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“银广夏”事件的阴影还未消散，“杭萧钢构”再次引爆证券市场。今年2月12日到14日，该股在没有任何消息披露下出现连续三个涨停板。正当人们对此疑惑不解时，2月15日公司发布公告称其正在与有关业主洽谈总金额约300亿元的合同，如此利好消息一出，该股疯狂飙升，连拉十个涨停，业界一片哗然。随之证监会介入调查，至今仍无结果。一家年仅15亿元左右的民营企业中标总额344亿元的巨额订单，仅这一点就引来质疑声一片。该公司是否违规披露？股价飙升是否涉嫌内幕交易？业界猜疑重重。中国证券市场的不完善是众所皆知的，各种违规操作现象屡见不鲜，上市公司披露虚假信息、信息披露不准确或不及时，证券公司及其他机构投资者联合坐庄、做市，导致我国股市动荡不安，中小投资者屡受损失，乃至对股市失去信心。笔者认为，遏制上市公司信息违规披露，进而要求披露信息的完整准确和及时是完善我国证券市场体系的重要一步。
一、博弈模型分析
按照经济学关于理性人的假定，上市公司信息披露博弈中的参与者：政府监管部门、上市公司、投资者及利益相关者都是“理性的经济人”，都会根据自身利益最大化的原则来行动，由于各个主体的目标利益不一致，因此在对信息运用过程中互相作用，形成了复杂多样的博弈过程。博弈论是研究决策主体的行为发生直接互相作用时候的决策以及这种决策的均衡问题理论。简单地说，一个主体（个人或企业）的选择受到其他主体选择的影响，而且又影响到其他主体选择时的决策问题和均衡问题。
（一）上市公司和投资者的博弈。上市公司为了自身的利益从而歪曲、遗漏或滞后披露一些有价值的信息，而投资者也会意识到这种可能性并在投资决策时给予充分考虑来选择是否购买该公司的股票。因此，公司经营者与投资者之间存在着一种不可避免的利益冲突。上市公司与投资者在各自信息披露的策略上都有不确定性，双方都希望自己获得最大利益。对投资者和上市公司经营者的行为选择进行具体的非合作博弈分析。
假设上市公司可选择的策略是：真实披露（H）或者违规披露（D）；投资者可选择的策略是：购买股票（B）或者拒绝购买（R）。他们之间的效用矩阵见表1。
首先，对于投资者来说，如果上市公司选择策略H，显然投资者的最优策略应该是B，双方的策略组合是（H，B），双方的收益分别是（10，10）；如果上市公司选择策略D，显然投资者的最优策略应该是R，此时策略组合是（D，R），双方的收益分别是（6，0）。
其次，对于上市公司来说，如果投资者选择策略B，显然上市公司的最优策略应是D，双方的策略组合是（D，B），双方收益分别为（-4，16）；如果投资者选择的策略是R，则上市公司的最优策略为D，此时策略组合为（D，R），双方收益分别为（6，0）。
经过博弈后，上市公司和投资者达到纳什均衡，即组合（D，R），上市公司选择违规披露信息，而投资者选择不投资。然而在这种状况下，资本市场的资源配置功能不能得到有效发挥，社会资源不能被有效地利用。对双方来说，组合（H，B）比组合（D，B）更好，双方都能获得更多的效用，那么如何达到这种组合呢？此时，政府监管机构介入而进行必要的监督管理。假设管制以后，上市公司管理层与投资者的效用矩阵如表2。
显然此时的纳什均衡为（H，B），实现了帕累托改进。此纳什均衡表示上市公司真实披露信息，得到投资者的信任，投资者进行投资，资源得到了合理配置。可见政府监管部门介入进行上市公司信息披露管制，加大了上市公司违规披露信息的成本，能在一定程度上遏制上市公司的违规行为。
