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提要 为时数月的国美电器控制权之争以陈晓为代表的董事会以微弱的票数获胜，但取消增发20%新股授权议案获得通过，这也体现了对大股东黄光裕股东地位的尊重与相关利益的保护。其中的问题，值得我们用理性的现代企业制度的思维去思考。
关键词：委托-代理问题；控制权；现代企业制度
中图分类号：F27 文献标识码：A
一、理论分析研究假设
（一）理论分析。理查德•A•布雷利在《公司财务原理》中这样描述委托－代理问题，“股东是委托人，经理则是代理人。股东要求管理者增加企业的价值，而经理却在追逐自己心中的太阳或是谋取自己的利益。”斯蒂芬•A•罗斯在《公司理财》中阐述，“实际上，管理者是否为股东的最佳利益行事取决于两个因素：首先，管理层的目标与股东目标是否一致？这个问题涉及管理者获取问题的方式；其次，如果管理者不为股东的目标考虑，他们是否会被撤换？这个问题涉及公司的控制。”国美大股东与管理层的控制权之争，基于大股东黄光裕因操纵股价等违法行为而获罪入狱爆发的公司内部战争。由此，管理层夺取控制权是出于对绝大多数股东的利益保护，还是出于先前由于大股东独揽公司控制权，缺乏民主、缺乏激励机制，管理层在公司决策方面的意见无法被大股东采纳，而由此结下不解的恩怨，还是出于在特定条件下，管理层对传统模式的挑战，对控制权的急切渴望？
（二）研究假设。在中国社会主义经济体制下的现代企业制度中，当家族公司转变为上市公司时，在原有公司所有权与管理权分离的条件下，股东是委托方，拥有所有权、控制权，而管理层是受托方，拥有对公司的管理权、经营权。同时，又由于上市公司社会监管力度的加强，尤其是在大股东影响公司正常发展的情况下，市场势必会出现这样一种新情形，管理层在一定程度上会联合一切有利因素，包括以经营业绩等来赢得除大股东以外投资者的信任与支持，从而拥有公司的控制权，左右公司的发展。这必然是朝着有利于公司发展的方向发展。
本文通过对苏宁电器与国美电器2006～2009年收入、利润及门店数量的比较，来探讨企业的短期偿债能力比率、盈利能力比率、资产管理比率。
二、研究结果
（一）国美电器财务绩效与代理问题分析。从表1所示的国美电器2007～2010中期业绩几个重要的指标中看出，2008年6月的速动比率较2007年6月的速动比率下降了18.92%，2009年6月的速动比率较2008年的速动比率下降了11.11%，而2010年6月较2009年中期的流动比率回升了6.25%。特别注意的是，2008年6月与2009年6月的速动比率，此时下降的原因正与大股东黄光裕获罪被调查有关。由此带来债权人、投资者及一些利益相关者对企业的信任危机，导致企业的流动资产变现能力不断降低，偿债面临危机，这更加对企业的生产经营“雪上加霜”，阻碍了企业的发展，使企业陷入困境之中。反观2010年6月的速动比率较2009年6月有所回升，说明企业逐步摆脱了生产经营的困境，企业的发展得以稳定、持续。这或多或少与在缺少大股东决策的情况下，公司管理层上下齐心协力，正确做出有利于企业的决策有关。同时，也少不了上下员工共同的辛勤努力。与此，也伴随着全球经济的复苏、回暖。再者，我们可以从存货周转率中看出，2008年6月到2009年6月上升了8.71%，而2009年6月到2010年6月下降了14.03%。由此反映了公司在2008年6月到2009年6月先是出于一些原因，经营业绩不佳，导致电器等销售业务萎缩，销路不畅，形成存货大量积压；反观，2009年6月到2010年6月由于公司经营业绩的改善，财务状况的稳定，而形成先前被积压的存货销路顺畅，存货的减少。其次，通过对2008年6月到2010年6月股东权益回报率的比较看出，公司顺利度过了艰难期，经营业绩显著改善，财务状况稳定，导致投资者信心有所增长，债权人不会对企业再严格要求，此时，给股东的投资回报也有所增长。（表1）
