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提要 证券分析师是上市公司与投资者之间进行信息沟通不可缺少的桥梁。本文借鉴国内外的研究成果，从分析师行为以及信息质量两个方面对影响证券分析师盈余预测精度的因素进行探讨。
关键词：证券分析师；盈利预测；信息透明度
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
一、研究目的
证券分析师通常受雇于证券公司、基金公司或投资机构，是证券市场中的专业分析人员，是上市公司与投资者之间信息沟通不可缺少的桥梁，吴东辉、薛祖云（2005）指出，中国的证券分析师所提供的盈利预测对投资者的实际操作而言是有价值的。但是，同时林文雄和王玮璐（2003）通过调查问卷对国内分析师报告的信息来源、关注域和分析工具进行分析，认为国内分析师分析技能比较差，盈余预测准确性不高。因此，什么影响了证券分析师盈余预测精度成为资本市场研究的一个热门话题。
证券分析师的作用是通过其优于一般投资者的信息收集途径和专业分析能力，利用上市公司披露的财务数据，利用专业知识并结合个人判断，对目标公司的盈余数量和质量进行研究，将研究结果形成报告，向市场投资者提供合理的信息，图1是证券分析师信息供给流程图，从图中我们可以看出，上市公司发布的信息是分析师出具报告的主要来源，分析师经过整理、加工这些信息，最后传递给市场投资者，在这个过程中，预测失误部分与上市公司有关，部分与分析师有关。所以，笔者从两个方面分析影响分析师预测精度的因素：第一个是信息源的供给情况以及信息质量；第二个是分析师本身的行为导致分析师做出不客观的分析。（图1）
二、证券分析师行为
1、证券分析师利益冲突行为及其影响。证券分析师所面临的利益冲突主要包括：来自上市公司的压力、来自分析师所在公司的压力、来自分析师个人投资所带来的利益冲突等三个方面。
首先，证券分析师所获得的信息质量是进行盈余预测的一个重要方面。分析师取得怎样的信息影响其出具怎样的报告，因此分析师为了取得上市公司的信息，有时不可避免地需要和公司管理层合作，并发布有利于其分析公司的消息，这样才能获得公司的支持，获得更多的私人信息，这样就使得分析报告失去了独立性和公正性。Boni和Womack（2001）发现，69.3％的分析师认为，来自公司管理层的压力通常是卖方分析师发布乐观研究报告的一个重要因素。
其次，对于证券公司来说，其收入大多来自经纪、投资银行和自营等三块业务，每一块业务都有可能为分析师带来相应的利益冲突。就经纪业务而言，分析师只有较多地提供“买进”的建议才能帮助其所在公司增加交易量以此来赚取佣金；就投资银行业务而言，分析师发布的乐观研究报告可以迎合拟发行证券的公司，以招揽投行生意；就自营业务方面而言，分析师所在公司通常持有大量证券分析师所分析的股票，当公司分析师推荐买某公司股票时，公司可能抛售该股票赚取利润。总体而言，社会各界认定分析师存在利益冲突的一个主要依据是：分析师普遍存在一种“乐观倾向”，所给出的买进的评级远远多于卖出的评级。
最后，证券分析师与自身利益之间存在冲突。Laura Unger（2001）指出，分析师往往会持有自己所分析的股票。分析师在其所分析公司发行上市之前就持有了这些股票，当公司上市之后，分析师便建议投资者购买这些股票，一旦股价上涨，分析师便抛售手上的股票以此来盈利。
2、证券分析师的专业胜任能力与情绪行为。证券分析师对搜集到的信息进行整理、加工的过程直接影响着分析师的盈余预测质量。分析师的工作是对未来进行预测，预测失误是一件难以避免的事情，事实上也会经常发生，这就要求从事证券咨询这一行业的人员拥有专业的判断以及必不可少的是较高的素质。但是，我国不少证券从业人员虽然经过了全国统一考试，其理论业务水平较之从前已经有了较大程度的改善，但总体素质仍然偏低。
