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资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。建立合理的资本结构有利于降低企业资本成本、财务风险，并可以提高企业收益。一般认为，评价企业资本结构最佳状态的标准应该是股权收益最大化。股权收益最大化可以用普通股每股收益来表示，并以每股收益无差别点来确定资本结构。但每股收益无差别点没有考虑财务风险及资本成本，且所得税税率与利息率不变的假设前提条件下的，而企业所得税税率与利息率是变化的。本文通过综合分析财务风险、资本成本及每股收益间的关系，对所得税税率及利息率发生条件下，企业应如何调整资本结构进行研究。
一、财务风险、资本成本、每股收益影响因素
财务风险是指全部资本中负债资本比率变化带来的风险，一般用财务杠杆系数来表示财务风险大小，财务杠杆系数越大，财务风险越大。在不考虑租赁费及优先股股利的情况下，财务杠杆可用以下公式表示：
DFL=■ （1）
其中，DFL为息税前利润，I为利息额。财务杠杆产生的根源主要有两个方面：一是企业资金总额中的一部分固定性的资金成本，如债务利息、优先股、租赁租金；二是所谓的税收屏蔽效应。从财务杠杆产生的根源可以看出，所得税税率和利息率是财务杠杆中两个重要的因素。
资本成本分债务资本成本和权益资本成本，企业资本成本一般是指企业资本的加权平均资本成本。可用公式表示：
r■=■r■w■ （2）
其中，rw为加权平均资本成本，ri为第i种资本成本，wi为第i中资本占总资本的比例。由上式可知，资本结构及各单项资本成本是影响资本成本的重要因素。其中，债务资本成本是指税后债务资本成本，所以利息率及所得税税率是影响资本成本的两个重要因素。
每股收益是指本年净利与年末普通股股份总数的比值，其计算公式如下：
每股收益=■ (3)
其中，T为所得税税率，N为年末普通股股数。由（3）可知，利息率及所得税税率也是影响每股收益的重要因素。
二、所得税税率及利息率变化条件下的资本结构优化
以上分析可知，利息率、所得税税率是影响企业财务风险、资本成本及每股收益的重要因素。企业在确定资本结构时假设所得税税率及利息率是不变的，但所得税税率及利息率在实际中是会发生变化的，此时企业的财务风险、资本结构及每股收益也将发生改变。在上述因素发生变化时，企业应综合权衡财务风险资本结构及每股收益的变化，确定是否调整资本结构及如何调整资本结构。
（一）所得税变化条件下资本结构的调整。当企业所得税变化时，一些企业认为企业负债资金利息有避税的作用，所得税税率提高，企业负债资金利息避税所带来的财务利益会提高，财务杠杆将会提高；反之亦然。但是，由（1）式可知，在不存在优先股的情况下，所得税税率提高，企业财务杠杆并没有发生。其主要原因是国家以税收的形式参与企业利益分配。企业息税前利益可分为三部分：首先是债务人所要收取的利息；其次是国家税收；最后才是所有者净利润。所得税税率提高，国家获取的利益上升。在利息避税效应及国家税收两者的作用下，财务杠杆不会发生变化，企业财务风险也会保持原有水平。所得税税率提高时，企业如果保持原有的资本结构及各单项资本所要求的必要报酬率，则企业的加权资本成本也将保持原有水平。但此时由于国家获取的利益上升，普通股每股利润水平将低于税率提高前的水平。财务风险和资本成本不变而普通股每股收益下降，不符合资本结构优化的目标，所以所得税税率提高时，企业要调整资本结构。同理，所得税下降时，企业保持原有的资本结构时，资本成本及财务风险不变，而普通股每股利润会上升，符合企业资本结构优化目标。此时，企业不需要调整资本结构即可获得更高的财务效益。
例1：某公司拥有资本总额2000万元，负债资本1000万元，普通股股数100万股，每股10元，公司无优先股。债务利息率为10%，所得税税率为30%，息税前利润为500万元。由公式（1）可知企业财务杠杆均为1.25。当所得税税率由30%上升至35%时，或下降为25%时，每股收益变化情况如表1。
有上例可知：不论所得税税率如何变化，企业的财务杠杆均为1.25，即企业的财务风险水平是不变的。税率由30%提高到35%时，企业如果保持原有的资本结构，普通股每股利润由2.8元每股下降为2.6元每股，所以所得税提高时，仅仅依靠利息的避税效益来获取更大的财务效益是无效的。在所得税税率由30%下降为25%时，普通股每股利润由2.8元每股上升为3元每股，即企业不需要调整资本结构，即可获得原有财务风险和资本成本水平下更大的财务效益。
（二）利息率变化条件下的资本结构调整。当其他条件不变的情况下，利息率上升时，一方面随着利息率的增加，避税效应增强；另一方面利息率上升，也会使息税前每股利润所负担的固定性资本成本增加，在两者的共同作用下，企业的财务杠杆将会上升，财务风险增大。此时，企业权益性资本必要报酬率不变情况下，企业保持原有的资本结构，会使得加权资本成本上升。但当利率上升时，企业的固定性资本成本将增加额大于利息的避税效应带来的收益额，会使得每股收益下降，这不符合资本结构优化目标。所以，在利息率上升时，企业要调整资本结构。同理，当利息率下降，其他条件不变时，企业的财务杠杆会降低，财务风险下降，企业资本成本降低，而普通股每股收益将会提高，企业此时不用调整资本结构即可获得更大的财务效益。如例1中，当利息率有10%分别上升或下降至15%和5%时，由（1）公式计算可知：企业的财务杠杆由1.25上升1.43或下降至1.1，而普通股每股利润变化如表2。
由上例可知，当利息率上升时，企业财务杠杆系数提高，财务风险加强，资本成本上升而每股收益反而下降，企业此时应调整资本结构；反之，利息率下降时，企业可保存原有的资本结构即可获得更大的财务效益。■ |
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