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提要 股指期权作为西方发展迅速成熟的一种金融工具，其对经济的促进作用不得不引起我们的关注。在借鉴经验的基础上，适时推出我国股指期权交易，条件已基本具备。因此，研究开发股指期权不仅是紧跟时代发展的需要，同时也是中国金融衍生品市场发展的内在需要。
一、股指期权概述
（一）股票指数期权定义。股指期权是在未来某特定日期之前，可以根据特定的指数大小，来买进或卖出某种特定数量标的指数的权利。即，它是以一揽子股票组成的股票指数作为标的物的期权交易。在有效期内交易双方以履约价格与市场实际指数值进行盈亏结算的权利。买方支付给卖方一定权利金以获取此期权是否履约的决定权，卖方承担买方转移风险履行期权的义务，并收取权利金作为市场风险的补偿。
（二）股票指数期权的产生与发展。股票指数期权是在股票指数期货期权交易的基础上建立和发展起来的。股票指数期货期权在1982年上市后，获得很大的成功。通过这种交易，人们可以把期权头寸转化为相应的期货头寸，也可以对股票指数期货已有的头寸进行对冲，降低交易者的市场风险。虽然它具有一般期权交易的优点，但由于它既存在期权交易，又存在期货交易，往往出现两种交易收益与亏损大致相互抵消的情况，因此无法满足单独追求股票指数期权盈利的交易者的需要。1983年3月11日芝加哥期权交易所推出了一种股票指数本身的期权交易，即CBOE100指数期权，后更名为标准普尔100指数期权，它克服了股票指数期货期权交易存在的缺陷，获得了很大的成功。
继芝加哥期权交易所推出标准普尔l00指数期权之后，美国其他各大证券交易所都纷纷仿效，推出了自己的股票指数期权。美国股票交易所推出了主要市场指数期权，纽约证券交易所推出了综合指数期权等。
除美国外，世界上很多金融市场比较发达的国家或地区都相继开始股票指数期权交易。比如伦敦国际金融期货期权交易所、新加坡交易所、香港期货交易所以及韩国股票交易所都推出了相应的股票指数期权。其中，韩国股票交易所的股票指数期权最为成功。
（三）股票指数期权的作用
1、风险防范。风险防范是期权最主要的经济功能。同股票期权作用相似，股票指数期权也可以用来防范未来股市的不利变动，同时，在股市有利变动情况下放弃期权头寸而充分利用有利变动对所持股票组合增值的好处，其代价仅为所交付的期权价格。股指期权能有效抵消股票市场中的系统性风险。在股指期权交易中，买方可通过支付权利金买进买权或卖权来移转其持有股票风险的风险，实现套期保值。卖方虽然可能会承担巨大风险，但是在实际操作中，履约的概率是很小的。因此，股指期权风险的非对称性与股指波动概率特征能够满足不同风险类型偏好者的需求。
2、价格发现。金融期权市场上，股指期权价格一般都会先行于现货市场的股指价格。因此，股指期权价格能够在一定程度上较准确地反映未来整个股票市场价格总体水平，充分体现了股票指数期权价格发现的功能。
3、提供投机获利机会。股指期权市场的重要功能是通过套期保值策略帮助投资者转移风险，同时还具有投机的功能。在证券市场上，会存在专门从事股指期权合约买卖的投机者群体。他们只是买入或卖出股指期权合约，赚取中间差价，获取利润。当然，投机者的存在，在一定程度上活跃了股指期权市场交易。
二、我国推出股指期权可行性分析
（一）我国股市股改以来系统性风险分析。我国股市自股改以来，经历了一个疯狂的单边上升行情，众多完全不懂股票知识的投资者纷纷加入股市，使得股票市场蕴含了巨大的风险，比如“2•27行情”、“5•30惨案”，都对整个市场形成了巨大的影响，也对整个社会形成了不好的影响。因此，可以说股市在任何时候，特别是在目前的高点位上有着很大的系统性风险，股指期货呼之欲出。但是也应该看到，基于我国资本市场的现状，基于我国不成熟的市场环境，即使推出股指期货也未必能对市场形成良好的促进，反而有可能加剧市场的波动，那么,基于这种现状，股指期权也许是一个不错的选择。
（二）现行市场条件
1、标的股票市场逐步壮大并逐渐完善起来。我国股票市场经过近十五年的发展，市场规模不断扩大。截止2007年4月，我国沪深两市的上市公司证券总数达1927种，上市公司数量达1462家，上市股票总数达到1548个，开户投资者已突破1亿户（截至2007年5月末），总股本13530.8亿股，总市值达160928.91亿元，流通市值达52134.36亿元，股票、基金累计成交额达126376.89亿元。
