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资本项目的全面开放是经济全球化的客观要求，是提升经济层次的必然选择。我国已实现了资本项目部分开放，今天所说的资本项目开放是指剩余子项目的开放。资本项目开放理论和实践表明：资本项目开放是一把“双刃剑”，既能加快促进金融体系的改革和经济的快速发展；又容易出现货币金融危机，因此应十分重视加快资本项目开放的风险控制问题。
一、我国资本项目开放现状
国际货币基金组织确定的43个资本项目，我国目前实现开放的项目有8项，有较少限制的11项，有较多限制的18项，严格管制的有6项。国家继续推出放松资本项目管制的新举措，包括支持保险机构、社保基金进行境外证券投资；允许国内企业境外上市的募集资金经批准后存放境外或进行保值运作；对境外投资实行分类分级管理制度，加大对境外投资企业后续融资支持力度；进一步简化境外合格机构投资者外汇管理手续；允许国外机构在境内发行人民币债券等等。在完善汇率形成机制方面，实行更有弹性的浮动汇率制度，还推出外汇市场做市商制度，为资本项目进一步开放做基础准备。
我国对最活跃的资本项目进行严格管制，但资本项目管制的有效性却不断下降。首先，经常项目开放使资本项目管制难以有效，外贸规模的迅速扩大将继续增加资本管制的难度和成本。其次，经济体制改革的深化，也对资本项目管制提出了严峻的挑战。总之，资本项目管制只能是一种过渡性的措施，资本项目进一步开放是经济全球化的内在要求。
目前资本项目开放的思路大致可归纳为：先开放资本流入，后开放资本流出；先开放长期资本的交易，后开放短期资本的交易；先开放以实际经济活动为背景的资本交易，然后开放价格易变的金融性资本交易和短期流动性资本。
二、重新认识资本项目开放与其前提条件的关系
许多学者对资本项目开放做了大量研究，认为资本项目开放必须具备一定的前提条件。这些条件包括：稳定的宏观经济环境、合适的汇率水平、有效的金融监管、充足的外汇储备。如果完全满足这些条件再开放资本项目，无疑非常稳妥。问题是这些条件在现实中很难较短时间内同时具备。发展中国家资本项目开放的经验也证明了这点。开放过程有曲折，但最终取得了成功。而且有些条件在资本项目开放后才能实现，例如合适的汇率水平，只能通过市场自由兑换才能生成，在资本项目受管制时，难以形成合适的汇率。因此，要辩证认识资本项目开放与其前提条件之间的关系：资本项目开放的条件并不是绝对的，而是相对的，不完全是开放序列上的时间先后关系；资本项目的开放能促进其他制度改革和前提条件的实现。加快资本项目开放有助于促进我国经济的对外开放，尤其是服务领域的开放。有助于促进国内经济结构战略性调整，促进人民币国际化进程，更是实施“走出去”战略的需要，实现资源在全球范围内的优化配置，最终实现经济稳定快速增长。所以我们既要分析资本项目开放的前提条件，更要重视资本项目开放可以促进政治经济体制深层次改革和经济全球化。
三、加快人民币资本项目开放风险因素分析
风险是制约资本项目开放的关键因素。加快资本项目开放并不是同时取消所有资本项目的管制，而是资本项目内部子项目之间有顺序的加快开放的过程。资本项目开放的风险产生的根源有两大类因素：一是外部因素，如美国主导的国际市场利率和汇率变化；世界经济环境变化引起的冲击；短期资本流动冲击等。二是内部因素，盲目全部开放资本项目，国内金融体系缺陷，宏观经济政策和外部均衡的冲突等。加快资本项目开放的风险主要表现资本流动造成的风险，尤其要规避人民币升值过程中，加快资本项目开放有可能造成大量资本流入的风险。
1、资本流入流出的风险。我国资本流入已有相当规模，目前外汇储备的规模已超过8500亿美元，是世界第一储备大国。导致外资大量流入的原因：我国经济持续快速发展，国内市场规模不断扩大，经济金融体制改革加快，经济前景良好，人民币升值，国际经济较低迷等。我国外汇储备快速增长，一方面由于外商投资持续增加和经常项目的大量顺差；另一方面相当部分短期资本通过各种渠道流入形成。过度资本流入的风险集中到一点就是容易催化国内金融市场动荡，甚至货币金融危机。资本项目开放后，大量资本流入将引起外汇储备的持续增加，本币有升值压力，如果保持固定汇率，就会促使资金进一步流入，流通中货币投放增加，信贷规模就会扩大，货币政策弱化，最终本币升值。升值以后，一方面资本流入减少，另一方面对进出口贸易产生影响，出口逐步减少、进口增加，经常项目收支恶化。两者可能最终导致国际收支恶化，逆差严重。本币产生贬值预期后，资金出现大量外逃，最终引起国内金融市场动荡。
2、对货币政策的影响。根据蒙代尔“三元悖论”，开放资本项目后，固定汇率，货币政策的独立性，资本流动三个目标中，最多只能实现其中两个目标，而不能同时达到三个目标。资本流动的情况下，要保持货币政策的独立性，如果维持汇率不变，资本流入导致利率下降，货币政策失效；实行浮动汇率制度，资本流入会导致汇率上升，资本流入受遏制。国外经验也表明，在资本项目开放的条件下，有效协调货币政策和固定汇率制之间的冲突是困难的。
3、对国内金融机构的影响。利率是社会资源配置的重要经济杠杆，是资本市场资源配置的核心。资本账户开放后，资本的流入流出主要靠利率、汇率进行调节。如果利率机制未市场化，会造成银行信贷扩张，不良贷款增加，银行竞争加剧；资本账户开放后，外国资本大量流入导致更大规模的资源浪费，甚至可能出现外债清偿困难。