林翔（1999）分析了证券咨询机构预测的效果，发现咨询机构推荐的股票在推荐公开前有明显的超常收益，相反在推荐公开后却存在显著的负超常收益，这说明一方面我国的证券咨询机构并不是致力于收集和分析财务信息，其拥有的私人信息少，缺乏行业分析能力，靠与客户“合谋”来赚取利润，分析师倾向于采取市场投机行为而不会进行基本分析和实地调研，导致了分析师不能真正挖掘出公司潜在的市场价值；另一方面分析师的专业性不够强，经常一个分析师同时进行宏观、行业和公司股票各个方面的分析，而在国，外证券分析师都是有分工的，专门从事某个方面的研究，这也是由证券分析专业性强的行业特征所决定的。总之，证券分析师对市场的影响力较差，名牌分析师尚未出现，国内证券市场上习惯性称分析师为“股评家”，这说明国内证券分析师行业还很年轻，还没发展成一个健全、有效率的市场，从而难以实现合理配置资源的功能。
除了分析师自身能力这种客观因素，分析师并不是完全理性的个体，可以说这是主观方面存在的问题。研究表明，分析师均不同程度地受到系统性决策偏差及情绪的影响。John C Easterwood和Stacey R Nutt（1999）的研究认为，分析师会对坏消息的反应不足或对好消息的反应过度，分析师基于信息对股票每股盈利做出的过度调整行为已明显不能认为其是理性；而是否反应不足或反应过度取决于其接受到的盈余信息的本质。一般而言，市场投资者普遍存在过度乐观的情绪倾向，在这样的环境下，分析师因为其在市场中所处的地位、自身的声誉及其所处机构的声誉或者实力，对盈余信息存在一种过度反应，进而影响分析师的盈余预测准确性。
三、会计信息披露透明度
会计信息披露透明度是指透过会计信息，会计信息使用者能够及时、明确、容易地知道企业的一切经营活动以及这些经营活动的后果，从而得到清晰、完整、可比、不失的印像。至少应当包括：充分披露原则、及时性、相关性和可靠性，也就是说，上市公司的信息透明度越高也就意味着其披露的与上市公司价值相关的信息数量越多、及时性越强、准确性越高，可靠性也越高，这样的会计信息才是质量较高的信息。证券分析师盈利预测的准确性优于诸如随机游走等统计模型，其关键原因就在于证券分析师拥有更丰富的信息以及对信息更有效的利用，会计信息的质量是影响盈余预测质量的重要基础因素。透明度越高、质量越好的信息才能被分析师更加有效地进行利用。
胡奕明（2005）调查发现，证券分析师进行预测的信息途径从均值来看依次是公开披露信息、间接资源、对公司的调研、非正式信息。公开披露信息属于公有信息，是所有分析师都能公开获得和知晓的信息，后面几种称为私有信息，则是分析师通过进一步加工或与管理层私下沟通而得到的信息，是分析师个体所特有的。上市公司的信息透明度越高，分析师可以利用的公有信息也就越多。大量研究结果表明，相比较于私有信息而言，公有信息不但获取成本更低，而且还是分析师进行盈利预测时重要的信息来源。
此外，Byard和Shaw（2003）研究发现，信息披露质量的提高不仅能够显著改善分析师公有信息的精度，而且还能显著提高其私有信息的精度，从而提高其盈余预测的准确性。因此，上市公司信息透明度的高低不仅直接影响到财务分析师可获得的公共信息的数量和质量，而且对证券分析师用以预测的全部信息，包括公有信息和私有信息的数量和质量都产生了影响。由此可见，随着分析师可获得信息数量的增加和信息质量的提高，其预测的准确性自然也会提高。
最后，当上市公司不止一个分析师跟的时候，分析师之间必然会产生分歧，Brown（1987）发现，分析师预测之间的分歧取决于其所拥有的信息集当中公有信息和私有信息的相对质量，在信息集质量一定的情况下，公有信息的质量越好，分析师之间的分歧就会越小。一个公司披露的信息质量越高就会越吸引分析师跟随，减少分析师间的预测分歧，降低分析师预测的修正率，从而提高分析师盈余预测的准确性。所以说，上市公司信息透明度越高，就意味着证券分析师进行上市公司盈利预测时可以利用的公有信息越多，其信息质量也越高。如果公共信息是分析师预测时主要的信息来源，那么当透明度越高时，分析师之间对同一上市公司盈利的预测分歧将越小。对于那些信息透明度低的上市公司，私有信息将更有价值，分析师将更有动力通过个人的努力及各种手段取得私有信息以做出更有价值的预测。这样，信息透明度越低，财务分析师进行预测时的私有信息持有状况差异越大，分析师预测分歧也就会越大，分析师预测精度越低。
综上所述，笔者认为，要提高证券分析师盈余预测的准确性，只有通过改善证券市场信息质量以及完善分析师的激励机制才能实现。
（作者单位：华东理工大学商学院） |
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