（二）上市公司和政府监管部门的博弈。由于监管部门也是按自身利益从事活动的，它必须按照成本效益原则来决定是否进行管制。假设上市公司可选择的策略是：真实披露或者违规披露；政府监督部门可选择的策略是：监督管理和不监督管理。双方之间进行着博弈，双方的混合策略矩阵见表3。
假设上市公司违规披露的概率为p，p∈[0，1]，则真实披露的概率为1-p；政府部门监督的概率为q，q∈[0，1]，则不监督的概率为1-q；C为监督成本，a为上市公司违规披露信息给监督者带来的损失，R为监督收益，M为上市公司违规披露信息的收益，N为上市公司违规披露被查处后的损失。
在给定上市公司违规披露的概率为p的情况下，政府部门选择监督（q=1）和不监督（q=0）的期望收益分别为：
监督的期望收益∏（1，p）=（-C-a+R）p+（-C）（1-P）=-ap+Rp-C ①
不监督的期望收益∏（0，p）=-ap+0（1-p）=-ap ②
令①=②，即当监督与不监督收益相等时，得p﹡=C/R
如果上市公司违规披露的概率小于C/R，政府部门的最优选择是不监督；反之，如果上市公司违规披露的概率大于C/R，政府部门的最优选择是监督；如果上市公司违规披露的概率等于C/R，则对政府部门而言，监督与不监督的效益相同。
在给定政府部门监督的概率q的情况下，上市公司选择违规披露（P=1）和真实披露（P=0）的期望收益分别为：
真实披露的期望收益∏（q，0）=0q+0（1-q）=0 ③
违规披露的期望收益∏（q，1）=（M-N）q+M（1-q）=-Nq+M ④
令③=④，即当上市公司真实披露和虚假披露的收益相等时，得q﹡=M/N
如果政府部门监督的概率小于M/N，上市公司的最优选择是违规披露；如果政府部门监督的概率大于M/N，上市公司的最优选择是真实披露；如果政府部门监督的概率等于M/N，上市公司选择真实披露和违规披露的效益相同。
上述上市公司与政府监督部门之间混合策略的纳什均衡解是：P﹡=C/R，q﹡=M/N，即上市公司以C/R的概论选择违规披露信息，政府部门以M/N的概论选择监督。此纳什均衡与政府的监督收益R，监督成本C，上市公司违规披露信息收益M以及违规披露信息的损失N有关。根据理性自利原则，纳什均衡的两个前提是，政府部门的监督收益不能小于其监督成本；上市公司违规披露信息的收益不超过其违规披露的损失。而且监督成本越低，监督收益越大，上市公司违规披露的概率越小，同时提高监督质量和水平，违规现象也会减少。因此，降低政府部门的监督成本从经济学上说可以有效地遏制上市公司信息违规披露的情况。
二、遏制上市公司信息失真的对策
从上述博弈分析得到启示，为了使我国上市公司的诚信建设进入良性循环，为了提高信息披露的质量，必须采取各种有效措施，对信息披露各关联方的行为实行严格的监督。
（一）建立更加严格规范的信息披露机制，扩大信息披露的广度和深度，强调其真实性、完整性、准确性及及时性，同时加大上市公司的失信成本。
（二）整合各有关部门的监管资源和力量，努力降低政府监管成本。同时加强对监管部门的监督，对监管人员要适时选择采取激励或约束机制。
（三）在全社会倡导诚信，加强对上市公司相关管理人员的监督，通过职业道德的教育来规范上市公司管理层的行为，通过法律环节强化管理者在信息披露中的法律责任，制定有关信息质量管理法规，对管理人员责任与权利、提供违规信息的惩处等均做出明确规定。
（四）加强和完善上市公司的有关制度建设，强化内控机制，使之具有可操作性和严肃性，同时要结合我国证券市场实际，加强和完善市场制度建设，不断进行制度创新。
（五）加强媒体对证券市场的监督，充分发挥媒体的优势，对上市公司及监督部门形成舆论压力。■ |
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