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风险投资是近几年来兴起的一种新的科学技术与金融相结合的投资机制，是指在专业人才管理下将资本投入正处于发展中、具有高成长性的新生中小企业（通常为高科技企业），从而达到最大增值。
一、风险投资退出机制概述
所谓风险投资的退出机制是指风险投资机构在其所投资的风险企业发展相对成熟之后，将所投的资金由股权形态转化为资金形态即变现的机制和与其相关的配套制度安排。风险投资的顺利退出，对补偿风险资本承担的风险、准确评价创业资产和风险投资活动的价值、吸引社会资本加入风险投资行列，具有重要意义。风险投资的退出途径很多，根据被投资企业经营状况和外部金融环境的不同，退出途径有以下几种：
1、初始公开发行IPO。这是风险投资最佳退出途径，是风险投资家追求的目标。当风险企业发展到一定程度之后必然选择在证券市场上市，首次进入证券市场发行股票称为IPO。实现IPO的前提条件是具有适合风险企业上市并且股权变现流通性很强的证券市场，美国最主要的风险投资上市渠道是NASDAQ，这是风险投资获得回报最高的退出方式。需要指出是，我们说IPO是最佳的退出方式是就其投资收益率而言的，但事实上就数量而言，IPO并不是主要的风险投资退出方式，即便是在美国大约也只有10％至20％左右的风险企业能够实现IPO，其他超过60％甚至更多的企业采取并购方式作为退出方式。
2、企业购并。风险投资公司将所持股份转让给其他投资者，如另外一家风险投资公司或者一家大企业，或是风险企业被其他企业兼并掉。在这种情况下，风险企业一般达不到上市的要求，无法公开出售其股权。但如果企业具有独特的技术和良好的前景，就会有另外的企业或投资者对它感兴趣，把它接管下来。风险投资公司可以借机抽身，不但能收回全部投资，还能取得可观的收益。另一种情形是风险企业在经营的某一方面陷入困境，被其他企业兼并或是接管，这时企业的价值往往被低估，风险投资公司能否收回投资已是未知，更不用说投资收益了。
3、破产清算。被投资的风险企业因经营不善等原因宣布破产清算是风险投资公司和风险企业最不愿意看到的结果。但高风险的特点决定了每一家风险投资公司都要面对完全失败的投资项目，由此造成的损失只能由成功的投资项目来弥补。清算方式的退出是痛苦的，但在很多情况下是一种必须采取的断然措施。当风险投资者意识到所投资企业已无发展前途或无法达到预期收益时，唯一能够做的就是果断地抽身而退，将能收回的资金用于下一投资循环。因此，及时有效地清理失败项目也是风险资本退出的重要方式。
二、风险投资在退出过程中遇到的障碍
在中国，已经经历了十几年发展的风险投资，至今尚未建立起较为完善的退出机制。归纳起来，当前发展风险投资主要存在以下几个方面的障碍：
（一）缺乏退出所需的多层次资本市场的支持。在我国，十年来资本市场发展迅速但遗留问题很多，很不成熟，风险投资要想通过主板上市途径实现其退出，获得收益尚有一定难度。首先，主板市场由于门槛过高，大多数中小型高科技企业被拒之门外，风险投资的退出行为受到限制。其次，虽然创业板市场上市要求比主板市场低，上市对象主要是新兴高科技企业，是风险投资退出的理想场所，但我国创业板市场“千呼万唤不出来”，为风险投资的退出造成困难。第三，根据发达国家的经验，具备法律规范的私募市场、多种形式的区域性场外交易市场为众多风险投资者和大量尚未达到创业板上市条件的、处于创业初期的中小企业提供了选择的场所和退出渠道，而在我国，这种“便民超市型”资本市场还未提到议事日程。
（二）风险资本产权结构缺陷制约了退出机制的形成。在我国，风险资本要想从产权交易市场把风险投资收回且增值或由其他企业并购风险企业是相当困难的。其原因在于：首先，我国产权交易成本过高，使风险资本在投资不理想或失败后退出较为困难，退出成本高，加大了投资的风险；其次，尽管产权交易形式开始趋于多样化，但是非证券化的实物型产权交易仍占主导地位，产权市场并不允许进行非上市公司的股权交易；第三，产权交易的监管滞后，阻碍着统一的产权交易市场的形成，使得跨行业跨地区的产权交易困难重重；第四，产权交易一般都通过契约方式完成，过程漫长。风险资本通过产权交易成功退出的例子在我国尚不多见。
