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提要 近年来，我国金融体制改革和经济环境建设均取得了重大进展，利率市场化也已经迈出了坚实的步伐。这些内外部现实条件为恢复发展我国利率期货提供了必要的条件和基础。同时，市场对开展利率期货交易的需求也日趋强烈。
一、利率期货的三大基本功能
（一）规避利率风险。在利率市场化条件下，债券利率受多种因素影响，往往处于不断变化当中，投资者随时都面临着利率风险，从而产生规避风险的要求。利率期货正是顺应这种要求发展起来的，利率期货是人们用以规避利率风险最基本也是最重要的工具。
通过在利率期货市场上建立适当的多头或者空头部位，投资者可以有效地规避现货市场利率变动可能给自己带来的风险。其操作手法是在现货市场和期货市场进行反向交易：投资者在现货市场上买入或卖出某种债券现货的同时，在利率期货市场卖出或买入同种同量的期货，这样期货市场的盈利或亏损就与现货市场的亏损或盈利相互抵消。利率期货之所以能够规避利率风险，达到保值的目的，主要是基于期货的基本经济原理：
1、对于同一种商品，在现货市场和期货市场同时存在的情况下，在同一时空内会受到相同经济因素的影响和制约，因而一般情况下两个市场的价格变动趋势相同。根据这一原理，无论价格变动呈上升趋势还是下降趋势，在两个不同的时点上，在现货市场和期货市场上分别进行方向相反的交易，均有可能在一个市场上获得一定的盈利，同时因为相反方向的交易而在另一市场出现一定的亏损。因此，从理论上讲，无论哪一种情况，一种交易的损失将可由另一种交易的盈利来弥补。
2、随着期货合约临近交割，现货价格和期货价格趋于一致。期货价格通常高于现货价格，原因在于期货价格中包含储存该项期货合约到期，乃至到交割日的一切费用（即持有成本）在内。当接近交割日时，所有这些诸如占用资金的利息及损耗等费用呈逐步消失趋势，导致期货价格接近现货价格。这样就为套期保值者做出了一个警示，要想实现保值、转移、规避价格风险，就必须在距期货合约到期日尚有一段时期时，果断地抓住机遇予以平仓。
（二）价格发现机制。价格发现功能是指在期货市场通过公开、公正、高效、竞争的期货交易运行机制，形成具有真实性、预期性、连续性和权威性价格的过程。
具体而言，利率期货的价格发现功能主要表现在以下三个方面：
1、增加价格信息含量。通过开展利率期货交易，可以大大提高债券市场价格对信息反应的灵敏度，使价格能够更加快速、准确地反映债券市场相关信息的变化，从而提高债券市场的价格发现效率。
2、对收益曲线的构造。构造收益曲线需要预期利率的未来走向，由于利率期货合约期限长短不一，结构性良好，是构造中长期收益曲线的主要工具。短期收益曲线可以从货币市场的金融产品中推导出来，比如隔夜利率、短期存款利率，等等。而中长期收益曲线，一般从掉期与中长期债券期货中推导出来。这样一条完整的收益曲线反映的是一种代表未来不同期限的远期利率体系，是一种基准利率信号。这种基准利率体系是对包括债券在内的各种金融产品定价的基础。
3、为宏观调控提供预期信号。期货市场的重要功能之一是“输入信息——输出价格”，利率期货交易的多方参与者通过其交易行为，将各种可能影响利率水平的信息输入期货市场，使产生的债券价格能够充分反映市场对未来利率水平的预期。因此，利率期货价格这种利率信号对经济活动的预期有指导作用，为货币当局的利率调整提供价格信号参考，最大限度降低决策错误的可能性，也是降低决策成本和信息成本的一种有效创新，有利于对经济进行宏观调控。
（三）优化资金配置。利率期货交易具有优化资金配置的功能，具体表现在以下两个方面：
1、降低交易成本，减轻对市场价格的冲击。如果投资者利用金融衍生品进行交易，则可以极大程度地降低交易费用——只要在期货市场上卖出远期价格将会下降的资产，同时买进远期价格将要上升的资产，就能够实现资产组合的调整。由于利率期货市场的流动性一般好于现货市场，同笔数额的买卖对市场的冲击也相对较小。因此，利用利率期货市场进行投资组合的调整，既可以降低交易成本，也可以减轻对市场价格不必要的冲击。
2、提高现货市场流动性。由于利率期货可以更为有效地管理利率风险，使得债券市场投资者可以根据自己的需求实现更好的收益与风险匹配，提高了债券市场的吸引力。因此，利率期货市场的存在可吸引更多新的投资者和投机者进入债券市场。这将改变债券现货市场投资者分布不均的局面，扩大债券需求，改善债券流动性，促进利率期限结构趋向合理，进而有力推动债券市场的发展和成熟。
二、我国推出利率期货的必要性