四、加快人民币资本项目开放风险控制措施
资本项目开放的风险控制措施很多，如实行浮动利率和浮动汇率制度，进一步完善金融工具，完善金融市场等等。这里我们着重讨论建立一套风险预警控制体系，主要包括建立科学的风险预警管理系统，资本流动的风险控制措施以及加强国际合作。
1、建立科学的风险预警管理系统。建立货币金融危机预警管理系统包括选择指标体系和基础数据的收集，引入相关的风险计量工具和模型，选择合适的数据处理管理软件，根据数据处理结果判断是否存在风险和风险大小。
第一，各类风险指标体系的选择。根据Andew，Eduardo－Catherine的综合研究，最重要的指标有汇率高估程度、储备／M2(水平)、金融机构不良资产比例、信贷扩张速度、外债负担、经常项目逆差、财政赤字、GDP增长和相邻国家金融危机等指标。在目前著名的几种风险指标体系中，美国著名经济学家刘遵义和帕克在1995年提出了10项预警指标：(1)实际汇率上升。(2)实质本地生产总值增加缓慢。(3)通胀率高于全球水平。(4)名义利率高于全球利率水平。(5)息差扩大。(6)实质利率偏高。(7)本地储蓄率偏低。(8)贸易逆差庞大。(9)经常项目逆差庞大。(10)外币资产组合相对外来直接投资偏高。刘遵义和帕克利用这套指标体系采用主观概率法曾经成功地对东亚金融危机进行了预报。IMF公布的特殊标准（SDDS）和数据公布通用系统（GDDS）指标体系，主要包括利率和汇率、信贷和资产价格泡沫、国际收支、资本流动总量、波动状况、结构性数据和期限结构等。
第二，建立风险预警机制工具和模型。建立预警机制可以在风险积累到一定程度的时候发出预警信号，管理当局可以预先采取有效措施，阻止金融危机的发生或者减轻金融危机危害程度。对于金融体系风险的预警可以建立两种不同的预警模型：一种是进行多元回归分析。考察影响危机的所有因素，最后用单一的数字表示若干时期后危机爆发的可能性。另一种是“信号”法，对一组经济变量进行检测，如果某一个指标超过它的临界值（即阈值）时，系统就会发出一个危机信号，不同变量的信息汇总形成危机发生概率的综合度量。这种方法的关键问题是指标和“阈值”水平的确定。指标需要有较强的预测能力，即有较高的预警正确率。阈值水平确定过高会漏报一些信号，过低则会发出错误警报。我国可以综合使用以上两种模式，任何一种模式发出危机预警都应足够重视，如果两种模式都发出预警，则应引起高度警戒。
第三，建立危机控制决策机构。首先金融危机控制的核心是应该有一个权威性的决策机构。目前，我国的金融监管体系是分业监管，还未成立综合性金融危机决策机构。银监会、证监会、保监会各自执行自身行业监管职能，中央银行负责货币政策的调控。这些监管机构之间信息不能共享，权力分散，在发生危机时，难以取得一致行动，危机管理效率下降。我们认为应对危机管理进行立法。在《商业银行法》中增加对金融危机管理以及各种紧急状况处理的条款，也可以单独立法。像美国有“紧急状态法”，日本有“紧急事态法”，实际上就是危机管理法。金融危机的立法保障，使得一旦出现紧急状况可以更有效率地去处理突发事件，力争在最短的时间内切断金融危机蔓延的渠道，迅速恢复金融秩序。
2、资本流动风险管理措施。资本流动的风险管理分为资本流入和资本流出管理。根据我国的实际情况风险监控重点应该是短期资本流入。这样既减少投机性资本进入，也减少资本突然流出的危险。
（1）长期资本流动管理和短期资本流动管理。长期资本流动主要是直接投资。我国政府鼓励外商进行直接投资，它能吸引先进的技术和管理经验，优化产业结构，促进经济的发展。国家重点行业和项目，资本流入不受限制，并鼓励其利润进行再投资。长期资本比较容易监管。短期资本流动一般是投机性资金，大规模进出容易出现金融危机且不易监管。我国缺乏必要的法律法规，也缺乏管理经验。因此，我国的资本流动管理重点应该是在短期资本流动上。
(2)资本流动管理措施选择。资本流入和资本流出均有很多管理措施可以选择。对于资本流入，世行报告曾建议，紧缩的财政政策、对冲干预、弹性汇率，甚至对资本流入的管制，这是一种比较适当的政策组合。我国应采用宏观经济政策和资本流入管理政策，既可以采用汇兑数量限制也可征收资金交易税。期限越短税率越高。针对不同市场主体、资本背景确定税率，企业的资本投资和贸易融资实行较低的税率；银行和投资基金等规定较高税率；没有真实交易背景的短期投机性资本规定较高税率。国际经验证明资金交易税是抑制短期资本流动非常有效的手段。
3、加强国际合作。我国国内金融市场与全球金融市场的关联度越来越强。加强国际间的金融合作与协调日趋重要。首先，建立资本流动管理的国际合作机制，交流有关危机信息，防范短期资本流动冲击；其次，建立地区金融协调政策。各国之间建立风险预警、风险监管等区域性机制，落实区域内货币互换，谋求与欧盟、美国等货币互换，防止金融危机的国际传染；再次，加强与国际金融机构合作。我们应重视和吸收国际组织的合理化建议，逐步取消资本流动的限制，达到国际间有效的经济合作。■ |
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