（三）缺乏熟悉风险资本运作的高素质风险投资人才。由于风险投资的退出涉及到公司战略、经营管理、投资、财务金融及高科技等多方面综合专业知识，并要在相关投融资过程中解决一系列实际操作问题，因而需要风险投资人才既具备专业素养，又要有丰富的实践经验。但在国内，这类高素质的风险投资人才少之又少，已经成立的风险投资企业的管理者大多是由政府部门行政任命的。再者，科研体制的改革才开始起步，高校和科技研究单位的大量人才用科研成果去努力谋求商业利益的动力机制尚未形成，因此，风险投资所需要的大量创业者群体还没有出现。
（四）没有制定科学的技术定级标准和方法。由于风险投资主要针对高科技产业，因此只有明确界定高科技产业或给企业予权威的技术定级，才能保证风险资本投放目标的准确性，增强投资者信心，有利于政府制定和执行相应的优惠政策，也增强证券市场服务于高科技产业的功能和效率。由于没有科学、统一的技术定级的标准和方法，风险投资的高科技企业在其上市过程中对其上市主体资格的认定就有可能出现偏差，使其应享受的优惠政策因其主体资格的认定偏差而丧失，进而影响风险投资的有效退出。
（五）风险投资退出存在着法律障碍。主要是缺乏股份流通和转让方面的法律法规。由于风险资本进入和退出的核心是风险企业股权的交换，企业股份的制度安排和确立这种安排的法律地位则是实现股权交换不可缺少的基础。我国现行《公司法》第149条明确规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外”。很显然，按照这项规定，风险投资人无法要求被投资企业回购其持有股份。由此可见，风险投资人在被投资企业无法公开上市而无法出清其持有股权时，难以收回投资。
三、建立健全风险投资退出机制
风险投资作为高回报、高风险、高投资的活动，需要可靠的投资退出机制提供安全保障。因此，建立科学的风险投资退出机制就成为风险投资能否顺利实现的关键。对风险投资退出机制的分析研究将有助于更好地发展我国的风险投资业。
（一）建立我国二板股票市场。当前二板市场的组织有两种形式可以选择：一是以美国纳斯达克为样本，建立一个独立于深沪证券交易所的交易市场。另一种形式是在现有深沪两个交易所的交易板面上单独开辟一个高科技企业板块，实行不同的上市和交易标准，统一监管。与独立模式相比，采用非独立的附属于现有主板的模式更为可取，这样可直接利用现有证券交易所的人力、设施、管理经验、组织网络和市场运作网络，从而避免不必要的额外支出，并可以使第二板市场的建设尽快规范并投入运作。
（二）鼓励大企业收购、兼并风险投资企业。企业购并是风险资本退出的一条重要渠道。在目前公开发行上市渠道阻塞的情况下，今后应当从购买者和出售者两个方面进行政策调整，加大支持力度。从购买角度来看，可以研究是否允许购并高技术企业的购并支出相应抵减所得税征税额，投资于高科技企业股权所获得的股权收益是否可以适当降低税率。从出售角度看，可以研究增设特种财产转移税取代营业税、提高风险投资公司提取风险准备金比率、采用不同于金融机构的不良资产计算方法等课题。通过政策的调整，支持大企业收购风险企业，为风险投资的退出开拓渠道。
（三）充分利用香港以及海外第二板股票市场，开辟新的风险投资退出渠道。由于受各种因素的制约，香港以及海外第二板股票市场不可能为国内高科技产业的发展提供全面的直接融资的服务，但内地的中小高科技企业和风险资本业应利用它来为自己的发展开通国际融资或投资退出的渠道。要利用好这个二板市场，一是准备上市的高科技企业要解决类似于H股市场存在的公司治理结构问题，建立真正现代意义上的公司产权制度和管理制度。二是有关部门在上市企业的选择和审批中应采取有别于H股的一些标准，尽可能按市场原则取舍，向高科技企业倾斜，放松民营和私营企业的审批。在对待国内高科技风险企业到海外上市的问题上，我们应持一种乐观支持的态度，因为我国是一个发展中国家，无论在风险投资领域或在资本市场的运作方面我们都存在着许多不完善的地方，通过使少数成功的风险企业到海外的二板市场上市，不仅拓宽了国内风险投资退出的渠道，而且还可以使我们学习到国外丰富的经验和先进的理论以促进国内风险投资的发展。■ |
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