（一）有利于我国利率市场化发展。利率市场化有两层要求：一是利率水平由资金供求状况决定，这一点将伴随着我国改革的进一步深化而逐步实现；二是由权威的、社会公认的某一利率为基准利率，并由此构成完整的利率体系。
市场经济最起码的要求是价格市场化，利率是货币资金的价格，资金作为一种基本的生产要素，其价格应该顺应整个社会合理的价格体系。在探索建立一个合理的利率指标体系过程中，国债期货能够发挥重要作用。在国债期货市场上产生的价格能够充分反映市场对未来利率水平的预期，这是在仅有现货的国债市场上不能实现的。国债期货交易有以下优点：一是交易成本低，市场对利率反映敏感及时；二是市场集中，形成的利率是一种基准利率信号，有绝对的广泛性、权威性和指导性；三是国债作为一种利率期货，在交易中形成的收益率是真正的市场利率，可以反映对未来利率水平的合理预期，不同期限的国债期货收益率代表了不同期限的市场水平，反映的是一种代表未来不同期限的远期利率体系；四是国债期货交易主要目的是为了规避利率风险进行套期保值，不同于现货市场为了取得资金或债券所有权的目的，不会扭曲价格。
另外，国债期货还为投资者提供了一个利率管理的工具，使人们能够规避利率市场化产生的利率风险，从而使我国的利率市场化进程能够顺利推进。
（二）有利于我国国债现货市场发展。一个国家金融资本市场的稳定成熟体现在有一个蓬勃发展的债券市场，债券市场应与股票市场一起共同构成现代财务体系的两大融资渠道。而我国目前仍然面临“重股市、轻债市”的现象，债券市场的品种建设始终无法获得全面发展的机会。目前，影响我国国债一级市场发行的重要原因有二：一是国债二级市场的流动性较差；二是未来潜在的利率风险。国债期货作为一种利率期货，由于特有的规避利率风险和价格发现两大功能，在很大程度上能够解决目前我国国债现货市场存在的问题，扩大市场对国债的需求。
首先，就我国目前国债的发行方式而言，无论是招标发行还是拍卖发行，共同的一点就是部分金融机构将直接面对财政部承销国债，即目前的国债一级自营商从财政部承销国债后，再向社会组织分销与零售，这期间必定有一段时间间隔，由于一级自营商承销数额巨大，发行期间市场利率的微小变化可能带来的损失，也将是难以承受的。如果能借助国债期货进行套期保值，国债承销商就能够规避或控制这部分风险，并提高其承销国债的积极性，从而促进国债的发行。其次，随着我国经济发展速度的加快和物价水平的回升，从长期看来，我国利率水平有较大的上升空间，这样就使得以较低利率买进国债的投资者面临较大的债券价格下跌的风险，而国债期货正是可以规避利率风险的有效工具。由于期货市场采用保证金交易并引入做空机制。这样，一方面使现有的投资者在利率变动时可以通过主动交易规避风险，而不是采取被动持有的策略；另一方面可以吸引更多新的投资者和投机者进入债券市场，这将改变债券现货市场投资者分布不均的局面，扩大国债需求，改善国债市场流动性，扩大国债交易规模，进而有力推动国债市场的发展。
（三）有助于中央银行对利率的引导。利率一方面作为资金的价格势必需要市场力量自发生成；另一方面作为政府调控金融市场的指标，又需要具有可操作性。在一个市场经济为主导的间接调控体系中，政府需要通过公开市场操作实施对利率的调控，由此通过市场行为将利率的两种属性统一起来。市场经济国家的宏观调控主要是通过间接手段，而同时拥有财政与金融两种属性的国债是重要的政策工具之一。如果没有一个发达的国债市场，央行就无法通过间接手段影响市场利率。
然而，近年来央行通过债券市场进行公开市场操作时，通过货币市场和资本市场所使用的货币政策力度明显不足，利率引导效应偏弱。而国债期货市场的缺失正是造成这种现象的一个重要原因，主要从两方面产生影响：首先，由于缺少国债期货市场，使得我国目前金融市场难以为银行提供一个符合要求的基准利率体系，商业银行在开展业务时对基准利率体系的把握不够充分；其次，央行公开市场业务顺利开展的一个重要条件就是具有运转良好的国债现货市场和国债期货市场来配合，否则公开市场业务的政策效果将无法有效实现。国债期货市场可以有助于寻找到一套完善的基准利率体系，为央行的公开市场业务操作提供参照；同时，央行也可以直接在国债期货市场上进行操作，影响国债收益率水平，进而影响利率，从而达到公开市场业务操作的目标。因此，开展国债期货等利率期货交易有利于完善我国货币市场与资本市场结构，提升政府宏观调控的有效性与实施力度。■ |
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