支出。研发支出是技术创新的主要体现，因此研发支出和研发支出占营业收入的比例可以作为评价企业技术创新投入的重要指标。公司治理是指与股东权利、董事会功能和结构以及高管激励等方面有关的制度安排，本文选取的变量在表1中进行说明。

3、控制变量。由于影响因变量的因素有很多，在进行实证时，要在模型中加入一些控制变量，从而更好地对模型进行解释。基于以上对企业研发投入影响因素的分析，本文选择企业规模（SIZE）、资产负债率（LEV）为控制变量。（表1）

（四）模型的构建及说明。为研究技术创新和公司治理对财务绩效的影响，我们用净资产收益率、每股收益和销售净利率作为衡量企业财务绩效的指标。现建立三个模型：模型一检验的是技术创新、公司治理对净资产收益率的影响；模型二检验的是技术创新、公司治理对每股收益的影响；模型三检验的是技术创新、公司治理对销售净利率的影响。

模型一：ROE＝?茁0+?茁1×PF+?茁2×IDR+?茁3×BS+?茁4×Ln＿CEP+?茁5×ES+?茁6×Ln＿R＆D+?茁7×RDS+?茁8×SIZE+?茁9×LEV+?着

模型二：EPS＝?茁0+?茁1×PF+?茁2×IDR+?茁3×BS+?茁4×Ln＿CEP+?茁5×ES+?茁6×Ln＿R＆D+?茁7×RDS+?茁8×SIZE+?茁9×LEV+?着

模型三：NPMOS＝?茁0+?茁1×PF+?茁2×IDR+?茁3×BS+?茁4×Ln＿CEP+?茁5×ES+?茁6×Ln＿R＆D+?茁7×RDS+?茁8×SIZE+?茁9×LEV+?着

其中ROE是净资产收益率，EPS是每股收益，NPMOS是销售净利率；PF代表流通股比例，IDR代表独立董事比例，BS代表董事会规模，Ln_CEP代表公司前三名高管薪酬的对出，ES代表高管持股比例；Ln_R&D代表研发支出的对数，RDS代表研发支出占营业收入的比例。

四、实证分析

（一）描述性统计。表2列出了主要变量的描述性统计特征。我们发现通信行业上市企业的净资产收益率的均值是6.4605，最大值为40.96，最小值为-18.52，可见我国通信行业上市公司净资产收益率的差距很大，企业的销售净利率也是相同的情况。研发支出的均值是165000000，样本企业研发支出占研发收入比例的均值是9%，说明通信行业的技术创新水平不是很高。独立董事比例的均值是39.04%，说明大部分企业独立董事比例都在1/3以上，最大值为0.6，表明公司之间的差距不是太大。高管薪酬的最大值为862万，最小值为1.5万。表明不同的公司之间高管薪酬相差很大，这有可能与企业的规模和财务绩效有关。（表2）

（二）相关性分析。我们对参与回归的变量进行了pearson相关性检验，结果如表所示。由表可知：Rd、Cep与Roe、Eps、Npmos在1%的显著性水平下均正相关，说明技术创新水平强、高管薪酬高的企业财务绩效就越好。各变量之间的相关系数大度小于0.5，说明变量之间大多不存在多重共线性。（表3）

（三）回归分析。本文运用Stata软件，对2012～2016年中国通信行业上市企业进行计量回归，回归模型测量的是企业技术创新、公司治理与企业财务绩效的关系。从估计结果来看，只有研发支出、高管薪酬和独立董事比例通过了显著性检验，其他的变量均没有通过检验。模型一检验的是公司治理、技术创新与净资产收益率之间的关系。在这个模型中可以看出研发支出的系数是显著的，公司治理对企业的财务绩效没有显著影响。根据这个结果，我们可以得出企业的技术创新对财务绩效是有积极影响的，说明企业增加研发投入可以提高企业的财务绩效，假设三成立。模型二检验的公司治理、技术创新对每股收益的影响，研发支出的系数同样也是显著的，独立董事的比例对每股收益的影响是显著负相关的，说明技术创新与每股收益显著正相关，独立董事的比例与每股收益显著负相关。可能是独立董事没有太多的时间参与公司的运作，因此假设一不成立。模型三检验的是技术创新、公司治理对销售净利率的影响，研发支出和独立董事比例都是显著正相关的，高管薪酬的系数对销售净利率是显著正相关的。说明随着高管薪酬的增加，企业财务绩效会增加，假设二成立。即高管的激励机制在上市公司起到了作用，在这种制度下，高管会比较注重企业的长期发展。（表4）

五、结论与建议

本文以2011～2016年通信行业上市公司为研究对象，通过理论分析和实证检验得出研究结论：（1）企业增加技术创新投入可以提高企业的财务绩效。说明企业增加研发投入可以提高产品的生产质量，增加企业的营业收入，从而提高企业的财务绩效。因此，企业持续的技术创新可以增强企业的核心竞争力，使企业在市场中长期生存，从而提高企业的财务绩效；（2）前三名高管的薪酬与企业财务绩效正相关。说明高管的薪酬越高，他们与公司的关系越密切，越能激励其发挥主观能动性，使得企业利润最大化，从而提高财务绩效；（3）独立董事的比例与财务绩效负相关。说明独立董事的设立没有起到实质性的作用。

根据本文的研究结论，提出以下建议：（1）企业作为技术创新的主体，要把技术创新与企业的长期战略相结合，不断增强企业技术创新的能力。物联网扩展了通信的服务范围，使得移动通信技术延伸到更加广阔的行业和领域，给通信行业带来了无限生机。面对当前的市场环境，通信行业上市公司要对企业的资源进行优化配置，增强对技术创新能力的研究和企业战略规划，加强企业研发部门的建设。企业在增加研发投入的同时，也要对技术创新的投入产出进行评估，培养企业员工进行技术创新的积极性；（2）董事会是公司治理结构中的重要组成部分，对企业的技术创新有很大的影响。企业要想保持持续的盈利增长和能力的提高，就要建立独立专业的董事会以及各种委员会。本文通过实证研究表明独立董事与财务绩效负相关，说明公司只是在法律上达到了要求，实质上没有发挥独立董事的作用。因此，企业应该从实际出发，根据通信行业的特点、企业自身规模和宏观环境，科学地设立董事会结构，提高其在企业战略问题上的决策效率，使独立董事会发挥实质性的作用。企业在设立独立董事委员会，首先实现机制上的真正独立，同时可以完善独立董事的激励机制，对其进行考核，创造相对公平良好的环境，使得独立董事更好的履行自身的职责；（3）在管理层激励方面，要建立合理有效的高管激励机制，从企业自身情况出发，采取物质奖励和非物质奖励相结合的方式，从而提高企业管理人员进行技术创新的动力。增强技术创新，完善公司治理结构，提高财务绩效，对企业的长期发展是必不可缺的。在企业的发展过程中三者要不断地完善，实现协同进步。

（作者单位：湖南科技大学商学院）

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