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股权分置是指上市公司的一部分股份上市流通，一部分股份暂不上市流通。截至2004年底上市公司总股本7149亿股，其中非流通股份4543亿股，占上市公司总股本的64％，国有股份在非流通股份中占74％。股权分置变成了一个市场难题。2005年4月29日中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点工作。5月9日中国股市股权分置改革4家试点公司“三一重工”、“紫江企业”、“清华同方”和“金牛能源”正式“出炉”。这意味着国家已经开始着手解决股权分置——这一困扰市场长期发展的重大制度问题，解决股权分置问题，不仅可以为资本市场功能的全面发挥创造条件，而且还能从根本上推动证券市场的彻底变革，从而有效增强投资者信心，恢复股市本来面目。启动股权分置改革不仅是中国股市转折的开始，也是股市真正市场化的开始。近几个月来，各个上市公司都开始纷纷推出股权分置改革方案，准备加入股权分置改革的行列。在这个股市改革的关键时期，对股权分置问题进行深入研究是十分必要的。
一、股权分置问题的形成和发展
第一阶段，股权分置问题的形成。上世纪九十年代初，我国开始设立证券市场，上市公司应运而生。同时，出现了我国资本市场上独有的股权结构：国有股、法人股及社会公众流通股。其中国家股和法人股不能上市流通，能上市交易的仅仅是向社会公众募集的那部分股票。因此，从我国证券市场设立之初，事实上已经形成了股权分置的格局。
第二阶段，通过国有股变现解决国企改革和发展资金需求的尝试，开始触动股权分置问题。1998年下半年到1999年上半年，为了解决推进国有企业改革发展的资金需求和完善社会保障机制，开始进行国有股减持的探索性试验。但由于实施方案与市场预期存在差距，试点很快停止。2001年6月12日国务院颁布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，同样由于市场效果不理想，于当年10月22日宣布暂停。
第三阶段，作为推进资本市场改革开放和稳定发展的一项制度性变革，解决股权分置问题正式被提上日程。2004年1月31日国务院发布《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，明确提出“积极稳妥解决股权分置问题”。
二、股权分置造成的后果
第一、股权分置造成证券市场定价畸形，使证券市场的价格发现功能很难影响股票定价预期，易于造成庄家操纵，也成为股市价格泡沫产生的制度根源。股权分置作为中国资本市场基础性的制度安排，直接影响资产定价和一系列相关制度安排，最终影响证券市场预期的稳定。
第二、股权分置导致公司治理缺乏共同的利益基础。非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动。股权分置造成的同股不同权、一股独大，非流通的大股东根本不关心流通股股东的利益，即使在股市不景气时照样选择增发或配股等形式“圈钱”。这样，就形成了非流通股东和流通股东间的利益冲突。
第三、股权分置带给投资者的损失不仅是大量的再融资压力，而且有可能危及上市公司的正常发展。根据统计数据，截止到2004年10月底，有28家上市公司的股票跌至一元附近，且全部是被特别处理的ST股。不过其中部分公司并不是由于企业正常经营导致的亏损，而是由于异常的担保或被上市公司大股东通过关联交易套现资产导致亏损。更加直接的做法是，上市公司的大量资金被大股东直接挪用，如电广传媒、三九医药等，由于股权结构的不合理以及监管不力，流通股东的表决权无法起到效果，而上市公司的种种违法行为也得不到应有的惩罚。
第四、股权分置将直接影响国资改革的推进，增加了国资顺畅流转和保值增值的难度。国有股份不能进入流通使得国有股权不能实现市场化的动态估值，而只能以净资产等静态指标进行保值增值管理，形不成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制，客观上扭曲了企业的融资和分配政策选择，由此产生的利益冲突必然影响社会公众股东的持股信心，制约资源配置效率。
三、解决股权分置问题必须注意的问题
第一、保证国家的利益不受侵害。由于国有股在整个股市中占有很大比重，因此在解决股权分置问题时要考虑到国有资产的保值增值。国有资产是全国人民在几十年的建设中积累起来的宝贵财富，在国民经济发展中发挥着重大作用。从而，防止国有资产流失，实现其保值增值是十分必要的。但是，任何一种资产进入市场都不可能永远避免风险而享有收益，股权全流通一旦实施，国有资产也应同其他资产一样承担一定的风险，出现部分国有资产流失的情况是肯定存在的，我们应突破原有的国有资产保值增值的理念，站在更大范畴的资本运营、更高层次的结构调整、更大意义的保值增值上来认识全流通，认识到股权全流通使国有资本的流动和战略调整成为可能，将会提高国有资产的保值增值效率，为国有资产的结构调整提供更大的便利，为国有资产的管理带来更多的机会，全流通改革将会引发一场非常重大的国有资产管理体制改革。
第二、保证股市健康发展。只有保证股市的健康发展，才能更好地发挥资本市场对资源的良好向导，使资源流向利润率高的行业和企业，让比较完善的市场发现现价值，进而逐步提高资本所有者的投资理性。由于改革前，我国上市公司股份中的非流通股占了绝大部分，股份转变成流通股后对股市必然会造成很大影响。这次股权分置改革后，短期内会让股市面临阵痛，这是可以预料的。但是，从长远来看，股市将更稳健，中国的资本市场化进程也将由此而加速。
第三、要切实保护中小投资者的利益。“公开、公平、公正”的三公原则是证券市场的基石，唯有解决股权分置，实现全流通之后，才能在真正意义上实现市场公正，提高市场的整体投资价值，避免社会公众投资者的利益受到侵害，恢复投资者信心。解决股权流动性问题应该注意保护投资者的合法权益，尤其是社会公众投资者的合法权益社会公众投资者是股市的主力军，也是全流通改革中的利益相关者，在全流通改革过程中只有维护社会公众股股东的合法权益，保证他们的知情权、话语权和表决权，建立一个公平公正的环境，才能使证券市场的功能得到充分发挥，才能进一步提高市场效率，才能更好地为市场改革和国民经济发展大局服务。保护公众股东的权益是资本市场监管部门的重要职责，政府制定相关政策时应注意避免随意性，要将中小投资者的短期利益保护和长期利益保护相结合，要将保护社会公众投资者的合法权益落在实处只有把保护投资者的合法权益、实现投资回报作为监管下的出发点和落脚点才能实现股市的稳定、健康发展。
第四、必须将所有权与控制权相结合。在上市公司中，由于非流通股占了股份总额的绝对比重，对公司不仅具有所有权，更有绝对控制权，而流通股股东往往只享有公司的所有权，即使有控制权，那也是几乎说不上话的。因此，在解决股权分置问题时应当把两类股东的权益结合起来，也就是将公司的所有权与控制权相结合。股权分置使得所有权与控制权在一定程度上相分离，很多非流通股股东的代理者趁机把上市公司的资产转移到自己的腰包，从而损害国家和流通股股东的利益，其直接结果就是很多上市公司成为内耗型企业。而对几乎只享有所有权的流通股股东来说，在维护自己的受到侵害的利益时却是心有余而力不足。所以，在解决股权分置的过程中，必须将所有权与控制权相结合，使两大股东的权益相一致，这样才有利于保护投资者尤其是中小投资者的利益。■ |
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