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独立董事制度就是通过对董事会适当地外部化，形成独立董事对内部人的外部监督机制，从而在公司治理结构中形成一种有效的制衡。2001年，随着《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》的颁布，标志着我国已正式实施独立董事制度。如今，独立董事制度在我国的建立已逾三年，此时在前人探讨的基础上，对中国的独立董事制度极其实施状况加以研究具有特别的意义。
在独立董事制度与企业绩效的关系方面，国外有许多学者进行了研究，但得出的结论却不完全相同。虽然他们对变量作了详尽的线性分析，但都忽略了解释变量之间可能存在的相关关系。本文在综合前人分析的基础上，把部分相关的解释变量进行正交化主成分分析，使得各变量之间不再存在相关关系，这样的分析结果将会较之前更加准确。
一、样本数据、变量选取及数据分析
本文所使用的数据，全部来源于上海证券交易所网站中的2003年上市公司年报。我们按随机抽样原则，从上市公司中随机按比例抽取了60个样本，基本上使样本能够很好的代表总体特征，并用spss软件对模型进行拟合。
（一）本文提出一些假设
假设一：中国股票市场是弱式有效市场，能够有效的反映过去信息。因为只有在弱式有效市场中，才能检验独立董事制度对企业市场价值的影响，离开了弱式有效市场的假定，检验将会失效。
假设二：独立董事对公司治理、公司业绩有一定的影响作用。对独立董事比例分别与代表公司财务价值和市场价值的变量——净资产收益率和市净率进行相关分析，结果发现独立董事比例与净资产收益率在0.05的显著性水平下呈负相关关系，而独立董事比例与市净率在0.01的显著性水平下呈负相关关系。
（二）引入解释变量。我们首先把独立董事占董事会比例（INDS）作为解释变量引入回归模型，而鉴于中国目前国有企业中普遍存在着内部人控制比较严重的现象，按第一大控股股东性质的不同，将样本数据分为国有控股公司和非国有控股公司，而第一、二大股东持股比例之差也将对独立董事作用的发挥产生影响，这是因为如果企业出现一股独大现象，那么董事会将成为绝对股东的代言人，独立董事的声音就会显得十分微弱。由于公司在经营过程中存在学习效应，并且根据资源学派的观点，公司发展过程中，存在所谓的路径依赖型，并且组织学习在一定程度上存在时间压缩的成本。因此，年龄老的公司能够积累更多的行业知识和管理技巧，相对来说，就能得更高的效率和公司绩效。所以，我们选取的解释变量综合如下表所示：（表1）
表1
我们选取了市净率作为反映企业市场价值的解释变量，之所以没有选取托宾Q，是因为托宾Q等于企业的市场价值/资本重置成本，而要使用托宾Q，由于上市公司股本结构中存在着大量的非流通性以及股票市场的分割运作，就面临着公司市场价值可信度的问题。同时，把作为企业财务价值反映的净资产收益率也作为解释变量，并根据影响企业业绩的因素分为盈利能力、营运能力、发展能力和财务结构等四个方面，通过各相关指标的多重共线性分析，分别选取了存货周转率（CZHL）、主营利润增长率（MPIP）和资产负债率（TDP）等几个指标作为控制变量来考察独立董事制度对企业财务价值的影响。
（三）对数据进行实证分析
首先，在对自变量间的相关分析中，我们发现上市公司第一大股东比例与第一、二大股东比例之差绝对相关，而上市公司第一大股东比例和第一、二大股东比例之差与国有控股的虚拟变量在0.05的显著性水平下成正比，董事会规模与企业资产规模在0.05的显著性水平下成正比。究其原因，可能是由于第一大股东占有绝对地位的往往是国有企业，而第一大股东占比例较大，第二股东比例就相对较小，就极容易出现内部人控制现象。
所以，我们采用正交旋转主成分分析法，尽量以最少的信息丢失把众多的观测变量浓缩为少数几个因子。这几个因子不仅保留了原始指标中的主要信息，而且彼此之间不相关，很好地避免了出现多重共线性的问题。把相关变量第一大股东比例、第一、二大股东比例之差、国有企业的虚拟变量、企业资产规模与董事会规模与作主成分分析后，生成了两个新的变量，分别代表上市公司的股本结构、企业资产和董事会规模情况。这两个变量解释了原变量72％的信息，这说明对原变量解释能力较好，有较好的代表性。这两个新变量分别记为REGR Factor score1，REGR factor score2
然后，对变量进行线性分析。首先对代表企业财务价值变量——净资产收益率建立回归模型如下：
y=β＋α1INDS＋α2AGE＋α3LTSP＋α4TDP