由于国美电器是由家族制企业转变而来的上市公司，无法避免股东价值理论中所提及的“一股独大”、“股东至上”，以及大股东缺乏制衡的发展困境；不难想像，在原先由大股东独揽控制权一旦失去大股东对公司控制权时，公司还会不会继续焕发活力？还是在沉默中消亡呢？根据一些学者的理论分析，一般都会出现后者的情形。这是因为先前一切公司经营管理事务都是由公司的大股东安排，董事会管理层并不能发出自己真正的“声音”，去做到有能力影响大股东的决策。由此带来了一个问题，就是当大股东不再掌权时，谁又会有“实战”经验，又有能力来管理公司去摆脱尴尬的困境。我们是为大股东打工的，反正公司不行了，我们还可以另谋高就，从而“不欢而散”。根据一些学者的统计，确实有一些国美电器的管理层转投苏宁电器或其他与之相关行业的公司。对于这一点，笔者并不反对。根据经济学关于“经济人”的假设，人本身是自私的，都会出于个人利益去做出选择。此时，恐怕不会有太多人乐意去接受这个烂摊子。如前所论述的，公司在生产、销售的发展上肯定遭遇了前所未有的挑战。但是，在国美，由于管理层在广大投资者（这里主要包括机构投资者）的支持下，适时的夺取公司的控制权，积极地做出正确决策，才不让国美电器经营业绩下滑，不过，代价则是贝恩资本的入主，连带贝恩资本在国美电器董事会拥有三个独立董事，且如有违约，国美电器为违约而支付的违约款可谓代价不菲。此点有悖于维护大股东利益的原则，因为事先未征求大股东的意见。或许，贝恩资本投资国美电器，虽然有悖于维护大股东的利益，但在那一段艰难时期也是一个较好的选择，毕竟不让公司濒临破产重组，在一定程度上维护了股东的利益（包括大股东）。但管理层未及时通知大股东是现代公司管理的一大失误，这也反映了在董事会夺取控制权后，管理层没有代表大股东利益的董事，由此而产生2010年9月28日的临时股东特别大会。这对公司的发展在一定程度上有所影响。总之，管理层适时地夺取控制权，挽救了公司，维护了绝大多数股东的利益，这是一个伟大的进步，值得称赞。
（二）国美电器与苏宁电器收入、利润及门店数量与代理问题分析。如表2所示，它是反映2007～2009年国美电器与苏宁电器收入、利润及门店数量的对比情况。我们选取2008年与2009年的数据进行分析，从中也不难看出，在2008年国美电器的门店数量比苏宁电器的门店数量多37家，利润与收入都不如苏宁电器。而在2009年，国美电器在收入、利润及门店数量上均落后于苏宁电器。从2008年到2009年的国美电器与苏宁电器收入、利润及门店数量变化中不难发现，国美电器的发展逐渐落后于苏宁电器，而这一段时间也正是国美电器最艰难的时期，面临着外界的许多压力。这时，对公司的管理层而言则是一个巨大挑战。根据国美电器2010年的中期财务报告，得知收入为248.73亿元，利润为26.73亿元；而苏宁电器的收入为360.55亿元，利润为61.49亿元。其中，2009年的收入差距为156.32亿元，利润差距为14.81亿元；2010年中期两者收入差距为111.82亿元，利润差距为34.76亿元。两者的利润差变化程度显著高于收入差变化程度。（表2）