特别是股改以来，随着中国银行、中国工商银行、中国平安、中国铝业、中国人寿等大型企业回归A股或首发上市，目前我国基本上形成了以沪深两个证券交易所为主体的全国性股票市场。有了足够规模的标的市场，基于它的衍生品种才有推出的依据。
2、指数剧烈波动。我国股票市场自成立以来，指数经历了多次大幅波动，这为股指期权的推出提供了客观依据。比如，以上证综合指数为例，年波动幅度为30%左右，这远远超过了发达国家的市场波动幅度。我国股市存在的系统性风险比较大。频繁而巨大的价格波动形成了运用股票指数期权套期保值交易的巨大内在需求和条件。
3、交易制度和技术不断完善。随着股权分置改革，我国股市的交易制度日趋完善，比如融资融券制度的推出，为做空机制的引入提供了参考。随着中国金融期货交易所的成立，结合我国期货市场的多年实践，各种交易制度都已成熟。比如，涨跌停板制、每日无负债结算制度、保证金制度、头寸限制制度、逐日盯市和追加保证金制度等都已经成熟。
4、统一指数的形成。沪深300指数的形成也为股指期权的推出提供了合适的指数标的。众所周知，上证综指不仅只涵盖上海证券交易所的股票，同时它以总股本为权重，这极大地扭曲了市场的真实表现，也容易被某些大机构操纵。所以，沪深300指数以流通股为权重，符合市场交易的现状。
5、投资者结构更趋合理。一个成熟的资本市场，必须是以大机构、做市商为主体的，而个人投资者只能占很少比例。尽管我国目前还存在着很多的散户投资者，但是随着基金的不断发行，基金规模的不断扩大，个人投资者也逐步地由自己投资转向购买基金间接投资，这有利于市场的稳定和市场的发展，也有利于各种衍生品的交易和发展。
（三）推出股指期权必要性分析
1、股指期权是资本市场发展的必然产物。股指期权是完善资本市场体系的必然要求。成熟的资本市场产品应由基础性产品（如股票、债券）、结构性产品（如LOFs、ETFs等）和衍生产品（如股指期权、股指期货等）构成，兼备融资、投资、风险管理等多项混合功能。
2、股指期权是规避股市系统性风险的重要选择。股票市场是一个存在极大风险的市场，如何规避股市的系统性风险也是机构投资者思考的问题。股指期货是一个选择，但在我国目前投资环境下，它本身也是一个投机气氛很浓的交易工具，很难起到规避风险的作用。所以，股指期权是一个很好的选择，甚至是一个最好的选择。
3、股指期权是培养和发展机构投资者的需要。我国股市目前还是一个投机市场，缺乏风险回避机制，投资者大多是借助内幕消息进行短线投资，这很容易造成股市异常波动。而股指期权作为规避系统风险的有效工具，为机构投资者提供了投资、避险的工具，也能发展出大量的机构投资者。
4、股指期权可使股市发挥国民经济晴雨表作用。我国股市风险的特征还表现在投机过度。股指定位时常不合理，造成这种现象的一个重要原因是现货市场缺乏有效的远期价格发现机制。期权交易通过各个远期月份价格的发现可以使投资者对未来股指的变化有清楚的认识，并通过期权的各种套利活动使股指波动合理化，充分反映国民经济的整体变化。
三、我国推出股指期权策略分析
（一）加快相关立法进程。只有具备相应的法律法规，才能促进创新的发展，比如，可以制定出关于衍生品交易的专门性规定，这是解决股指期权上市法律障碍的根本途径，可以对股指期权的性质、推出的目的、推出后的基本运作规则以及监管体系加以明确的界定。
（二）科学合理设计股指期权合约。进行股指期权合约设计，需要考虑到本国的实际背景，同时结合国际股指期权市场的成功经验，只有这样才能设计出适合我国推出的股指期权产品合约。比如，在合约单位价值上可适当提高，以提高参与者的门槛，避免普通者在不了解市场的情况下贸然参与。又比如，在欧式与美式选择上，应选择欧式，因为欧式期权操作相对简单、风险较小，比美式期权更适用于我国推行股指期权的初期运作，等等。
（三）设计科学合理的风险控制措施。任何投资工具都是有风险的，即使是相对来说主要用于保值的期权，也是存在风险的，因此在合约设计上应注意控制风险。其中包括：账户管理、限仓制度，大户报告制度、涨跌停板制度、做市商制度、保证金制度、强行平仓制度、结算交割制度、风险警示制度和股指期权定价等。这些制度互为补充，才能确保股指期权的成功推出和平稳运行，使股指期权的推出能够丰富和完善我国资本市场体系，并推动金融服务业的稳定发展。■ |
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