＋α5CZHL＋α6MPIP＋a7REGR1＋α8REGR2
剔除影响模型效果的异常变量后，分析结果如表。(表2)
从以上结果可以发现只有流通股比例在0.2的显著性水平下通过了t检验，其余均不能通过检验。说明上市公司中流通股的数量对公司财务价值起着不容忽视的作用，增加流通股的数量，可以提高企业财务价值。模型的回归可决系数R2=0.111，修正可决系数R2=0.05，而F值仅为0.689，未通过检验，说明模型拟合并不理想。
接下来，我们对企业市场价值变量——市净率进行回归分析，建立回归模型如下：
y=β＋α1INDS＋α2AGE＋α3LTSP
＋α4REGR1＋α5REGR2
剔除影响模型效果的异常变量后，分析结果如表。(表3)
模型中各解释变量均未通过t检验，说明各变量对企业市场价值作用不大。而模型回归可决系数R2=0.052，可决系数R2=0.048，F 值为0.519，也未通过检验，说明模型拟合效果也不理想。对模型采用逐步回归法进行回归时，只有REGR factor score2被引入模型，说明企业的资产规模过大、董事会规模臃肿也不利于企业及时有效的作出决策，不利于市场价值的提高。
二、结论与建议
可以看出，尽管独立董事受到世界范围内的公司治理理论和实践的推崇，但在我国仍没有确凿的证据表明独立董事、甚至独立董事占大多数的董事会对公司的业绩有积极的作用。究其原因，主要有以下几点：
1、上市公司中独立董事比例的均值为32.2％，说明上市公司已普遍建立了独立董事制度，而且独立董事比例接近于《指导意见》中的关于独立董事占董事会成员1/3的要求。但独立董事制度的建立并不代表着独立董事能够独立于管理层，独立于董事会。在我国，独立董事的任命实质上还是由大股东控制的，因此独立董事的独立性还有待商榷。
2、从上市公司的年报可以看出，独立董事与会次数不多。可见，独立董事获得公司信息的途径少，对公司经营状况了解有限。目前上市公司聘请的独立董事大多是来自政府部门、大专院校的知名学者或社会知名人士，他们的介入对上市公司拓展视野非常有帮助，但是否有丰富的企业商务经历则令人质疑。
3、独立董事制度相关法规仍显欠缺。我国在确保董事会的独立性等方面尚缺乏明确的制度安排，如何通过有效的制度构建避免“人情董事”、“花瓶董事”的产生仍然是我们面临的问题。独立董事的激励机制更是缺失，从而导致独立董事缺乏真正的独立性、权益难以落实、责任难以确定等一系列问题。
4、独立董事制度在我国的建立不仅仅是简单移植的过程，而是要与我国实际情况相结合的过程。我国的市场经济体制仍不完善，并且公司治理结构本身也存在问题。我国现行公司制度不仅设有独立董事，还设有专司监督职能的监事会，在这种情况下，独立董事与监视会的监督职能可能会出现冲突或重复。
5、独立董事作用的发挥受到了很大的限制，独立董事的权力有名无实。当公司内部发生分歧后，若大股东带头违规操作，不听独立董事的劝告，独立董事也毫无选择。
为此，提出如下对策建议：
一是现在的独立董事仅仅独立是不够的，更需要对股东负责，尤其是对相对弱势的广大中小股东负责。
二是在聘请独立董事时，应当对独立董事的任职资格有所规定。其中，特别强调独立董事必须要有企业财务专家或商业财务管理和咨询的阅历。同时，构建独立董事声誉市场，激励独立董事发挥监督作用，避免独立董事与执行董事的合谋。
三是完善独立董事制度相关法律法规，明确独立董事职责，从法律上对独立董事权利和义务作明确具体的规定和规则。应当加强独立董事代表公司起诉的权力。当独立董事发现执行董事违法事项时，可以依靠国家强制力来纠正，这是独立董事发挥监督作用的灵魂。
四是完善公司治理的相关市场环境和合理的公司治理结构。应当继续推进股权分置改革，完善社会主义市场经济，为上市公司提供良好的市场环境。而在公司内部治理结构方面，独立董事与监事会应有不同的定位，二者在监督职能方面应当各有侧重。还应当优化董事会结构，建立便于独立董事发挥作用的机构，授予独立董事对某些具体事务的决策权。
独立董事制度之所以得以发展，在于他对董事会作用的强化、对经营层的有效抗衡、更好地代表股东的利益、减少控股股东的“大权独揽”，提高公司业绩以及提升公司的公司治理形象都具有重要意义。我国上市公司引进独立董事制度使我国公司的公司治理同世界进一步接轨，对于国外的投资者来讲，这一制度的引进使他们更加认同中国公司在推进公司治理方面的努力，客观上也有利的提升了中国公司治理形象。■ |
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