从此差距中也不难发现，在管理层夺取控制权数月后，引起了因在其中被损害了部分利益的大股东的强烈不满，由此才有后来因控制权之争而产生的股东临时特别大会。我们现在不去看那次大会的结果，但为召开股东大会耗费的人力、财力、物力资源可谓不少。这势必在一定程度上损耗公司的实力，削弱其行业竞争力，导致一些资源被浪费。但笔者认为，国美虽然为控制权之争耗费了一些经济资源，削弱了行业竞争力。但这势必会稳定公司发展，开启代理问题新格局，成为市场的一大进步。毕竟，管理层夺取控制权基本上是出于对公司、股东等一切利益相关者的利益。如果没有管理层适时夺取公司控制权，公司都没了，那现在还谈这些有什么用呢？只要公司能够稳定发展，公司还有机会迎头赶上，夺取一定的市场份额。
（三）投资者在委托代理问题中所起的作用与代理问题分析。虽然国美电器管理层与贝恩资本签订了一些“不公平的”、有损大股东利益的合约，尤其是贝恩资本在国美的董事会能够安排3名非执行独立董事，不排除机构投资者出于自身利益最大化的考虑而投资国美，但这在很大程度上有利于改变及完善公司的原有管理结构，消除大股东“一股独大”、为“控制权收益”而独揽公司经营大权的局面，加强公司内部的监管力度，使公司内部能进行规范化管理，能走更适合公司发展的路线。不过，对于外国机构投资者入主国美，我们应撇开民族情绪，用理性的眼光去看待。因为外国的机构投资者虽然汲取大量利益，但也带来了先进的管理理念，真正能做到公司权力的制衡，内部信息的公开透明，真正为股东谋利益，真正去实现股东财富的最大化，去除了原先大股东获取“控制权收益”的情形。同时，当外国机构投资者撤资时，公司因为积累了先进的管理理念还是会朝着有利于公司发展的方向发展。正因为机构投资者对国美管理层在控制权上的高度支持，从而使公司真正朝着实现股东财富的最大化目标的方向发展。由此得出，投资者在委托代理问题中所起的作用是举足轻重、至关重要的，它关系着公司能否长远发展、健康发展。管理层有能力以经营业绩等赢得投资者的信任与支持，从而拥有公司的控制权，也就是大股东的控制权能够被剥夺。
三、结论及思考
上述分析得出结论，即在中国社会主义经济体制下的现代企业制度中，当家族公司转变为上市公司时，在原有公司所有权与管理权分离的条件下，股东是委托方，拥有所有权、控制权，而管理层是受托方，拥有对公司的管理权、经营权。同时，又由于上市公司社会监管力度的加强，尤其是在大股东影响公司正常发展的情况下，市场势必会出现这样一种新情形，管理层在一定程度上会联合一切有利因素，包括以经营业绩等来赢得除大股东以外投资者的信任与支持，从而拥有公司的控制权，左右公司的发展。
管理层代表绝大多数股东利益夺取公司的控制权，在这过程中避免不了因控制权之争而产生的一些成本费用。那么，如何降低这些成本费用呢？再者，如果不采取一个有效地措施，控制权之争虽然目前得到缓和，但并不排除不会继续下去，由此带来成本费用的无限增大，从长远来看，这肯定不利于公司未来的发展，那么如何做到平衡呢？笔者建议，首先，增强大股东与管理层的有效沟通；其次，在管理层安排代表股东意见的董事，并做到尊重大股东的一些意见；再者，防止大股东股权因股票增发而再一次被稀释，即在夺取控制权之后应适当兼顾大股东利益。做到以上三点，在一定程度上将会缓和两者的控制权矛盾，使公司得到合理发展，并能不断完善和发展现代企业制度，取得在公司治理中长足的进步。
（作者单位：盐城工学院经济与管理学院）
主要参考文献：
[1]邓德强，谷琪.我国家族上市公司的效率评价与改进[J].财经问题研究，2007.5.
[2]斯蒂芬•A•罗斯.公司理财[M].北京：机械工业出版社，2009.
[3]荆新，王化成，刘俊彦.财务管理学[M].北京：中国人民大学出版社，2009. |
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